13.3. биржевой фондовый рынок
13.3. биржевой фондовый рынок
Биржевая торговля составляет существенную долю совокупного оборота фондового рынка Великобритании. Фондовые биржи в стране учреждались под контролем государственных органов исполнительной власти. Тем не менее институт биржи был и остается самоуправляемым, поскольку правительство формально не вмешивается в его деятельность.
В Великобритании отсутствует государственное законодательное обеспечение деятельности фондовой биржи. Она регулируется общими правилами отчетности для компаний, публично продающих свои акции, установленными названным выше Законом о компаниях, а также Законом о финансовых услугах и рынках от 2000 г. Биржевая деятельность управляется преимущественно саморегулируемыми организациями.
Современную биржевую сеть Великобритании составляют шесть фондовых бирж, а точнее (с 1973 г.) — региональных подразделений Лондонской фондовой биржи, расположенных в Лондоне, Бирмингеме, Манчестере, Лидсе, Белфасте и Глазго1. Лидер фондовой торговли — Лондонская биржа, сосредоточившая более 60\% стоимостного оборота ценных бумаг.
Число сделок на главной фондовой бирже страны неуклонно возрастает. В 1999 г. на ней было зарегистрировано 17 млн сделок купли-продажи с акциями. В мае 2000 г. произошло слияние Лондонской фондовой биржи и Немецкой биржи (Франкфурт-на-Майне) и образована межнациональная англо-германская биржа IX со статусом публичной корпорации. Основой совершения сделок здесь служит немецкая компьютерная система XETRA.
Лондонская фондовая биржа (London Stock Exchange) — одна из старейших фондовых бирж в мире, была учреждена в 1773 г., хотя неофициальная ее история началась примерно на 200 лет раньше. До недавнего времени она имела статус ассоциации: ее членами могли быть только физические лица, объединенные в товарищества. После реформы 1986 г. Лондонская фондовая биржа стала компанией с ограниченной ответственностью (private limited company), члены которой — маркет-мейкеры, в том числе по золотообрезным облигациям, брокерско-дилерские фирмы и некоторые другие участники. Брокерско-дилерские учреждения, имевшие по одному голосу, являлись дочерними компаниями крупных национальных и иностранных коммерческих банков, преимущественно американских и японских.
Лондонскую биржу возглавлял Совет, осуществлявший функции по управлению всеми сторонами ее деятельности — от законодательно-административных до дисциплинарных. Численность ее членов в разные годы составляла от 3,5 до 4,0 тыс. чел., из которых примерно 70\% являлись брокерами и 30\% — дилерами2. После приоб
' Рубцов Б.Б. Зарубежные фондовые рынки. С. 150, 270.
2 Фондовый портфель / Под ред. Ю.Б. Рубина, В.И. Солдаткина. М.: СОМИНТЕК, 1,992. С. 378, 384.
ретения биржей статуса частной компании с ограниченной ответственностью число участников сократилось до 400.
Члены биржи свободно проходят на ее территорию и вносят платежи за пользование ее помещениями.
На бирже постоянно действует регламент внутренней деятельности, определяющий порядок членства и совершения операций; строгое соблюдение порядка — главная обязанность учредителей.
До недавнего времени в среде членов Лондонской биржи по функциональному признаку выделялись маклеры (брокеры) и джобберы (дилеры). Первые выполняли функции посредников, т.е. совершали операции от имени и за счет клиентов биржи, а вторые — торговцев, оперирующих от своего имени, за свой счет и не имеющих права совершать сделки с клиентами биржи, т.е. вне ее стен. Основными контрагентами джобберов были маклеры данной биржи; позже ими стали члены других фондовых бирж. В целях экономии времени сделки заключались посредством джентльменских соглашений, т.е. в устной форме. Фиксации подлежали лишь отдельные, наиболее важные аспекты договоренностей. Джобберы специализировались на ценных бумагах по отраслевому и страновому принципам.
И маклеры и джобберы имели ограниченный контингент вспомогательного персонала, допускаемого в биржевой зал. Эта категория служащих наделена функциями от сбора и передачи информации до совершения сделок по поручению членов биржи. Профессиональная подготовка таких служащих осуществляется в специальных школах.
В результате реформы 1986 г. («Большая встряска») деление членов биржи на брокеров и дилеров было упразднено1. И те и другие стали выполнять все функции. Право голоса перешло от физических лиц к корпорациям. Маклерские фирмы утратили монопольное право на проведение фондовых операций, поскольку было снято ограничение на поглощение этих фирм корпоративным сектором, в частности банками, в том числе иностранными. Членами биржи теперь могут быть банки и другие финансовые учреждения, в том числе иностранные.
Таким образом, крупные банки начали функционировать в сфере фондовых операций, а иностранные инвесторы получили необходимую свободу действий. Наиболее активную деятельность здесь развернул американский капитал.
Осуществилось широкое внедрение компьютерной техники в биржевые технологии. Дальнейшая реформа Лондонской биржи и ее слияние с Немецкой послужили толчком для совершенствования деятельности фондовых рынков других стран Западной Европы.
1 См.: Базовый курс по рынку ценных бумаг. М.: ФИД Деловой экспресс, 1997. С. 3-25.
сделок с котирующимися акциями на оирже срочные, т.е. спекулятивные, операции. Срок оплаты по ним первоначально составлял 14 рабочих дней, затем он был сокращен до Ю, а с 1995 г. — до 5 дней. В основном это опционные сделки. Продажа корпоративных и государственных облигаций происходит посредством кассовых операций, срок оплаты — одни сутки. Расчеты по сделкам осуществляются через компьютеризированную расчет-но-клиринговую систему Лондонской фондовой биржи.
