4.3. оценка и анализ эффективности инвестиционных проектов в условиях инфляции

4.3. оценка и анализ эффективности инвестиционных проектов в условиях инфляции

4.3.1. Методика оценки эффективности инвестиционного проекта с учетом инфляции

Инфляция — это повышение общего (среднего) уровня цен с течением времени. Инфляция цен свойственна любой экономике — как развитых стран, так и развивающихся. Высокая инфляция является основным дестабилизирующим фактором экономики: снижаются реальные доходы населения, растут издержки производства. Кроме того, высокий уровень инфляции обычно является нежелательным для большинства компаний, ориентирующихся на внутренний спрос на рынке, так как «съедается» значительная часть их доходов. Предприятия, ориентированные на экспорт, чья выручка исчисляется в твердой валюте, даже выигрывают от внутренней инфляции, поскольку это позволяет дополнительно сэкономить на издержках.

Инфляционные процессы сказываются на фактической эффективности инвестиций, поэтому фактор инфляции обязательно следует учитывать при анализе и выборе проектов капиталовложений. Особенно это актуально в России, экономическая ситуация в которой характеризуется высоким уровнем инфляции и серьезными структурными изменениями в ценообразовании.

Для описания влияния инфляции используют несколько основных показателей, которые будут рассмотрены ниже.

Наиболее полная характеристика общей инфляции дается дефлятором валового национального продукта (ВНП). ВНП меняется год от года как по составу, так и по количеству. Цены «рыночной корзины» ВНП также со временем меняются. В текущем году т ВНП оценивается в сумму:

£/> (т) х VJ (т), (42)

где Р(т) — рыночная цена единицы j-ro товара (услуги); Vftn) — объем этого товара в натуральном выражении, произведенного за текущий год (шаг).

Объем товара, произведенного за год (шаг) т, также можно оценить и в ценах базового года (шага):

£р, (0) х VJ (m). (43)

Теперь можно узнать отношение цены «рыночной корзины» ВНП в текущем году к ее стоимости в базовом году:

£Р>) х Q,(m)

Іл(т) = Jl . (44)

£РД0) x (2Дт)

Отношение (44) называется индексом Паше — по имени немецкого статиста Г. Паше. Индекс цен (44) /„для ВНП (1ВШ1) называется дефлятором. По своей сути дефлятор ВНП есть отношение номинального ВНП (в текущих ценах) к реальному ВНП (в базовых ценах).

Однако состав ВНП меняется из года в год, поэтому в качестве основы для определения индекса инфляции используют цены «корзины» продуктов постоянного состава в текущем и базисном годах.

Чаще всего для описания инфляции используют индекс потребительских цен (ИПЦ) — отношение стоимости потребительской корзины в текущем году к стоимости потребительской корзины в базисном году. Индексы роста цен можно рассчитать не только для определенного набора товаров, услуг и работ, но н для каждого конкретного вида продукции.

Индексы, описывающие инфляцию, могут быть базисными и цепными. При исчислении базисных показателей инфляции находят отношение уровня цен определенного состава и набора товаров (продукции, услуг) отчетного (текущего) шага к базисному: где 1£ — базисный индекс роста цен на і-й товар, работу, услугу на шаге т; 7jjm — цена на І-й товар, работу, услугу на шаге гп, руб.; #ій — цена на І-й товар, работу, услугу в базисном периоде, руб.

При исчислении цепных показателей инфляции находят отношение уровня цен определенного состава и набора товаров (продукции, услуг) отчетного (текущего) шага к уровню цен предыдущего шага:

где 1щ — цепной индекс роста цен на і-й товар, работу, услугу на шаге т; Цгт — цена на і-й товар, работу, услугу на шаге т, руб.; Ц1т , — цена на і-й товар, работу, услугу на шаге т 1, руб.

Еще один показатель, описывающий инфляцию, — темп инфляции. Темп инфляции характеризует скорость роста уровня цен и определяется по формуле:

./„-(/,-1)х 100\%; (47)

Л"(|ч 1)х 100\%, (48)

iaeja — базисный темп инфляции;/(ч — цепной темп инфляции.

