Глава 4 инвестиции

Глава 4 инвестиции

В главе 1 отмечалось, что в системе национальных счетов различают три типа инвестиций: инвестиции в основные производственные фонды, в жилищное строительство и в запасы. В главе 2 кратко обсуждался вид инвестиционной функции. В настоящей главе приводятся модели, подробно анализирующие факторы, влияющие на инвестиционный спрос каждого типа. На основе этих моделей исследуются причины сдвигов инвестиционного спроса и проциклического поведения инвестиций (их роста во время экономических подъемов и падения во время спадов).

Рассматриваются неоклассическая трактовка функции инвестиций и альтернативные подходы к принятию инвестиционных решений.

4.1. II КО КЛАСС ИЧІХ кля модкль инвестиций И оснош1ы1, ФОНДЫ Ш'КДШ'ИЯТИЯ

Неоклассическая модель иллюстрирует процесс принятия решений фирмами об объеме инвестиций в основные производственные фонды. Предполагается, что фирмы действуют в условиях совершенной конкуренции. В этой модели сравниваются издержки и выгоды фирм, владеющих инвестиционными товарами и сдающих их в аренду производственным фирмам. Другими словами, решается задача максимизации прибыли фирм — владельцев капитала. В результате определяется желаемый запас капитала и, таким образом, величина необходимых для его достижения инвестиций.

4.1.1. Однопериодная модель

Пусть фирма, сопоставляя издержки и выгоды от владения капиталом, определяет его оптимальное количество только на один предстоящий период.

Реальный доход от сдачи в аренду единицы капитала равен его

Я

реальной арендной цене —, сложившейся на рынке услуг капитала. Как уже было выяснено в главе 2, равновесная реальная арендная цена совпадает с предельной производительностью капитала МРК. Из свойств производственной функции следует, что реальная арендная цена капитала отрицательно зависит от запаса капитала К и положительно — от объема применяемого труда L и

R і

сложившегося уровня технологии А, — = /|Л L,Aj.

Фирма, сдающая капитал в аренду в течение определенного периода, несет три вида издержек.

Альтернативные издержки iPK, где Рк — пена приобретения единицы капитала, / — номинальная ставка процента. Они характеризуют так называемый упущенный процент, т.е. сумму, которую фирма могла бы за рассматриваемый период получить вместо покупки единицы оборудования.

Издержки от изменения цены капитала за время сдачи его в аренду (~АРК). Если за это время цена капитала возрастает, то издержки соответственно уменьшаются, в противном случае издержки увеличиваются.

Издержки от износа капитала ЬРК, где 5 — норма амортизации. Это часть стоимости капитала, потерянная в результате его физического и морального старения за период сдачи в аренду.

і — + 5

рк

V r J

Суммарные издержки от сдачи единицы капитала в аренду, таким образом, составляют:

ІРК АРК + 8РК = Рк

APh

где темп роста цен инвестиционных товаров. Будем считать, что он совпадает с темпом инфляции в экономике, т.е.

АРК

рК -п. Тогда издержки на единицу капитала могут быть представлены в виде:

Рк(і-п + 5) = Рк(г+ б). Реальная прибыль на единицу сданного в аренду капитала (норма прибыли) составит:

R Рк Рк

— — (г + 5) = МРК -^—(г + 5).

р р 4 ' р 4 '

Фирма будет инвестировать, если норма прибыли положитель-рк

на, т.е. МРК > —— (г + 8), и уменьшать запас капитала, если

Р

МРК < ~jr-(r + 8).

МРК — (г+ 8)

Общий объем расходов на инвестиции в основные фонды предприятия / равен сумме чистых инвестиций /„ и инвестиций на возмещение износа капитала ЬК. Чистые инвестиции представляют собой изменение запаса капитала ДА' и являются функцией

от нормы прибыли ДА' = /

Чистые инвестиции фирмы положительны (ДА'>0), если

рк рк

МРК > —j^-(r + 5), и отрицательны (ДАТ< 0), если МРК < + °)+ 8АГ.

I = 1..+дК = I

Таким образом, инвестиции в основные фонды предприятий зависят от предельной производительности капитала, издержек на единицу капитала и величины износа капитала:

рк

МРК -—(г + 8) Р v ;

Поскольку с ростом реальной ставки процента растут издержки сдачи капитала в аренду, то прибыль снижается и инвестиции падают. При снижении реальной ставки процента инвестиции растут. Таким обратом, лот результат с позиций неоклассической модели объясняет отрицательный характер зависимости инвестиций от ставки процента.

