2.4. полуценные бумаги

2.4. полуценные бумаги

Полуценные бумаги получили широкое распространение в 60-е годы XX в. и были названы так из-за того, что имели определенные ограничения по функционированию в качестве ценной бумаги, т. е. они либо не приносили доход, либо имели ограниченную сферу обращения. В этом плане принято подразделять их на две большие группы. К первой относят производные ценные бумаги, которые являются вторичными по отношению к классическим ценным бумагам — они не приносят дохода, но предполагают обмен на классическую ценную бумагу (акции или облигации), которая сможет приносить доход. В последнее время они получили название деривативы. Вторая группа включает финансовые инструменты, которые отличаются ограниченностью обращения (не могут обращаться на фондовой бирже) либо эмитентом, так как их могут выпускать только финансовые учреждения (банки).

2.4.1. Производные ценные бумаги

Деривативы — это производные ценные бумаги, сделки с которыми не связаны напрямую с куплей-продажей материальных или финансовых активов и которые используются для страхования рисков и извлечения дополнительной спекулятивной прибыли. К таким бумагам относят конвертируемые акции и облигации, варранты, опционы, фьючерсы, депозитарные расписки.

Конвертируемые акции и облигации входят в разряд вторичных ценных бумаг. Они выпускаются с целью обмена на настоящие акции и облигации. Они не приносят текущего дохода. От них можно получить только курсовую разницу. Они дают право на обмен впоследствии на акции или облигации, если в данный момент свободных акций в продаже нет. Выпускаются для инвесторов, которые не определились, какие виды акций или облигаций им нужны. При этом они наделяются определенными условиями: например, облигация может быть обменена только на акцию и только за дополнительную плату; держатель облигации не может продать право на приобретение акции отдельно от облигации. Их роль на рынке ценных бумаг в последние десятилетия возрастает, что связано с трудностью приобретения классических акций и облигаций на первичном рынке, с изменением конъюнктуры рынка, с изменением мотивов приобретения той или иной ценной бумаги. Для эмитента выпуск конвертируемых акций и облигаций дает возможность изучения рынка в целях последующего выпуска и гарантированного размещения собственных ценных бумаг. В нашей стране такие ценные бумаги пока не используются.

Варранты — это обязательства, оформляемые в виде ценной бумаги, дающей право на покупку другой ценной бумаги (акции или облигации) при их первичном размещении по определенной цене и продаваемые эмитентом этих ценных бумаг. Варранты дают возможность эмитенту сделать выпускаемые акции и облигации более привлекательными для инвестора, так как предоставляют право последнему купить их в будущем по более низкой цене. Срок действия варрантов чаще всего составляет от 10 до 20 лет. В России в качестве варранта выступал ваучер. Он давал право при первичном размещении акций обменять ваучер на определенное количество акций. В силу того, что в стране осуществлялась бесплатная приватизация, ваучер мог быть обменен на акции, в противном случае он мог дать право на приобретение акций по оговоренной цене. Доход варранта, как и ваучера, представляет собой курсовую маржу; так как варрант, как и ваучер, имеет цену, она может вырасти (либо упасть), эта разница и будет составлять доход. Варрант в определенной степени является разновидностью опциона, однако эмитент варранта и эмитент ценной бумаги одно и то же лицо, в то время как при опционе они могут различаться: варрант дает право на покупку ценных бумаг при их первичном размещении, в то время как опцион — на приобретение ценных бумаг на вторичном рынке; варрант дает всегда право только на покупку, в то время как опцион — как на покупку, так и на продажу.