Когда говорят, что инфляция составила 10\%, то имеют в виду общий темп инфляции, который характеризует скорость роста среднего уровня цен.

Для оценки эффективности инвестиционного проекта в условиях инфляции необходимо провести расчет денежных потоков в базисных (текущих), прогнозных и дефлированных ценах.

Базисные (текущие) цены — цены на продукцию (товары, работы, услуги) на момент оценки эффективности инвестиционного проекта, т. е. цены на определенную дату (табл. 4.3). Расчет эффективности инвестиционного проекта на первом этапе осуществляется в текущих ценах, принимается допущение, что на протяжении всего срока реализации инвестиционного проекта цены неизменны.

Прогнозные цены — цены, рассчитанные на основе базисных (текущих) с учетом влияния индексов роста цен:

Ц^-Ц.Мшг <49>

где ЦІП(ПІ) — прогнозная цена на І-й товар, работу, услугу на шаге т, руб.; Ц.6 — цена на і-й товар, работу, услугу в базисном периоде, руб.; /й — базисный индекс роста цен на і-й товар, работу, услугу на шаге т.

Дефлированные цены — прогнозные цены, «очищенные» от влияния инфляционных процессов. Дефлирование цен на продукцию производится путем деления прогнозных цен на общий базисный индекс инфляции по формуле:

где Ц61,т) — дефлированная цена на і-й товар, работу, услугу на шаге т, руб.; Uin{ml — прогнозная цена на і-й товар, работу, услугу на шаге т, руб.; 10б(т} — базисный индекс общей инфляции на шаге т, руб.

Для объективного учета влияния инфляции на эффективность проекта необходимо в первую очередь учитывать ее неоднородность.

Инфляция называется однородной, если темпы и, следовательно, индексы изменения цен всех товаров и услуг зависят только от номера шага, а не от характера товара или услуги. Если для какого-либо шага и/или продукта эти условия нарушаются, инфляция называется неоднородной.

Эффект инфляции сводится к потере прежней покупательной способности денег. Следствием этого является изменение доходностей и коэффициентов дисконтирования инвестиционных проектов. Все показатели в условиях инфляции характеризуются номинальными величинами и реальными, из которых экономический интерес представляют только реальные. На практике чаще всего приходится иметь дело с номинальными величинами. Для определения реальных финансовых результатов необходим соответствующий пересчет номинальных показателей.

Для оценки эффективности инвестиционного проекта в условиях инфляции следует оперировать такими понятиями, как реальная и номинальная процентные ставки за кредитные ресурсы. Рассмотрим формулы, с помощью которых можно рассчитать указанные финансовые показатели.

Предположим, что вы даете кредит в размере KQ под /0 процентов другому лицу. Кредит предоставлен на один расчетный шаг, за который общей индекс инфляции по прогнозам составит /0. Какой должна быть номинальная процентная ставка по выдаваемому кредиту, чтобы заемщик выплатил вам не только проценты за пользование денежными ресурсами в размере z"0, но и возместил инфляционные потери IQ? При отсутствии инфляции заемщик должен вернуть в конце расчетного шага сумму:

Ka + K0xi0.

При наличии инфляции /0, необходима компенсация по каждому слагаемому в сумме:

В итоге общая номинальная сумма возврата должна составить:

К0 [ 1 + ,0 + (1 + *0) х JJ = К0 х (1 + ,0)( 1 + /„). (51)

По своей покупательной способности эта номинальная сумма эквивалентна реальной К = К0 х (1 + і0).

Если бы не было инфляции, то этой суммы было бы достаточно для получения доходности і0 по выданному кредиту. Зная номинальную сумму Ки и первоначальную Кг введем понятие номинальной процентной ставки і:

(52)

Подставим выражение (51) в (52):

Преобразуя данное выражение, находим уравнение, с помощью которого можно определить номинальную процентную ставку:

1 + і (1 + і0)( 1 + /0) ил и 1 + ц = (53)

Уравнение (53) позволяет вычислить реальный коэффициент роста (1 + i0) или реальную процентную ставку i0. Показатель (1 + /0) называется дефлятором, с помощью которого номинальные денежные суммы {1 + і) приводятся к реальным (1 + І0).