Совет биржи устанавливает и минимальные границы фондовых сделок: для обыкновенных акций и облигаций — 1 тыс. ф. ст.; для других — лот, не менее ста единиц ценных бумаг.
Устанавливались также фиксированные размеры ставок брокерской комиссии: по операциям с государственными облигациями — 0,375\% номинальной стоимости; для корпоративных облигаций — 0,75\% рыночной стоимости; для акций — 1,25\% рыночной стоимости.
После отмены в 1986 г. права использования членами Лондонской биржи фиксированных комиссионных1 произошло снижение их размеров, снизились и размеры налогообложения фондового оборота.
Лондонская биржа — уполномоченный орган страны в части проведения листинга ценных бумаг, по существу монополист установления правил в этой сфере. Листинг ценных бумаг в Великобритании проводят более 2 тыс. специализированных компаний (в США — около 9 тыс., Японии — 2,4 тыс.). Результаты котировок курсов ценных бумаг публикуются ежедневно: для акций — цена одной акции, а для облигаций — процент к их номинальной стоимости. Ценные бумаги котируются биржей на основании заявок, поступающих от компаний-эмитентов.
В отличие от бирж других стран Лондонская биржа не предъявляет подателям заявок особых количественных требований, например размеров компаний и др., хотя устанавливает строгие правила раскрытия информации эмитентами. К заявке прилагается пакет документов установленной номенклатуры. После экспертизы и одобрения этих документов комиссией по листингу сведения об эмитенте и его ценных бумагах подлежат публикации в печати. Число видов ценных бумаг, обращающихся на Лондонской бирже, превышает в настоящее время 7 тыс.
Ценные бумаги, не прошедшие листинга, с согласия биржевого Совета также могут допускаться к торговле. В связи с этим с начала 1980-х годов на Лондонской бирже функционирует довольно узкий сегмент рынка для акций мелких и средних эмитентов, называемый альтернативным инвестиционным рынком.
1 Фиксированные комиссионные вознаграждения брокеров Лондона были вдвое выше, чем в Нью-Йорке или Токио. См.: Жуков Е.Ф. Ценные бумаги и фондовые РЫНКИ. М.: Юнити, 1995. С. 111.
Особенность оборота Лондонской фондовой биржи — существенная доля (более 40\%) иностранных ценных бумаг, в частности акций зарубежных эмитентов и еврооблигаций. В настоящее время Лондон продолжает быть крупным международным финансовым центром.
Традиционная организация заключения и исполнения сделок в торговом зале в последующем уступила место автоматизированной системе котировок фондовой биржи. В 1986 г. была введена в действие электронная система SEAQ, аналогичная американской NASDAQ. Информация по ценным бумагам, принятая этой системой, выводилась на мониторы компьютерной сети и была доступной всем ее пользователям. Система позволяла маркет-мейкерам вводить котировки ценных бумаг, а другим пользователям — совершать сделки через маркет-мейкеров. Заявки клиентов исполнялись по так называемой лучшей цене и регистрировались автоматически. В 1997 г. внедрена система SETS, основанная на принципе ввода приказов.
В Великобритании используются несколько видов налогообложения биржевых операций. Так, минимальный размер гербового налога составляет 2 шиллинга для сделок, сумма которых не превышает 500 ф. ст. По более крупным сделкам ставки налога выше. Размер трансфертного налога составляет 1\% стоимостного объема сделок. Существует также регистрационный сбор, налог на выплаченные дивиденды и проценты — около 39\%. Налог на увеличение уставного капитала составляет 0,5\% суммы выпуска акций и 0,25\% объема эмиссии облигаций.
Важный инструмент информационного обеспечения биржевой деятельности — фондовые индексы. Самым известным в Великобритании является семейство совместных индексов газеты Financial Times и Лондонской фондовой биржи. Наиболее популярный вариант индекса сокращенно обозначают аббревиатурой FT-SE 100 (Financial Times — Stock Exchange Index); он учитывает курсы акций 100 ведущих британских компаний, на долю которых в стоимости оборота Лондонской биржи приходится около 70\%. Расчет индекса ведется ежеминутно. Более полным является индекс FT-SE All-Share, учитывающий курсы более 650 акций английских компаний всех сфер деятельности.
Индексы семейства FT-SE рассчитываются по отдельным отраслям экономики страны. Помимо национальных индексов расчет индексов проводится по важнейшим фондовым рынкам мира:
индексы акций крупнейших компаний европейского региона FT-SE
Eurotrack 100 и FT-SE Eurotrack 200, а также всемирный индекс FTА World Index, учитывающий более 2200 акций компаний 24 стран
всех континентов. Существуют также индексы FT, рассчитываемые
по облигациям.
13.4. Регулирование рынка
Рынок ценных бумаг в Великобритании традиционно регулируется преимущественно самими его участниками.
Основными нормами государственного регулирования в последнее время были: Закон о компаниях в редакции 1985, 1989 гг.; Закон о ценных бумагах компаний (Закон об инсайдерах) от 1985 г.; Закон о финансовых услугах, принятый в 1988 г.
Закон о компаниях определяет правила раскрытия информации об акционерах и манипуляциях с принадлежащими им акциями, устанавливает сроки и порядок созыва общих собраний, а также назначения доверенных лиц акционеров и др. Закон об инсайдерах предусматривает уголовное преследование за недобросовестное использование служебной информации в части ценных бумаг компании лицами, имеющими доступ к ней в силу своего должностного положения, а также владеющими более 10\% ее акций.