Из модели следует, что сдвиги функции инвестиций зависят от изменения предельной производительности капитала, т.е. определяются изменениями запаса капитала, объема применяемого труда и уровня технологии.

Если первоначальный запас капитала гаков, что его предельная производительность больше издержек на единицу капитала, то чистые инвестиции будут положительными, запас капитала будет увеличиваться и его предельный продукт начнет уменьшаться. В противном случае запас капитала уменьшится, а его предельная производительность увеличится.

Устойчивое состояние запаса капитала К* поэтому определяется следующим условием:

МРК = ^-(г + 6), (4.1)

и часто называется желаемым запасом капитала.

Поскольку уровень цен капитальных благ Рк и общий уровень цен Р представляют собой индексы, их всегда можно измерить в такой шкале, чтобы Рк= Р. Тогда условие достижения устойчивого состояния принимает вид:

МРК = (г + 8).

Можно показать, что условие (4.1) останется в силе и в случае решения фирмой межвременной оптимизационной задачи.

4.1.2. Многопериодная модель

Рассматривается типичная фирма, функционирующая в течение многих периодов времени, владеющая капиталом и одновременно осуществляющая производственную деятельность. Ее текущее инвестиционное решение определяется из задачи максимизации потока чистого дохода от владения капиталом, получаемого фирмой за все периоды существования. Каждый период времени (/ + 1) фирма сталкивается с ограничениями на производственные мощности: ее запас капитала на начало периода К1+{ по сравнению с запасом на начало предыдущего периода К, увеличивается за счет сделанных инвестиций /, и уменьшается за счет выбытия ЬК;.

=(1-5)*,+/,; t= 1,... . (4.2)

Выпуск фирмы в период t определяется текущими запасами капитала, труда и существующей технологией: Y,=F(KnLt). Пусть P„PtK, w, — соответственно цена единицы выпуска, инвестиционных товаров и ставка заработной платы для каждого периода времени t, а і — номинальная ставка процента, полагаемая неизменной. Тогда приведенная стоимость чистого дохода фирмы за все время ее существования составит:

{PJ{ w,Z, />*/,) + jjj(P2Y2 w2L2 Р2Ч2) + ...+

(1 + /)

Поэтому задача фирмы сводится к:

™* ХтгЛм *Л р,к1,) (4-3)

L"K'Ji і (1 + /) '

при ограничениях (4.2). Другими словами, фирме надо выбрать такие объемы труда, капитала и инвестиций, чтобы ее целевая функция принимала наибольшее значение.

Построим Лагранжиан для системы (4.2—4.3):

, max. 3 = £ —L^P^K,, А) w,A Г А ] +

+ ІА,[/,+(1-5)*,-*,+1]. Условия первого порядка сводятся к следующим:

= !_(/;/"-w,) = 0; (4.4)

dL; (i + o 1 L '

-(^;) + ^(l-S)-V,=0; (4.5)

'дК, (! + /)

/, (1 і /,

/. і (I 5U', А',., 0. (4.7)

— (-Р,к) + К =0; (4.6)

г)3

Условие (4.4) определяет спрос фирмы на труд, зависящий от реальной заработной платы. Условия (4.5-4.6) определяют желаемый запас капитала и отсюда инвестиционное решение.

рк рк

Из условия (4.6) следует, что л, '-—г и X, = _2 •

(1 + /) (1 + /)

(1-5) У/' Р« Л

1-Х

Подставив это в выражение (4.5), получим:

= 0. (4.8)

(|+,-)" (I+'1'-2

—'—тр,К +

,1 + 0

Решим (4.8) относительно переменной предельной производительности капитала/7^:

/ рк _ (рк рк ) + § />А

Получим, что в состоянии равновесия должно выполняться условие (4.9).' Оно означает, что для максимизации приведенной стоимости потока чистых доходов фирмы ей необходимо использовать такое количество капитала К*, предельная производительность которого совпадает с величиной, стоящей в правой части условия (4.9).

Проинтерпретируем правую часть условия (4.9). Она может быть представлена в виде:

Р!

рк

(4.10)

і v

Если, как и ранее, предположить, что темп изменения цен инвестиционных товаров постоянен и совпадает с темпом инфляции л, то

Р,к = Р,(+л).