Уравнение (53) может быть преобразовано для случая двух периодов (расчетных шагов):

(1 + 1У= . (54)

V (1 + і,)х(1 + /г)

Взаимосвязь между реальным и номинальным коэффициентом роста для многоиериодного случая будет описываться уравнением:

(1 + 02=(1 + ^Г><П(1 + /;)<55>

Следует обратить внимание на то, что для расчета реальных или номинальных процентных ставок с помощью рассмотренных выше уравнений необходимо использовать только цепной темп инфляции.

Расчет коэффициентов дисконтирования также должен производиться с учетом и без учета влияния инфляции. Если используются номинальные денежные потоки, то и коэффициент дисконтирования должен быть номинальным.

Расчет номинального коэффициента дисконтирования производится на основе номинальной ставки дисконтирования. С помощью формулы (55) рассчитывается номинальная ставка дисконтирования.

При оценке эффективности ИП расчеты по проекту следует производить как в базовых (текущих) ценах, так и в прогнозных, с учетом инфляции. Соответственно и доходность проекта, и процентные ставки за пользование кредитом при расчете в текущих ценах имеют реальные значения, а при расчете в прогнозных ценах — номинальные.

Методика оценки эффективности инвестиционного проекта с учетом инфляции

Традиционная методика оценки эффективности инвестиционного проекта в условиях инфляционных процессов описана в Методических рекомендациях и заключается в следующем:

Моделируются денежные потоки по инвестиционному проекту в текущих (базисных) ценах, на основе которых определяется значение показателя чистого дохода по проекту (суммарного накопленного эффекта).

Прогнозируются индексы роста цен по шагам реализации инвестиционного проекта для всех видов товаров, услуг, работ, входящих в этот проект и определяющих как расходную, так и доходную часть проекта.

Прогнозируется общий индекс инфляции по шагам реализации инвестиционного проекта.

На основе значений показателей в текущих (базовых) ценах и индексов роста цен рассчитываются денежные потоки по проекту в прогнозных ценах.

На основе показателей инвестиционного проекта в прогнозных ценах рассчитывается показатель чистого дохода по шагам реализации инвестиционного проекта.

Значение показателя чистого дохода по инвестиционному проекту на каждом его шаге делится на общий базисный индекс инфляции, в результате чего получаем значение чистого дохода в де-флированных ценах.

На основе показателя чистого дохода на каждом шаге т инвестиционного проекта рассчитывается чистый доход (суммарный накопленный эффект) в целом по проекту за весь срок его реализации.

На основе значения показателя чистого дохода по проекту (суммарного накопленного эффекта) в дефлированных ценах делается вывод об устойчивости проекта в условиях прогнозируемой инфляции.

Рассмотрим методику оценки эффективности инвестиционного проекта на практическом примере.

Пример 10. Капитальные вложения по инвестиционному проекту составляют 2000,00 тыс. руб. Срок реализации инвестиционного проекта 5 лет. Выручка от реализации инвестиционного проекта в первый год операционной деятельности но проекту планируется на уровне 1600,00 тыс. руб., в последующие годы на уровне 1900,00 тыс. руб. Себестоимость выпускаемой продукции составит 810,00 тыс. руб. в первый год операционной деятельности по проекту и 960,00 тыс. руб. в последующие годы. Норма амортизационных отчислений составит 10\% в год от стоимости капитальных вложений. Налог на имущество по годам реализации инвестиционного проекта составит 36,00 тыс. руб., 32,00 тыс. руб., 28,00 тыс. руб., 24,00 тыс. руб., 20,00 тыс. руб. соответственно. Налог на прибыль 24\%.

Необходимо определить эффективность инвестиционного проекта в условиях инфляции.

Рассчитаем денежные потоки по инвестиционному проекту в текущих ценах в табл. 4.4.