Закон о финансовых услугах устанавливает обязательность лицензирования профессиональной деятельности на рынках ценных бумаг, финансовых и производных инструментов, в том числе по оказанию консультативных услуг; ответственность за сокрытие объективной информации и распространение сведений, способных ввести инвесторов в заблуждение.
Контроль соблюдения положений названных норм — прерогатива преимущественно саморегулируемых организаций. Главным органом регулирования в стране до 1997 г. был Совет по ценным бумагам и инвестициям, именуемый в настоящее время Советом по финансовым услугам. В его состав входят представители различных организаций — профессиональных участников рынка. Совет — некоммерческая компания, обладающая широкими полномочиями и формально подчиненная Государственному казначейству (Министерству финансов). К числу главных органов регулирования относятся также Банк Англии и Лондонский совет по вопросами слияний и поглощений.
Другие органы можно разделить на саморегулируемые организации и признанные биржи (рис. 13.1)1. Они выполняют определенные, делегированные Советом по финансовым услугам функции. В частности, Совет по ценным бумагам и фьючерсам, обладая наиболее широкими полномочиями, лицензирует деятельность компаний на фондовом рынке, принимая их в свои члены, управляет фондом покрытия убытков инвесторов и др.
Рубцов Б.Б, Зарубежные фондовые рынки. С. 166—167.
 |  | ||
Рынок ценных бумаг Великобритании сегодня один из самых развитых и наиболее организованных в мире. В настоящее время активно происходит его интернационализация: многовековые традиции, оказывавшие долгое время заметное влияние на его деятельность, в настоящее время все больше уступают место современным тенденциям развития.
Опираясь на свой авторитет, Банк Англии регулирует рынок государственных облигаций, лицензирует и контролирует деятельность маркет-мейкеров, дает рекомендации вступающим в члены Лондонской фондовой биржи, принимает участие в деятельности профессиональных организаций финансового рынка и т.д.
Лондонский совет по вопросам слияний и поглощений включает представителей ряда влиятельных организаций (рис. 13.2).
Он располагается в здании Лондонской фондовой биржи и контролирует соблюдение положений разработанных им же документов: Кодекса по слияниям и поглощениям и Правил приобретения крупных пакетов акций. Несоблюдение этих положений не влечет
14
Рынок ценных бумаг Канады
Канада входит в группу семи ведущих стран с развитой рыночной экономикой и относится к числу лидеров по уровню жизни населения. С конца 1990-х годов Канада занимает о лидирующее положение по показателям устойчивости финансовой системы и экономики в целом. Это единственная страна группы семи с постоянным профицитом бюджета центрального правительства в 1997—2005 гг.1
Тенденция развития рынка ценных бумаг Канады. Канадский рынок ценных бумаг — один из наиболее развитых в мире. Он характеризуется значительными оборотами ценных бумаг, высоким развитием инфраструктуры фондового рынка и разнообразием финансовых инструментов. За последние два десятилетия на фондовом рынке Канады произошли фундаментальные изменения, связанные с ростом объемов и значимости рынка в экономике, углублением процессов финансовой интеграции, внедрением новых технологий, появлением сложных финансовых продуктов, обострением конкуренции.
Рынок ценных бумаг Канады — важнейший элемент финансово-кредитной системы страны и занимает определяющее место в обеспечении трансформации сбережений в инвестиции. В Канаде, как и в ряде других развитых стран (США, Великобритании, Австралии), рынок ценных бумаг традиционно используется как один из основных источников финансирования экономики.
Структура рынка ценных бумаг Канады включает первичный и вторичный рынки, а также рынки по видам ценных бумаг и фондовых операций. Канадский рынок ценных бумаг характеризуется большими объемами торговли и значительным количеством финансовых инструментов. Важной тенденцией развития рынка ценных бумаг Канады, как и современных рынков других стран с развитой рыночной экономикой, является интенсивный рост оборота производных ценных бумаг (фьючерсов, опционов, форвардных контрактов, свопов и других деривативов).
1 World Economic Outlook // IMF. September 2005. P. 209, 210 //http://www.imf.org.
На фондовом рынке страны функционируют четыре основные
группы эмитентов: правительство Канады и его агентства, правительства провинций и их агентства, местные органы — муниципалитеты
и частные финансовые и нефинансовые корпорации. Основными
эмитентами на рынке облигаций являются правительство Канады
и его агентства: их доля составляла в 2001 г. 62,3\%; правительства
провинций и их агентства — 21,3; корпорации — 15,3; муниципалитеты и другие заемщики — В соответствии с законодательством Канады эмитировать облигации имеют право школьные и университетские советы, погашающие их за счет той части налога на
собственность, которая направляется на нужды образования1.
В 2001 г. в прямые обязательства федерального правительства
было вложено 359,7 млрд кан. долл., в прямые и гарантированные
обязательства провинциальных и муниципальных правительств —
392,7 млрд, в казначейские векселя — млрд, в корпоративные
облигации — 323,8 млрд и в краткосрочные обязательства корпораций — 163,4 млрд кан. долл.
Наиболее характерная черта канадского рынка облигаций — его
тесные связи с США, что обусловлено экономическими и политическими взаимоотношениями Канады и США. Географическая близость и фактическое отсутствие контроля за движением капиталов
привели к экономической и финансовой взаимозависимости двух
стран. На долю США приходится более 80\% канадского экспорта.
Канадская экономика в преобладающей степени зависит от внешней торговли: в 2004 г. экспорт составлял более 50\% ВВП Канады, но с ростом курса канадского доллара в гг. эта доля
уменьшилась.
Многолетняя практика взаимного свободного движения капиталов между Канадой и США создала общий североамериканский рынок капитала, что вместе со стабильностью канадского доллара дает возможность различным группам инвесторов рассматривать государственные канадские облигации как альтернативу американским.