Опцион — это обязательства, оформленные в виде ценной бумаги, передающие право на покупку или продажу на вторичном рынке другой ценной бумаги по определенной стоимости на определенную будущую дату. Он имеет цену (опционную премию), которая может изменяться в зависимости от спроса и предложения на опцион. В то же время в силу того, что от приобретения ценных бумаг можно отказаться и не предъявлять при этом опцион (если цена на ценную бумагу по опциону выше, чем на данный момент на рынке), он выступает как максимально возможная величина потерь для покупателя опциона. Цена опциона, фиксируемая в контракте, называется страйковой ценой (ценой реализации). Опционы могут обращаться как на биржевом, так и внебиржевом рынке. Опционы, обращающиеся на бирже, носят название котируемых опционов и реализуются путем двойного аукциона, во внебиржевом обороте — на основе переговоров. Опционы являются распространенным явлением на рынке ценных бумаг и в большинстве своем выступают не столько как вторичная ценная бумага, а как биржевая срочная сделка, позволяющая, с одной стороны, хеджировать риск, а с другой — проводить спекулятивные операции.

Фьючерс — это контракт на покупку или продажу ценной бумаги в будущем по заранее оговоренной цене. Иначе говоря, фьючерс означает, что покупатель и продавец договариваются о приобретении ценной бумаги, например, через месяц, но цену, по которой будет приобретена эта ценная бумага, оговаривают в момент заключения сделки. В этом случае покупатель фьючерса уверен, что он сможет приобрести нужную ему бумагу в нужный срок. Фьючерс — это не право, а обязательство, и отказаться от этого обязательства нельзя, т.е. если цена на данную ценную бумагу будет ниже оговоренной в контракте, то покупатель все равно должен будет ее приобрести. Фьючерсы существуют только на биржевом рынке и являются спекулятивной биржевой сделкой в большей степени, нежели вторичная ценная бумага, так как чаще всего фьючерсные контракты до поставки не доводятся.

Существуют серьезные различия между этими тремя, казалось бы, одинаковыми ценными бумагами. Попробуем выразить их в виде таблицы (см. табл. 2).

Таблица 2

Различия опциона, варранта и фьючерса

Признаки

Место функционирования

Эмитент

Предмет продажи

Виды!

Варрант

рыПервичный нок

Эмитент ценной бумаги, под которую выпускается

Право на приобретение ценной бумаги

Выпускаются только на покупку

Опцион

рыВторичный нок

Инвестор, имеющий данную ценную бумагу

Право на приобретение ценной бумаги

Выпускаются на покупку и продажу ценной бумаги

Фьючерс

Вторичный биржевой рынок

Инвестор, имеющий данную ценную бумагу

Обязательство на приобретение ценной бумаги Выпускаются на покупку и продажу ценной бумаги

Депозитарные расписки представляют собой ценные бумаги, выпускаемые банками или трастовыми компаниями (депозитариями), подтверждающие права собственности на ценные бумаги иностранных корпораций, задепонированных (находящихся) в дочерних компаниях депозитария или у его агентов в иностранных государствах (кастодианах) с определенным коэффициентом к депонированным ценным бумагам. Величина такого коэффициента зависит от рыночной стоимости ценной бумаги на национальном рынке и определяется в депозитарном договоре, заключаемом между эмитентом базовых ценных бумаг и депозитарием, выпускающим расписку. Иначе говоря, депозитарные расписки — это переводные свидетельства о владении акциями иностранной компании. Обычно акции хранятся в банке компании-эмитента, а корреспондентский банк в США (или другой стране) создает депозитарные расписки, которые котируются на открытом рынке вместо акций; каждая расписка соответствует определенному количеству акций; инвесторы уже ознакомлены (по крайней мере, должны быть ознакомлены, прежде чем инвестировать в них) с условиями эмиссии. Депозитарные расписки выпускаются в виде предъявительских сертификатов, если того требует инвестор. Однако для инвестора это влечет дополнительные расходы, и поэтому в большинстве случаев депозитарные расписки остаются в электронной форме.