Р!

+ 5

р

+ л)

Тогда (4.10) имеет вид:

р

+ 5

i^(l+7l) /£(1+71)

V + 5

С учетом точной формулы связи номинальной и реальной ставок процента полученный результат сведется к стандартному неоклассическому представлению издержек владения единицей капитальных товаров (правой части условия (4.1)) как величины

Р

Таким образом, рассматривая деятельность фирмы в межвременном аспекте, получаем, что оптимальный (желаемый) запас капитала и, следовательно, инвестиционное решение в каждый период времени / определяется так же, как и для задачи одного периода, — путем сопоставления для каждого периода времени предельной производительности капитала с реальными издержками владения единицей капитальных товаров. Другими словами, при некоторых упрощающих предпосылках получаем зависимость инвестиций от предельной производительности капитала и реальной ставки процента:

/ = і(мРК,г).

Предельная производительность капитала определяется доступной технологией, а также достигнутыми уровнями запаса капитала и труда, поэтому в некотором смысле является объективным показателем, не подверженным влиянию будущих действий инвесторов. В соответствии со сделанными ранее предпосылками о совершенной конкуренции, реальная ставка процента устанавливается на рынке заемных средств и воспринимается каждой отдельной фирмой как заданная.

Таким образом, в рассмотренных моделях неоклассического направления инвестиционное решение определяется преимущественно факторами, влияющими на текущий уровень технологии и ставку процента, и не зависит от ожидаемых решений в будущих периодах. Иначе говоря, инвестиционное решение в отличие от потребительского (см. главу 3) не носит межвременного характера. Это может рассматриваться как определенный недостаток, тем более что эмпирические исследования, напротив, подтверждают влияние ожиданий.

В представленных моделях также не обсуждается вопрос о том, насколько возможным является достижение желаемого запаса капитала за один период времени. Между тем разница между текущей и оптимальной величиной капитала может быть достаточно большой, поэтому для ее преодоления потребуется немало времени.

Проанализируем факторы, которые влияют на скорость достижения желаемою uiiiaca каптала, а следовательно, и на величину инвестиций конкретною периода.

4.1.3. Модель учета издержек приспособления к желаемому запасу капитала

Скорость приближения текущего запаса капитала к устойчивому состоянию зависит прежде всею от возможностей быстрого изменения запаса капитала путем освоения инвестиционных вложений, а именно от затрат на ввод новых зданий и установку оборудования (так называемых издержек регулирования, или приспособления). Очевидно, что они могут существенно возрастать по мере увеличения объема инвестиций. Отсюда следует, что изменение запаса капитала должно происходить постепенно. Если, например, желаемый (оптимальный) запас капитала неизменен во времени (т.е. К] К].л К), а выбытие отсутствует, то чистые инвестиции, отражающие прирост запаса капитала по сравнению с предыдущим периодом, составляют:

/, = Kl+l-K,=g(K' -K,h (4.10)

где g — показатель скорости частичного приспособления, происходящего за один период времени, 0 < g < 1.

Если, например, g = 0,5, то это означает, что в текущем периоде чистые инвестиции покроют половину разницы между желаемым и текущим запасом капитала. В следующем периоде также будет инвестирована половина от разницы (К* К1+1). Можно показать, что при 0 < g < 1 процесс будет сходиться к устойчивому состоянию и желаемый запас капитала будет достигнут. При близкой к единице скорости приспособления g желаемый запас капитала достигается быстро, при сравнительно малом показателе К процесс достижения растягивается во времени. По оценкам некоторых исследований, в течение года инвестициями может быть обеспечено не более одной трети существующей разницы между текущим и желаемым запасом капитала.

Рассмотрим теперь факторы, влияющие на величину скорости ввода инвестиций g. Пусть, как и ранее, желаемый запас капитала /иія фирмы в момент (/ + 1) и во все последующие периоды равен 1С. Если текущий запас капитала К, не совпадает с желаемым, фирма сталкивается с двумя видами издержек.

Первый вид связан с потерями в прибыли, возникающими из-за того, что запас капитала фирмы в следующем периоде (А"/+1) не будет оптимален и поэтому не будет получена максимальная прибыль. Предположим, что эти издержки отражаются квадратичной зависимостью С,(/Г К,+{) где параметр С, > 0. Другими словами, предельные издержки этого вида возрастают по мере увеличения расхождения между желаемым и текущим запасом капитала.