В соответствии с данными канадского индекса TSE 300 канадский рынок постоянно оперировал на уровне Р/Е рынка США или несколько выше, по данным S&P 500 в течение 1990-х годов. Текущие изменения TSE 300 в значительной степени повторяли изменения американского фондового индекса S&P 500 после того, как торговля в Канаде была значительно активнее, чем в США.
Важнейшим сегментом всего фондового рынка и особенно рынка долговых инструментов страны является рынок государственных
Мовсесян А.Г., Огнивцев С.Б. Международные валютно-кредитные отношения. М.: ИНФРА-М, 2006.
ценных бумаг Канады. Объем рынка государственных ценных бумаг превышает обороты других видов ценных бумаг. В 2005 г. на ценные бумаги, выпущенные всеми уровнями власти Канады, приходилось 73,2\% внутреннего рынка долговых ценных бумаг. Объем ценных бумаг правительства Канады, формирующих федеральный рыночный долг, в конце 2004—2005 финансового года составил 429,8 млрд кан. долл.1
С середины 1970-х годов, в течение почти двадцати лет, расходы
правительственных органов Канады превышали доходы как на федеральном уровне, так и в большинстве провинций. Показатель
дефицита федерального бюджета по отношению к ВВП вырос с 4,1\%
в 1990 г. до 7,1\% в гг. До середины 1990-х годов размер
государственного долга Канады неуклонно увеличивался (в 1974 г. отношение федерального долга к ВВП составляло 18\%, в финансовом году — 68,4\%). Это стало причиной повышения процентов по облигациям правительства Канады и привело к росту издержек на обслуживание долга.
Процентные ставки на правительственные ценные бумаги меняются в зависимости от их конкретных особенностей и текущих процентных ставок на рынке. Обычно процентные ставки на долгосрочные ценные бумаги выше, чем у краткосрочных ценных бумаг. Однако в начале и конце 1980-х годов процентные ставки по краткосрочным обязательствам, отражая экономические условия и ожидания, временно превысили процентные ставки по долгосрочным обязательствам.
Канадское правительство выпускает федеральные ценные бумаги нескольких видов: краткосрочные казначейские обязательства, среднеи долгосрочные государственные облигации, сберегательные облигации (Canada savings bonds), а также векселя и займы, оплачиваемые в иностранной валюте. К рыночным, свободно обращающимся инструментам относятся казначейские векселя (обязательства) и государственные облигации, к нерыночным — канадские сберегательные облигации. Для привлечения средств на канадском рынке правительство эмитирует прежде всего эти три долговых инструмента.
Краткосрочные казначейские векселя (обязательства — Treasury Bills) выпускаются с 1934 г. со сроком погашения 3, 6 или 12 месяцев и выставляются на аукцион раз в две недели. Разница между ценой покупки и номинальной стоимостью представляет собой доход инвестора. Периодически на аукционы выставляются векселя со сроком погашения менее трех месяцев (даже 1 день) (cash
1 Thompson J., Choi S.-M. Government System for Collective Investment Schemes in OECD Countries. DAFFE, OECD, 2006. P. 91-95.
agement bills, CMBs), которые используются как источник краткосрочного финансирования правительства Канады. Казначейские векселя эмитируются номиналом от 1000 до 1 млн долл. Банк Канады действует как финансовый агент федерального правительства и еженедельно продает с аукциона новые краткосрочные казначейские векселя группе уполномоченных банков и инвестиционных дилеров (первичное размещение) посредством закрытых тендеров. Размеры еженедельного предложения векселей зависят от того, сколько средств требуется правительству на финансирование его расходов и выкуп обязательств с наступающим сроком платежа.
Еженедельный аукцион краткосрочных казначейских векселей
определяет банковскую учетную ставку (процентную ставку, которую Банк Канады устанавливает уполномоченным банкам и ряду
дилерских фирм на кредиты, которые они берут у Банка Канады).
Она устанавливается на 0,25\% выше, чем средний доход от продажи
за каждую неделю казначейских векселей. Первичные
распространители краткосрочных казначейских векселей перепродают их на вторичных рынках, где присутствуют крупные инвесторы. На этом активно действующем вторичном рынке векселя продаются и покупаются таким же образом, как акции на фондовой бирже. Векселя с наступающим сроком платежа выкупаются по номинальной стоимости у держателя Банком Канады.
Другим видом казначейских обязательств являются канадские векселя (Canada bills) — долговые векселя, номинированные в долларах США. Срок погашения векселей не превышает 270 дней с даты выпуска; векселя с обязательной учетной ставкой. Первичное размещение осуществляется через пять специализированных посредников в Нью-Йорке, в частности RBC Dominion Securities Inc., CIBC Wood Gundy Inc., Goldman Sachs & Co, Lehman Brothers and CS First Boston. Участниками рынка канадских долговых векселей являются также международные финансовые институты. Канадские векселя выпускаются только для целей увеличения резервного валютного фонда.
Еще одна разновидность этого типа бумаг — канадские долговые простые векселя (Canada notes); как правило, они номинированы в долларах США и представлены в безналичной форме. Векселя выпускаются на срок 9 месяцев и более с фиксированной или плавающей ставкой. Передача векселей и оплата осуществляются через Bank of Montreal Trust Company в Нью-Йорке. Простые векселя предлагаются на постоянной основе через пять брокеров в Нью-Йорке: Nesbitt Burns Inc., Scotia Capital Markets USA Inc., Goldman Sachs & Co, CS First Boston and Lehman Brothers. Правительство
Канады может также продавать векселя другим посредникам или непосредственно инвесторам.