Депозитарная расписка — это вторичная ценная бумага, она наделена теми же правами, что и базовая ценная бумага, но имеет хождение на зарубежных рынках. При выпуске такой ценной бумаги участвуют несколько субъектов — инвестор, готовый приобрести депозитарную расписку, брокер, осуществляющий покупку и продажу от имени инвестора депозитарной расписки, депозитарий или депозитарный банк, где хранятся ценные бумаги и который занимается выпуском депозитарных расписок, кас-тодиальный банк — филиал или дочерняя компания депозитарного банка в другой стране, где может быть выпущена расписка. На кастодиальный банк возлагается достаточно большое количество функций, что определяет его ведущую роль в выпуске депозитарных расписок. В частности, он ведет учет, хранение и перерегистрацию акций, под которые выпускаются депозитарные расписки, в реестре на имя депозитарного банка как номинального держателя (по его указанию); уведомляет депозитарный банк о предстоящих и осуществленных корпоративных действиях эмитента акций; производит конвертацию и перевод депозитарному банку доходов по ценным бумагам (дивиденды, проценты); осуществляет удержание налогов по выплатам по ценным бумагам; участвует в голосовании на собраниях акционеров по поручению депозитарного банка; обеспечивает депозитарный банк информацией об эмитентах ценных бумаг, под которые выпущены депозитарные расписки.

Механизм создания и функционирования такой расписки достаточно прост. Эмитент базовой ценной бумаги (акции), который выступает инициатором выпуска депозитарной расписки, депонирует ее в местном кастодиальном банке, имеющем договорные отношения с депозитарным банком, выпускающим депозитарные расписки. Если же инициатором выпуска депозитарной расписки выступает инвестор, который дал заказ брокеру на приобретение депозитарной расписки, то в этом случае брокер покупает акции компании в стране эмитента и депонирует их в местном кастодиальном банке. Кастодиальный банк представляет депозитарному банку подтверждение о том, что задепониро-ванные акции компании перерегистрированы на имя номинального держателя, который определяется по соглашению сторон (обычно в качестве номинального держателя выступает сам депозитарный банк или специально учрежденная им организация). Кастодиальный банк направляет сообщение о наличии акций на счете, их перерегистрации на номинального держателя и поручение на выпуск депозитарных расписок депозитарному банку.

В сообщении указываются количество задепонированных акций, наименование эмитента, наименование брокера и получателя депозитарной расписки. Депозитарный банк выпускает депозитарные расписки (как правило, на каждый сохраняемый в банке пай создается по одной депозитарной расписке, но это не обязательно) и осуществляет их перевод на счет получателя в другом депозитарии, получая за это комиссионные от брокера (при выпуске американских депозитарных расписок от 3 до 5 центов за каждые 100 депозитарных расписок). Депозитарный банк может под свою ответственность и за дополнительную плату осуществить поставку депозитарных расписок до фактической перерегистрации акций на номинального держателя только на основании уведомления о совершении соответствующей покупки. Такая операция носит название пререлиз. Банк-депозитарий действует в соответствии с депозитным договором, сторонами которого являются депозитарий, эмитент и все лица, в то или иное время являвшиеся собственниками депозитарных расписок. Владелец может в любое время обменять АДР на депонированные ценные бумаги иностранного эмитента. Для дополнительного выпуска депозитарных расписок может быть депонирована новая порция ценных бумаг иностранного эмитента.

Для погашения депозитарных расписок инвестор поручает брокеру продать их. Брокер посылает поручение другому брокеру на рынке эмитента на продажу акций, задепонированных под депозитарные расписки. Когда покупатель найден, брокер уведомляет об этом депозитарный банк, который погашает депозитарную расписку и посылает кастодиальному банку сообщение о погашении депозитарной расписки. Кастодиальный банк перерегистрирует акции на нового владельца. Депозитарный банк взимает комиссионные с брокера за погашение депозитарной расписки. Необходимо отметить, что в обычном порядке депозитарные расписки выпускаются после перерегистрации акций на депозитарный банк как номинального держателя и погашаются до перерегистрации акций на нового владельца, т.е. депозитарные расписки выпускаются под обеспечение акций.