Издержки второго вида отражают затраты на освоение инвестиционных вложений. Очевидно, что предельные издержки второго вида также являются возрастающими, что отражает ограничения на наличные ресурсы в каждый момент времени. Поэтому издержки освоения также могут быть описаны квадратичной функцией С2(К1+1К)2, где С2— параметр, С2 > 0.

Тогда суммарные издержки фирмы составят:

Д/Г,+ 1) = С,(АГ К!+1)2 + С2(Кг+] — К)1. (4.11) Принимая решение об объеме инвестиций /, = К!+1 К„ фирма стремится минимизировать суммарные издержки (4.11). При оптимальном запасе капитала

Отсюда

-iqiK*-К1+1) + 2С2(К1+[-К,) = 0,

С,Г =C]Kl+l+C2Kl+]-C2Kt. (4.12)

Вычтем из левой и правой части (4.12) величину С{К,. Тогда после приведения подобных получим:

W К,)=(Сх+Сг){К,+{К,).

Таким образом, из решения задачи минимизации суммарных издержек фирмы (4.11) следует, что инвестиции в текущем году должны составить определенную долю разницы между фактическим и желаемым запасом капитала:

1> = к^-к> = с^Ь;(к*-к')(4ЛЗ)

Если считать, что К* — устойчивое состояние запаса капитала, то скорость движения к этому состоянию определяется величиной

с

параметра g = ——{—. Когда параметр С,, характеризующий потери от недополученной прибыли, велик относительно параметра С,, отражающего издержки по вводу инвестиций, то показатель скорости g приближается к 1, поэтому устойчивое состояние будет достигнуто очень быстро. Если, напротив, параметр издержек по вводу инвестиций ( сравнительно велик, то процесс корректировки будет очень медленным (g > 0).

Таким образом, согласно обсуждаемой модели в связи с наличием издержек приспособления чистые инвестиции текущего периода представляют собой лишь определенную часть g от существующей на данный момент разницы между оптимальным и текущим запасами капитала. Рассматриваемая модель часто называется моделью гибкого акселератора.

Преимуществом модели гибкого акселератора является явное отражение динамики экономической системы и учет временного лага между определением желаемого запаса капитала и его фактическим достижением. Согласно некоторым теоретическим представлениям наблюдаемая задержка в достижении оптимального запаса капитала может быть объяснена наличием неопределенности для фирм относительно будущей технологии и объемов выпуска, т.е., так называемым нащупыванием действительной величины желаемого запаса капитала.

Частным случаем модели учета издержек приспособления (или гибкого акселератора) является модель жесткого акселератора, которую часто называют просто моделью акселератора. Она предполагает, что, хотя желаемый запас капитала К* может изменяться во времени, полное приспособление к нему происходит всего »а один период, поэтому К* = К1+г Другими словами, фирмы могут освоить любые объемы инвестиций без дополнительных издержек, связанных с освоением большого объема инвестиций, т.е. С2 = 0 и поэтому параметр g—. Основной предпосылкой модели акселератора является постоянство соотношения желаемого запаса капитала и выпуска, неявно предполагающее неизменность цены капитальных товаров:

^^ = const = (З, где р > 0.

Тогда основное соотношение модели учета издержек приспособления (4.10) примет вид:

/, = к1+1 к, = g(K't к,) = (к; /г;,) = щ vt,)

или

/, =рдуг

Таким образом, чистые инвестиции пропорциональны изменению выпуска: в период бума они положительны, в период спада — отрицательны. Коэффициент Р характеризует восприимчивость инвестиций к изменениям выпуска и называется акселератором, так как чаще всего отражает большую изменчивость инвестиций по сравнению с выпуском в ходе экономического цикла.

Эта модель благодаря простоте связи с выпуском и отражению динамических аспектов нашла широкое использование в прикладных исследованиях середины XX в., где применялась в более общем виде:

/, =/(ДГ„ ДУ,_Р AY,_2...).

Помимо неизменности цен капитальных товаров во времени исследователи часто отмечают еще одну скрытую предпосылку рассматриваемой модели жесткого акселератора — предположение о полном использовании существующего запаса капитала. В случае ее невыполнения, т.е. если коэффициент использования имеющихся мощностей мал, увеличение выпуска может и не сопровождаться изменением чистых инвестиций.