Наряду с простыми векселями для увеличения резервного валютного фонда выпускаются и среднесрочные евровекселя (Euro-mediumterm notes). Организатором программы канадских среднесрочных
евровекселей является Morgan Stanley & Co International. Эта международная группа, расположенная в Лондоне, включает CIBC Wood
Gundy pic, Daiwa Europe Limited, Deutsche Morgan Grenfell, Goldman
Sachs International, Morgan Ltd., Merrill Lynch International, Morgan Stanley & Co International, Nomura International, RBC Dominion Securities Inc. и UBS Limited. Ставка процента по среднесрочным векселям устанавливается, как правило, фиксированной.
Государственные облигации правительства Канады — облигации с фиксированной процентной ставкой (marketable Bonds), которые продаются и покупаются на открытом рынке и имеют фиксированные даты погашения. Эти ценные бумаги могут номинироваться в канадской или иностранной валюте.
Срок действия этих правительственных долговых обязательств составляет от года до 25 лет. Банк Канады, действуя как агент правительства, продает эти долговые обязательства группе первичных распространителей (уполномоченным банкам и дилерским фирмам). Выпуск государственных облигаций осуществляется в соответствии с Законом об управлении финансами (Financial dministration Act). На канадском рынке облигаций государственные облигации являются базисными, т.е. стандартом, по отношению к которому оцениваются все другие эмитированные облигации.
Другим видом государственных облигаций Канады являются доходные облигации (Real return Bonds) — по ним выплачивается доход в виде процента, основой которого является реальная ставка, адаптированная к изменению индекса потребительских цен. Эти облигации могут быть куплены, переданы или проданы прямо или косвенно через представителя особой государственной структуры — Службы урегулирования взаимных расчетов по долгам (Debt Clearing Service, DCS).
При выпуске государственных ценных бумаг Банк Канады действует от имени министра финансов Канады и имеет право принимать участие без каких-либо ограничений в каждом аукционе. О выпуске ценных бумаг Банк Канады объявляет ежеквартально. Размещение ценных бумаг осуществляется на аукционах через брокерские фирмы, к которым предъявляются следующие требования: фирма должна быть членом или филиалом члена Ассоциации инвестиционных дилеров.
Отдельную группу составляют первичные дилеры — привилегированные, имеющие право прямых сделок с федеральными банками по государственным ценным бумагам. Брокерские компании, размещающие государственные ценные бумаги, принимают участие в аукционах от своего имени в пределах установленного на аукционе лимита. Помимо этого, они имеют ограничения на общее число заявок на участие в торгах, которые они размещают от имени своих клиентов. Клиенты также имеют ограничения на участие в аукционе и отдельно представляют заявки через брокеров; при этом необходимо получить из Банка Канады идентификационный номер для участия в тендере на государственные реализуемые облигации.
Канадские сберегательные облигации (Canada savings bonds, CSB) начали эмитироваться канадским правительством после Второй мировой войны. Эти облигации выпускаются достоинством от 100 до 10 000 долл., представляют собой сертификаты, выпускаются один раз в год (в начале ноября) и предназначены только для населения Канады. Канадские сберегательные облигации выпускаются со сроком обращения 7, 10 и 15 лет и не подлежат досрочному выкупу. В периоды повышения ставки рефинансирования и процентных ставок правительство увеличивает фиксированные ранее процентные ставки по облигациям или предлагает денежные бонусы, подлежащие оплате в срок платежа. Реализуемые через уполномоченные банки сберегательные облигации пользуются повышенным спросом у населения, обеспечивая приемлемый доход и высокую степень ликвидности. Эти облигации предлагаются частным лицам многими финансовыми институтами Канады.
Новым видом канадских сберегательных облигаций являются
именные пенсионные облигации (Canada registered retirement savings plan bonds, RRSP), которые предлагаются правительством населению Канады с 1997 г. По этим облигациям гарантируются годовые проценты в течение 10 лет, они могут погашаться
раньше, раз в год, без потери стоимости или уменьшения процента.
При этом вложения населения в эти облигации ограничиваются:
сумма инвестиций не может годового дохода ежегодно, но не выше 13,5 тыс. долл.
Кроме перечисленных государственных ценных бумаг для обеспечения займов, которые получает Федеральное правительство в Канадском пенсионном фонде, выпускаются специальные, не имеющие хождения на рынке долговые обязательства, которые не подлежат ни продаже, ни передаче. К государственным долговым обязательствам относятся и неэмиссионные ценные бумаги представляющие собой финансовые векселя (bills of exchange, promissory notes), которые
О Рьщок ценных бумаг
являются долговыми расписками; порядок их использования определяется Федеральным законом о векселях («Bills of Exchange Act»). Наряду с этим канадское правительство прибегает и к иностранным заимствованиям, эмитируя долговые обязательства, номинированные и выплачиваемые в иностранной валюте. Большая часть иностранных займов приходится на Соединенные Штаты, Швейцарию, Германию и Японию.
На долю Канады приходится 8,6\% международного рынка капитала. Заемщики страны оперируют на трех основных сегментах международного финансового рынка: на традиционном (преимущественно евровалютном) рынке облигаций, на рынке банковских синдицированных кредитов, а также используют сравнительно новую форму размещения ценных бумаг — программы среднесрочных евронот. Эти программы рассчитаны обычно на срок от 1 года до 5 лет и имеют регулярные, заранее объявленные выпуски займов. Они оказались наиболее привлекательными как для крупных, так и для мелких инвесторов.