Таким образом, депозитарным распискам присуши основные характерные черты:

расписки представляют собой ценные бумаги неамериканских компаний;

американские депозитарные расписки деноминированы в долларах США;

на фондовом рынке расписки обращаются наравне с американскими/международными ценными бумагами;

расписки свободно обращаются в США (и в Европе);

расписки проходят процедуру листинга на крупнейших фондовых биржах и используются для привлечения капитала на американском или международном рынке капитала;

расписки могут изменять свое название в зависимости от территории распространения (американские, европейские или глобальные депозитарные расписки).

Депозитарные расписки дают возможность эмитенту привлечь дополнительные денежные средства и подготовить почву для размещения своих акций за рубежом. Кроме того, ликвидность таких ценных бумаг возрастает на внутреннем рынке.

Наиболее распространены американские депозитарные расписки (АДР), которые существуют с 1927 г. и выпускаются американскими депозитарными банками. Первые современные АДР были изданы в 1983 г. и не регистрировались в Комиссии по ценным бумагам и биржам США. Около двух третей выпусков американских депозитарных расписок (АДР) зарегистрированы в Национальной ассоциации дилеров ценных бумаг США (НАСД), а большинство остальных — на Нью-Йоркской фондовой бирже. В 1990 г. в США появилась новая разновидность АДР — ограниченные депозитарные расписки (RADR — Restricted American Depository Receipts). Они могут обращаться только среди квалифицированных институциональных покупателей, и требования к ним со стороны Комиссии минимальны.

АДР бывают спонсированные и неспонсированные. Суть спонсированных в том, что вся цепочка выпуска АДР идет на основе договора. Инициатором может быть как банк, так и эмитент. Различают пять типов спонсируемых проектов депозитарных расписок. Два из них проводятся с целью увеличения количества акционеров без эмиссии новых ценных бумаг, а остальные приводят к увеличению капитала компании, потому что иностранный эмитент выпускает новые ценные бумаги. Неспон-сированные — когда банк выпускает АДР на акции, которые уже имеются в депозитарии, и банк ставит в известность эмитента акций после того, как выпускает АДР. Их доля очень невелика. Существуют три случая выпуска неспонсируемых АДР: 1) когда депозитарию представляется целесообразным выпустить АДР на акции зарубежного эмитента; 2) когда владелец крупного пакета акций иностранного эмитента или американский брокер ожидает прибыль, он поручает депозитарию выпустить депозитарные расписки; 3) по договоренности с иностранным эмитентом, желающим после проведения неспонсируемого проекта приступить к реализации спонсируемого проекта у того же депозитария, банк-депозитарий может выпускать неспонсируемые АДР (этот метод эмиссии является наиболее распространенным). В проекте могут принимать участие несколько депозитариев. Все расходы по проекту ложатся на держателя неспонсируемых АДР, включая оплату конвертации дивидендов. Торговля неспонсируемыми АДР осуществляется только на внебиржевом рынке. Сделки заключаются по телефону на основе обмена информацией.

Существуют также глобальные депозитарные расписки (ГДР), которые выпускаются всеми банками, а обращаются на европейском рынке, и европейские депозитарные расписки — ЕДР, разработанные Ситибанком и Парижской фондовой биржей в 1999 г. ЕДР предоставляют возможность использования рынка акций Европы, деноминированных в новой денежной единице — евро. Программа их выпуска направлена на полную заменимость обыкновенных акций, АДР и ГДР и использование более сильного спроса на финансовые инструменты на национальном рынке, в США или в Европе для увеличения акционерного капитала компании. Таким образом, ЕДР предоставляют возможность размещения финансовых инструментов на трех главных рынках. Поэтому первые эмитенты были активно представлены развивающимися странами, в том числе латиноамериканскими голубыми фишками, а не государствами с переходной экономикой.