4.1.4. Влияние налоговой политики на инвестиционное решение фирм

Воздействие налоговой политики на инвестиционное решение фирм существенным образом зависит от того, какой результирующий показатель деятельности фирм подлежит налогообложе

Обычно в качестве основного рассматривается налог на прибыль фирм, который в большинстве стран является пропорциональным. Такой налог, как это следует из теории поведения фирмы, уменьшая величину оптимальной прибыли, тем не менее не меняет ее производственного решения и, следовательно, оптимальной величины запаса капитала, а поэтому и инвестиций. Другими словами, теоретически пропорциональный налог на прибыль не влияет на инвестиционные стимулы. Однако это положение справедливо до тех пор, пока облагаемая налогом прибыль совпадает с чистой (экономической) прибылью, рассматриваемой в экономической теории. На практике же имеют место существенные расхождения с теорией в определении величины амортизации.

При определении налогооблагаемой базы для взимания налога на прибыль амортизация рассчитывается исходя из первоначальной стоимости запаса капитала. Поэтому в периоды инфляции величина амортизации занижается, так как фактическая стоимость восстановления капитала растет. Следовательно, величина налогооблагаемой прибыли завышается, налог на прибыль становится излишне обременительным, изменяет инвестиционное решение фирмы и подрывает стимулы к инвестированию.

Если в качестве объекта налогообложения выступает доход фирмы, получаемый от сдачи каптала в аренду, тогда, очевидно, введение налога или увеличение ею ставки видоизменяет условие оптимальности ((4.1) или (4.9)), уменьшая стоящую в левой части величину предельной производительности капитала с учетом выплаты налога. Поэтому желаемый запас капитала уменьшается, т.е. величина инвестиций сокращается.

Стимулирование инвестиций осуществляется обычно с помощью инвестиционного налогового кредита или реже — путем скидок (субсидий) на амортизацию. При инвестиционном налоговом кредите налоговые платежи фирмы сокращаются пропорционально стоимости приобретенных инвестиционных товаров. Если ставка инвестиционного налогового кредита составляет т\%, а фирма приобрела инвестиционных товаров на сумму в Zдeн. ед., то общие налоговые выплаты фирмы будут уменьшены на сумму tZ/100 ден. ед. Это фактически ведет к снижению издержек использования капитала и воспринимается фирмами как сокращение цен инвестиционных товаров, что вызывает, в свою очередь, увеличение инвестиций.

Введение скидок (субсидий) на амортизацию означает, что налогооблагаемая прибыль фирмы уменьшается на часть суммы, потраченной на покупку новых капитальных товаров, в год покупки и в ряде последующих лет. Это также приводит к увеличению инвестиций фирмы.

В дальнейшем будем считать1, что в экономике собирается пропорциональный налог на прибыль, а в качестве меры воздействия на инвестиционный спрос используется введение или отмена инвестиционного налогового кредита.

4.1.5. Теория q Тобина

Джеймс Тобин, лауреат Нобелевской премии 1982 г., предложил модель, объясняющую инвестиционные решения фирм на основе идеи издержек приспособления. В этой модели для оценки разрыва между текущим и желаемым запасом капитала предлагается использовать величину стоимости фирмы на фондовом рынке и рассчитывать специальный показатель, в дальнейшем называемый показателем q Тобина:

рыночная стоимость установленного капитала фирмы восстановительная стоимость установленного капитала

Достоинством предложенного показателя инвестиционной активности является возможность его непосредственного измерения. В числителе отражается стоимость капитальных активов фирмы, складывающаяся на рынке ценных бумаг; в знаменателе — стоимость этих благ в случае их приобретения по существующим ценам.

Если, например, акции фирмы стоят 300 млн долл., а восстановительная стоимость ее капитала, т.е. издержки приобретения аналогичного оборудования и сооружений компании, на рынке товаров составляет 200 млн долл., то q Тобина = 1,5.

Согласно показателю q Тобина при q > 1 рыночная стоимость акций компании больше стоимости замещения капитала. Другими словами, текущий запас капитала фирмы еще не достиг оптимального размера, К, < К *. В этих условиях фирма может выпустить новые акции, использовать вырученные средства для приращения реального капитала, а остаток распределить среди акционеров. Таким

96

4 — 4315

97

образом, фирма может профинансировать новые инвестиции и нарастить величину капитала. Если q < 1, то, наоборот, К, > А" и фирмы не будут замещать капитал по мере его выбытия.