Для пополнения валютных резервов правительство Канады использует широкий круг долговых инструментов: канадские векселя,
канадские ноты, среднесрочные евроноты и др. Канадские федеральные и провинциальные ценные бумаги в иностранной валюте продаются в основном в США, Великобритании, Японии, Германии
и Швейцарии. С 1998 г. правительство управляет активами и обязательствами в иностранной валюте на портфельной основе, так же
как и частные финансовые институты. Используется методология
сближения структур активов и обязательств (asset-liability matching)
по валютам и для ограничения валютных и
рисков. Для повышения уровня ликвидности рынка правительство Канады увеличило объемы эмиссии эталонных выпусков со сроками погашения 2, 5, 10 и 30 лет и проводит операции по выкупу облигаций. Проводятся два типа операций по выкупу ценных бумаг: регулярные операции и операции в целях управления
Существенным условием эффективного размещения правительственных ценных бумаг является регулярность и предсказуемость аукционного графика. В конце 1990-х годов Банк Канады установил новые правила проведения аукционов для предотвращения вероятных злоупотреблений и повышения доверия со стороны участников рынка и инвесторов. В частности, в 1998 г. Банк Канады установил лимиты на покупку облигаций определенного выпуска одним участником аукциона в целях предотвращения монополизации вторичного рынка государственных ценных бумаг.
Для сокращения затрат по обслуживанию государственного долга осуществляется повышение доли инструментов с плавающей процентной ставкой (казначейских векселей). В течение финансового года доля казначейских векселей в структуре рыночного долга выросла на 5 процентных пунктов — с 22 до 27\%, в то время как доля торгуемых облигаций с фиксированной доходностью снизилась на ту же величину (с 64 до 59\%).
Торговля правительственными ценными бумагами в Канаде осуществляется на внебиржевом рынке с участием конкурирующих между собой дилеров. На канадском рынке, так же как и на рынке ценных бумаг Казначейства США, функционируют системы первичных дилеров, участвующих в аукционах первичного рынка.
На междилерском сегменте вторичного рынка сделки заключаются как в двустороннем режиме, так и через так называемых междилерских брокеров, которым принадлежит преобладающая доля на вторичном рынке. Использование дилерами брокерских систем сокращает трансакционные издержки, связанные с поиском лучшей цены на этом рынке. Важным элементом торгов междилерских брокеров в Канаде является процесс «расширения заявки» (order expansion), или «доработки» (workup). Он состоит в том, что, хотя сделка между дилерами должна быть заключена по цене последней котировки в ходе сделки, ее объем может быть пересмотрен по обоюдному желанию сторон.
В 1990-е годы произошли значительные изменения в структуре
держателей рыночного долга правительства Канады. С 1990 по 2004 г.
объем ценных бумаг в собственности страховых компаний и пенсионных фондов вырос с 53 до 96 млрд кан. долл. (с 16,7 до 23,2\%),
резко увеличилась доля инвестиционных компаний и фондов (включая взаимные фонды) — с 8,2 до 21,4\%. Доля коммерческих банков
выросла с 7,6 до 13,8\% (в результате повышения их деловой активности). Удельный вес частных лиц и малого бизнеса значительно
снизился с 25,2 до вследствие активизации институциональных инвесторов, в частности взаимных фондов, а также отставания уровня сбережений частного сектора от правительственных потребностей в заимствованиях.
Долговая политика канадских провинций отражает особенности современной финансовой системы Канады, которая характеризуется высокой степенью децентрализации. Правительства провинций располагают широкими полномочиями для осуществления своей финансовой политики. Провинциальные заимствования на рынках капитала играют существенную роль в решении многих социальных и экономических проблем Канады: строительстве образовательных и медицинских учреждений, развитии транспортной инфраструктуры. Провинциальные заемщики привлекают частных инвесторов для участия в проектах развития инфраструктуры. Частные компании фи-
292 Раздел III. Особенности национальных рынков ценных оумаг
осуществление проектов на условиях дальнейшей сдачи завершенных объектов в аренду государственным органам.
Существенное значение имело то обстоятельство, что в период годов в структуре источников долгового финансирования канадских провинций происходили значительные изменения, связанные с сокращением предложения нерыночных источников финансирования. В условиях возрастающей потребности в дополнительных финансовых средствах и увеличения расходов на обслуживание долга правительства провинций Канады долговые программы были значительно расширены и диверсифицированы.
Правительства канадских провинций эмитируют долговые ценные бумаги, подобные тем, что выпускаются федеральным правительством; краткосрочные казначейские обязательства продаются на аукционах через финансовых агентов, состоящих из банков и дилерских фирм. Новые выпуски имеющих рыночное хождение долговых обязательств тоже продаются финансовыми агентами, которые распределяют их среди других инвесторов. Этими видами ценных бумаг активно торгуют на вторичном рынке.
Эмиссия муниципальных заимствований основывается на провинциальных законах. В большинстве случаев конкретный заем должен быть санкционирован провинцией. Исключением является краткосрочный или промежуточный заем для финансирования текущих расходов, но в этом случае сумма займа ограничивается.
Наряду с практикой привлечения средств на внутреннем рынке — выпуском сберегательных облигаций, расширением программы казначейских векселей и других инструментов краткосрочного
финансирования — провинциальные заемщики активно вьгходили
на международный рынок капитала, особенно на рынок еврооблигаций в канадских долларах, а с начала 1990-х годов — и глобальных облигаций. Новыми долговыми инструментами канадских провинций стали глобальные облигации в евро. Для расширения базы
инвесторов канадские провинции эмитируют иностранные облигации в валюте страны размещения и облигации, предусматривающие выплату купона в одной валюте, а погашение номинала — в другой. Эти бумаги обеспечили значительную экономию
затрат по обслуживанию долга.