Первой российской компанией, эмитировавшей свои ценные бумаги за рубежом, стало предприятие связи «Вымпелком» (оператор московской сотовой сети «Билайн»). Давно обращающиеся на вторичном рынке американские депозитарные расписки третьего уровня надежности на акции «Вымпелкома» (что является достаточно высоким достижением для страны с переходной экономикой) появились на Нью-Йоркской фондовой бирже в 1995 г. Крупная компания российского энергетического сектора — РАО «Газпром» в октябре 1996 г. выставила на продажу на международном рынке через андеррайтера (агента по размещению) «Морган Стэнли» 9 \% своих акций, что стало примером широкомасштабного выхода российских ценных бумаг на мировую арену после распада СССР. Однако доля российских корпоративных заемщиков среди заемщиков из других стран все еще очень мала — Россия входит в число «прочих» стран, осуществляющих эмиссии депозитарных расписок.

2.4.2. Финансовые инструменты

Финансовые инструменты представляют собой ценные бумаги, выпускаемые исключительно банками. Они относятся к разряду полуценных бумаг. Это долговые ценные бумаги, которые приносят доход их владельцу, но имеют ограниченную сферу обращения — они не обращаются на фондовой бирже. К ним относятся депозитные и сберегательные сертификаты, инвестиционные сертификаты, векселя, ценные бумаги по реализации долгов.

Депозитные и сберегательные сертификаты, инвестиционные сертификаты — это свидетельства банков о внесении средств, дающие право на получение вклада и процента по нему, который зависит от срока и от суммы депозитного сертификата. Депозитные сертификаты появились не так давно и стали как бы симбиозом срочного вклада и ценной бумаги. Они более выгодны для банка, чем срочные вклады, так как их погашение не может быть раньше указанного срока (в отличие от срочного вклада, когда изъятие возможно с пониженной ставкой процента), что дает возможность для банка более полного использования этих средств без определенного резерва. Чтобы они были выгодны для клиента, банк не только устанавливает более высокую процентную ставку, но и возможность их передачи (продажи) в другие руки, что делает их схожими с ценными бумагами. Депозитные сертификаты могут быть приобретены в любое время в течение периода их действия, а проценты начисляются со дня покупки. Существует множество депозитных сертификатов: с плавающей и фиксированной стоимостью, с плавающим и фиксированным сроком, с разными сроками — от 30 дней до 8 лет. Большинство сертификатов не подлежат передаче другому лицу, а следовательно, могут быть превращены в наличные деньги только путем возврата их данному банку. Средства можно снять и до истечения срока, но уплатить штраф, который предполагает удержание причитающихся процентов за 3 месяца и снижение ставки за оставшееся время до уровня, предусмотренного для обычного сберегательного вклада. Новые типы, появившиеся в последние годы на Западе, — передаваемые депозитные сертификаты для крупных держателей. Дилеры организуют вторичное обращение этих сертификатов, что позволяет банку мобилизовать ресурсы крупных инвесторов, которые в противном случае помещали бы свои средства в казначейские векселя или другие денежные документы. Обычно продаются пенсионным фондам, корпорациям, правительственным учреждениям. Они носят краткосрочный характер (менее года), и процент по ним на 30—40 базовых пунктов выше, чем по векселям. Мелкие инвесторы предпочитают краткосрочные сертификаты денежного рынка. На Западе они выпускаются на предъявителя и обращаются на вторичном внебиржевом рынке. Инвестиционные сертификаты предполагают достаточно большой номинал, что привлекает крупных инвесторов, а также длительный срок обращения — 5 лет, сберегательные сертификаты выпускаются для привлечения средств населения сроком до 5 лет. В РФ депозитные сертификаты подразделяются на депозитные сертификаты — для юридических лиц и сберегательные сертификаты — для физических лиц. Однако рынок депозитных сертификатов не сформировался в большей степени из-за того, что основная часть сертификатов выпускается как именные ценные бумаги, которые можно предъявить в банк раньше указанного срока.