Продемонстрируем связь теории q Тобина с неоклассической концепцией инвестиций.

Если прибыль фирм от владения капиталом положительна MPK>(r + S), то владение капиталом привлекательно, что повышает рыночную стоимость их акций, а следовательно, и q Тобина. Аналогично если прибыль отрицательна, то q падает.

Показатель q можно интерпретировать как приведенные к настоящему моменту дивиденды, выплачиваемые фирмами на единицу установленного капитала за весь период ее функционирования. Для этого достаточно предположить, что уровень цен капитальных благ отнормирован (Рк = 1) и поэтому восстановительная стоимость капитала фирмы составляет К ден. ед., а рыночная стоимость установленного капитала на фондовом рынке равна общей приведенной стоимости дивидендов PVD.

PVD PVD

I огда q = —;— = .

РКК К

Если считать, что чистый доход от единицы установленного капитала (МРК 8) не меняется во времени, то общая величина приведенной стоимости дивидендов, получаемая собственником единицы капитала за все время ее функционирования, составит:

МРК 8 МРК 8 МРК 8

q- t ,-і ... і + ... =

MP К 8

1 +/* fit rX (1 vX

MP К 8 f

1 + r

1 + 4 ... I +

V l + r (I"-)"'

Если q > 1, то MPK > (r + S) и согласно неоклассической теории инвестиций фирмы будут инвестировать. Если q < 1, то МРК <(/+ 8) и фирмы не будут возмещать выбывший капитал.

Таким образом, q Тобина полностью согласуется с неоклассической моделью и является просто более удобным индикатором поведения инвестиций.

Преимущества показателя q Тобина как средства измерения стимулов к инвестированию заключаются в том, что он отражает не только текущую, но и ожидаемую прибыльность капитала: текущая рыночная стоимость акций увеличивается в результате предполагаемых в будущем более благоприятных условий для экономической деятельности, прогнозируемых положительных социально-политических сдвигов и общественных настроений. Поэтому показатель q Тобина растет, стимулы к инвестированию увеличиваются и инвестиции возрастают уже в текущем периоде. В случае пессимистических прогнозов будущего развития социально-экономической ситуации и распространения негативных настроений q Тобина падает, стимулы к инвестированию уменьшаются и текущие инвестиции уменьшаются.

В силу чувствительности рынка ценных бумаг к будущим событиям колебания рыночной стоимости акций могут указывать на близость спада или подъема, т.е. в какой-то степени отражать риск, связанный с осуществлением инвестиционных проектов. Поэтому показатель q Тобина представляет собой индикатор инвестиционных стимулов, связанных как с объективными, так и с субъективными факторами.

Эмпирическая проверка тесноты связи показателя q с колебаниями инвестиций может быть сделана как для отдельных фирм, так и для всей экономики. Л.Саммерс показал, что увеличение совокупных инвестиций сопровождается ростом q, однако зависимость крайне слаба: повышение индекса цен фондового рынка на 10\% увеличивает на 0,009 отношение инвестиций к основному капиталу. Очевидно, при оценке колебаний инвестиций надо привлекать к анализу и другие факторы (изменение объема выпуска и существование денежной наличности).

В отличие от других моделей теория q Тобина представляет собой подход к моделированию спроса на инвестиции, в котором учитывается влияние ожиданий относительно будущих доходов и издержек, а также риск, связанный с осуществлением проектов.

4.1.6. Влияние ограничений по заимствованию

До сих пор наш анализ предполагал, что если фирма желает осуществить инвестиции в новый капитал, то средства для этого на финансовом рынке всегда найдутся. Однако фирмы могут столкнуться с ограничениями финансирования, т.е. с ограничением объема средств, которые можно получить на финансовых рынках. Это обстоятельство заставляет их инвестировать на основе текущих доходов, а не ожидаемой прибыли. В таком случае объем инвестиционных вложений будет зависеть не только от предельной производительности капитала и ставки процента, но и от текущей прибыли как источника финансирования. Поэтому даже при очень благоприятных прогнозах относительно будущей прибыльности инвестиционных проектов возникает проблема поиска ликвидных средств в текущем периоде, что, конечно, снижает объем текущих инвестиций.

Таким образом, ограничение финансирования, как и наличие издержек приспособления, снижает объем инвестиций и является еще одной причиной постепенности приближения величины капитала к желаемому уровню.