Политика сокращения федерального долга во второй половине 1990-х годов привела к снижению спроса федерального правительства на заемные средства и позволила провинциальным правительствам и корпоративному сектору активнее заимствовать на национальном рынке. С 1996 по 2001 г. объем долга в канадских долларах (за исключением долга федерального правительства) вырос на 55\%, в то время как совокупный долг в канадских долларах увеличился
на 28,9\%. Таким образом, нефедеральный долг был накоплен за счет
операций на внутреннем рынке. Во второй половине 1990-х годов
произошла переориентация провинциальных заемщиков на внутренний рынок. С 1997 г. объемы выпусков государственных ценных
бумаг в Канаде стабильно росли и значительно превышали объемы
выпусков, за рубежом. При этом объемы погашений
ценных бумаг, размещенных за рубежом, стали превышать объемы новых выпусков.
Один из основных принципов долговой стратегии провинциальных правительств — ограничение заимствований при неблагоприятных рыночных условиях и привлечение средств при благоприятных. Провинции периодически осуществляют накопительную программу заимствований: заблаговременно заимствуют для фин-нансирования будущих расходов. Для минимизации долговых расходов провинциальные заемщики ежегодно проводят отчисления в фонды погашения (sinking funds). Таким образом они аккумулируют активы для своевременного погашения долговых обязательств. Активное участие канадских провинций на внутренних и внешних рынках долговых инструментов привело к усложнению программ управления провинциальным долгом. В этих условиях особую значимость приобрела стратегия управления долгом, направленная на обеспечение эффективного финансирования правительственных программ при минимальных затратах и допустимом уровне риска.
Вторичный рынок и государственное регулирование рынка ценных
бумаг. В Канаде функционируют четыре фондовые биржи и внебиржевой Основной канадской фондовой биржей является
Торонтская фондовая биржа (Toronto Stock Exchange, TSE). Ее
капитализация превышает 1 трлн долл., и по капитализации она
занимает 10-е место в мире и второе в Северной Америке. Другие канадские биржи (в порядке уменьшения их капитализации) — Монреальская (Montreal Exchange, ME), Ванкуверская фондовая (Vancouver Stock Exchange, VSE) и Альбертская фондовая (Alberta Stock
Exchange,
Торонтская фьючерсная биржа (Toronto Futures Exchange, TFE)
является единственной фьючерсной биржей
в стране. Опционы на акции и индексы проходят листинг на Торонтской фондовой и Монреальской биржах. Внебиржевой рынок регулируется Торонтской фондовой биржей.
1 Freedman Ch., Engert W. Financial Developments in Canada: Past Trends and Future Challenges // Bank of Canada Review. Summer 2003. P. 12.
В марте 1999 г. было заключено соглашение о «специализации» между четырьмя ведущими фондовыми биржами Канады: Торонтской (ТФБ), Монреальской (МФБ), Ванкуверской (ВФБ) и провинции Альберта (ФБА). В соответствии с этим соглашением ТФБ взяла на себя операции с ценными бумагами наиболее крупных корпораций, в то время как сфера деятельности ВФБ и ФБА была ограничена обслуживанием менее значительных по размеру фирм (биржа Ванкувера является центром торговли акциями горнодобывающих и геологоразведочных предприятий).
Монреальская фондовая биржа была образована в 1874 г. и является старейшей биржей страны. В то время это был единственный финансовый институт такого рода в Канаде. В 1974 г., после слияния с Канадской фондовой биржей, вновь образованный вторичный рынок ценных бумаг получил название «Монреальская фондовая биржа» (МФБ). Это лидер среди других фондовьгх бирж страны в области нововведений в операциях с ценными бумагами. МФБ впервые в Канаде внедрила интегрированную компьютеризированную систему учета, гарантировавшую клиенту незамедлительное получение сведений о наилучших текущих ценах акций в операционных залах как монреальской, так и торонтской биржи. Эта биржа является членом Globex Alliance — международной электронной торговой сети вторичных финансовых инструментов.
Сделки с опционами стали осуществляться на МФБ с 1974 г. — на девять лет раньше, чем на Нью-Йоркской фондовой бирже. МФБ остается единственным в Канаде рынком такой производной ценной бумаги, как опцион, и по существу является практически монополистом на рынке срочных биржевых операций. С 1982 г. МФБ стала первым на североамериканском континенте рынком опционов на золото — в соответствии с соглашением с Европейской биржей опционов (Амстердам).
Внебиржевой рынок акций в Канаде функционирует при помощи специальной компании «Канадская дилинговая сеть» (Canadial Dealing Network, Inc., CDN), ставшей в 1991 г. дочерней компанией Торонтской фондовой биржи. Ранее внебиржевой рынок действовал через систему внебиржевой автоматизированной торговли (Canadian Over-the-Counter Automated Trading System, COATS).
Депозитарная система Канады является одной из наиболее развитых. В настоящее время почти все облигации выпускаются в форме полностью зарегистрированных глобальных сертификатов (глобальных облигаций) на имя Канадского депозитария и хранятся
в нем. Интересы бенефициаров в глобальных облигациях представлены через счета финансовых институтов, действующих от имени собственников, как непосредственно инвесторов, так и посредников — косвенных участников депозитария.
Номинальные держатели бумаг не имеют права регистрировать облигации на свое имя, не получают и не могут получать облигации в документарной форме и не считаются их владельцами, за исключением некоторых оговорок, внесенных непосредственно в соглашение об ответственном хранении глобальных облигаций. Касто-дианы этих бумаг получают плату в соответствии с обычной процедурой депозитария. Расчет по вторичным торгам облигаций со сроком погашения три года и менее лет проводится в течение двух рабочих дней, а для всех прочих бумаг — трех рабочих дней.