К финансовым инструментам относится и вексель. Это долговое обязательство, составленное по установленной законом форме, дающее право его владельцу требовать оговоренную сумму по истечении указанного срока. Финансовые векселя выпускаются банками на короткие сроки и служат средством привлечения краткосрочных ресурсов. Выпуск финансовых векселей в некоторых странах запрещен либо ограничен. Это связано с тем, что векселя не являются эмиссионной ценной бумагой и поэтому их выпуск производится без согласования с государственными органами (в данном случае с центральным банком). Однако вексель выступает платежным средством, что увеличивает денежную массу в стране и без контроля за этим со стороны центрального банка может привести к увеличению инфляции. В России в последние годы существует ограничение на выпуск векселей, их можно выпустить только на сумму собственного капитала банка. Помимо финансовых векселей существуют еще и коммерческие векселя, которые выпускаются предприятиями под покупку товаров в кредит. Они являются своеобразным инструментом коммерческого кредита. Такие векселя имеют хождение на внебиржевом вторичном рынке. Кроме этого, существуют и казначейские векселя, которые эмитируются казначейством страны и относятся, как мы уже отмечали, к государственным ценным бумагам. В целом стоит отметить, что на Западе объемы рынка векселей имеют тенденцию к снижению, что связано с падением роли коммерческого кредита, орудием которого и является вексель. В то же время, как отмечалось, запрет или ограничения на финансовые векселя также сокращают объемы рынка векселей.

Следующий вид финансового инструмента — реализация долгов (секьюритизация). Это оформление долга в виде ценной бумаги и

продажа на рынке. При реализации долгов ценные бумаги оформляются в виде предъявительского сертификата, американские банки могут выпускать и облигации. Реализацией долгов занимаются коммерческие и ипотечные банки, которые имеют задолженность по кредиту предприятий (достаточно редко), по потребительскому кредиту, ипотечному кредитованию. Суть таких бумаг заключается в том, что, выпуская дисконтные сертификаты номиналом, равным сумме задолженности, банки продают их по цене ниже номинала тому, кто может реально получить долг. Покупатели такого сертификата получают полную сумму долга и в результате имеют прибыль в виде дисконта, как разницу между ценой покупки сертификата и долгом, полученным от должника. Банк-эмитент в этом случае несет убыток, так как получает меньшую сумму. Однако реально он получает выгоду, так как полученные деньги он направляет на кредитование, что приносит ему процент, который и погашает убыток. Конечно, банк мог бы реализовать договор обеспечения, например залог недвижимости при ипотечном кредите или товар, который был передан в залог при потребительском кредите. Но все это требует времени, что приведет к дополнительным убыткам банка. Поэтому банк старается как можно скорее реализовать такие долги. Покупателями таких сертификатов выступают как банки, имеющие возможность воздействовать на должника, так и сами должники по кредиту. Долги, оформленные в виде ценной бумаги, могут многократно перепродаваться. Реализацией долгов занимаются крупнейшие коммерческие банки.

С 80-х годов XX в. начинает практиковаться секьюритизация активов. Она означает, что банки теперь продают не только просроченные долги, но и любые активы (т. е. текущие долги в тот момент, когда кредит только выдан), получая при этом разницу между процентами по кредиту и процентами по ценным бумагам. Доход, который они при этом получают, значительно меньше, но таким образом перекладывается риск потерь и появляется возможность увеличения оборачиваемости денежных средств, что приносит дополнительную прибыль. Основные направления развития — автомобильные ссуды, ипотека, платежи по кредитным карточкам, лизинг. В России секьюритизация возникла в середине 1990-х годов,, связана она была с ипотекой, но пока развития не получила.

Процесс продажи государственных долгов появился в 1970-е годы и относился к продаже долгов развивающихся стран. Ценные бумаги были дисконтные. В результате многие страны выкупили свои долги.