Центральный депозитарий Канады включает Службу расчета по ценным бумагам. Операции в ней проводятся с 1981 г. для обыкновенных акций и с 1989 г. — для долговых государственных ценных бумаг. Таким образом спектр действия Службы расчетов по ценным бумагам включает операции по всем видам облигаций, в том числе и правительственным, по обыкновенным акциям, а также (отдельно котируемым (и продаваемым) процентным выплатам по ценным бумагам). Подтверждение условий сделки осуществляется через однократный учет со стороны покупателя (или дилера, если одна сторона не является дилером). Также требуется подтверждение другой стороны, которая может представить подтверждение путем так называемого «молчаливого акцепта», т.е. отсутствия поправок. Урегулирование сделок происходит через валовые трансферты ценных бумаг и многостороннее проведение расчетов.
Право собственности на Центральный депозитарий Канады принадлежит шести крупнейшим банкам страны, пяти трастовым компаниям, Ассоциации инвестиционных дилеров, Фондовой бирже
Торонто, Фондовой бирже Монреаля. Оператором является Канадский депозитарий ценных бумаг. Расчетный банк Центрального депозитария — Канадский банк, а участники системы —
регулируемые финансовые институты (в том числе дилеры, банки,
трастовые компании, страховые компании, клиринговые и депозитные компании); инвестиционные институты (кредитные союзы, паевые трасты, пенсионные фонды и прочие организации). Специального
федерального агентства, регулирующего депозитарии, не существует,
но служба надзора финансовых институтов совместно с провинциальными комиссиями по ценным бумагам и Канадским депозитарием ценных бумаг разрабатывают регулирующие нормы для депозитарной деятельности.
Система государственного регулирования рынка ценных бумаг Канады отражает специфику канадского федерализма, которая заключается в широких полномочиях провинциальных правительств в области государственных финансов. Юридической основой функционирования фондового рынка являются законы провинций Канады о ценных бумагах, которые в целом основаны на схожих целях и принципах. Вместе с тем в государственном регулировании канадского рынка имеется определенная специфика как в законодательстве, так и в области контроля за его соблюдением.
Комиссии по ценным бумагам провинций Канады выполняют разнообразные функции по регулированию рынка ценных бумаг и деятельности его участников, вносят поправки в провинциальные законодательства, разрабатывают нормативно-правовую базу регулирования, контролируют исполнение законов о ценных бумагах. В 1995 г. правительства провинций Альберта и Британская Колумбия приняли решение об изменении статуса комиссий по ценным бумагам и их преобразовании из правительственных агентств в государственные корпорации. В 1997 г. статус Комиссии по ценным бумагам провинции Онтарио также изменился. В результате комиссии получили финансовую самостоятельность — полный контроль над своими доходами.
Комиссии по ценным бумагам провинций Канады входят в состав специального национального ведомства «Канадские администраторы ценных бумаг» (Canadian Securities Administrators, CSA) — совещательного органа, обсуждающего проблемы фрагментации регулятивной структуры Канады, вопросы гармонизации провинциальных законодательств о ценных бумагах и согласовывающего политику регулирования рынка ценных бумаг. Это ведомство работает над совместимостью и гармонизацией регулирования ценных бумаг на всей территории страны.
Часть своих функций Комиссия по ценным бумагам делегирует саморегулируемой организации (СРО) — Ассоциации инвестиционных дилеров Канады, устанавливающей стандарты и нормы деловой практики на первичном и вторичном рынках долговых инструментов и денежном рынке Канады. Она представляет интересы страны на международном уровне, работая с зарубежными регулирующими органами. СРО предоставлено право и вменено в обязанность осуществлять регулирование деятельности своих членов, которые непосредственно работают с инвесторами.
Ассоциация инвестиционного дилеров Канады, созданная в 1916 г., включает более 190 крупнейших дилерских фирм, которые занимают существенное значение в канадской экономике. Ассоциация построена по региональному принципу; ее работа осуществляется через расширенную сеть региональных комиссий, состоящих из участников рынка ценных бумаг, представляющих разнообразные виды бизнеса. Члены ассоциации имеют в штате более 39 тыс. человек во всех канадских провинциях и за границей. Ассоциация регулирует деятельность инвесторов (которые могут быть одновременно и членами Ассоциации инвестиционных дилеров, и членами
Ассоциация инвестиционных дилеров ответственна за регистрацию участников фондового рынка. Основным критерием ее деятельности является защита инвесторов. С этой целью разработан механизм защиты и возмещения потерь в случае банкротства фирмы — участника рынка ценных бумаг. Пострадавший клиент имеет выбор: обратиться к недорогой и быстродействующей арбитражной системе или в суд. Участники рынка ценных бумаг финансируют специальный фонд защиты инвесторов, который также обеспечивает в определенных границах страхование операций с ценными бумагами.
Инвестор вправе обратиться с жалобой в Ассоциацию инвестиционных дилеров, если есть претензии к фирме — члену ассоциации или к любому из зарегистрированных служащих. Роль ассоциации в защите инвесторов состоит в расследовании случаев нарушений правил и наложении штрафов на виновных. Штрафы варьируются от письменного порицания до ограничений по сделкам с клиентами и исключения из членов ассоциации. Дисциплинарные процедуры, проводимые ассоциацией в отношении физического лица или фирмы — члена ассоциации, доводятся до сведения общественности.
Обсуждение Рынок ценных бумаг
Комментарии, рецензии и отзывы