Значение показателя чистого дохода по инвестиционному проекту в текущих ценах составило 2351,60 тыс. руб. (табл. 4.4). Значение показателя чистого дохода по проекту с учетом риска неоднородной инфляции (табл. 4.7) составило 1 897,64 тыс. руб. и оказалось меньше по сравнению со значением чистого дохода по проекту в текущих пенах на 20\%. Причиной снижения реального дохода по проекту послужило постоянное прогнозное превышение индексов роста цен на составляющие себестоимости продукции по сравнению с индексами роста цен на выпускаемую продукцию. Однако даже при таком прогнозе роста цен рассматриваемый инвестиционный проект можно оценить как эффективный и рекомендовать к реализации.

Определим прогнозные значения индексов роста цен по шагам реализации инвестиционного проекта (табл. 4.5).

Рассчитаем денежные потоки по инвестиционному проекту и значение чистого дохода на каждом шаге реализации проекта в прогнозных ценах (табл. 4.6).

Определив значения показателя суммарного чистого дохода на каждом шаге реализации инвестиционного проекта, необходимо их про-дефлировать. Продолжим расчет значений показателей табл. 4.7.

Следует подчеркнуть, что если при расчете экономической эффективности ИП исходить из единого среднего уровня цен, то величина эффекта будет одинаковой. В случае когда при оценке эффективности ИП в условиях инфляции все текущие значения денежных потоков представляют в прогнозных значениях, рассчитанных на основе какого-то одного общего показателя, описывающего инфляцию, относительные оценки эффективности ИП одинаковы и не несут в себе никакой смысловой нагрузки. Расчет прогнозных значений денежных потоков на основе одного показателя инфляции дает лишь информацию о возможных абсолютных значениях цен на продукцию, материалы и другие элементы денежных потоков, но не позволяет учесть влияние инфляции на эффективность ИП.

Подбор информации о динамике изменения цен в разрезе всех видов материально-технических ресурсов, работ и услуг, потребленных в процессе изготовления и реализации продукции по инвестиционному проекту, — работа весьма трудоемкая и сложная. Если имеется в наличии необходимая информация о ценовой, налоговой и финансово-кредитной политике государства на период внедрения и полезного использования инвестиционного проекта, то расчет его эффективности может быть выполнен в прогнозных ценах с использованием дифференцированных по группам материальных, топливно-энергетических ресурсов, товаров, работ и услуг индексов изменения цен. Подобный расчет прогнозных цен по проекту позволяет реально оценить эффективность ИП в условиях инфляции. При отсутствии минимально необходимой информации о динамике изменения цен расчет эффективности ИП целесообразно проводить в базисных или мировых ценах.

1

at ш

< 

со О

4.3.2. Особенности учета влияния инфляции при реализации инвестиционного проекта за счет собственных средств

Возврат вложенных средств в инвестиционный проект происходит не единовременно, а в течение нескольких лет, поэтому важно не забывать о том, что инфляция оказывает влияние не только на цены на продукцию и сырье, но и на сумму возврата капитальных вложений. В случае если инвестиционный проект реализуется за счет заемных средств, то процентная ставка по кредиту учитывает влияние фактора инфляции. Это означает, что проблемы учета инфляции при возврате сумм капитальных вложений не возникает. В ситуации, когда реализация проекта осуществляется за счет собственных средств инвестора, встает вопрос: какую сумму вложенных средств инвестор должен себе вернуть в условиях инфляции, когда наступает момент окупаемости проекта? Следует не забывать, что вложив 1000 руб. в проект в начале шага, при темпе инфляции 10\% он должен вернуть себе в конце шага 1100 руб.

С помощью практического примера, приведенного ниже, постараемся решить данную проблему.

В табл. 4.8 приведены денежные потоки по инвестиционному проекту в текущих ценах. Для расчета прогнозных цен по проекту в табл. 4.9 приведены индексы инфляции в разрезе доходов и расходов по инвестиционному проекту.

Показатели выручки и себестоимости по проекту в прогнозных ценах рассчитываются как произведение значений соответствующих показателей в текущих ценах на соответствующий базисный индекс инфляции на шаге і. Амортизация по инвестиционному проекту в прогнозных ценах составляет 224,00 тыс. руб., так как при вводе основных средств в эксплуатацию их сумма на конец нулевого шага с учетом инфляции составляла 2240,00 тыс. руб. В итоге чистый доход по проекту в прогнозных ценах равен 3914,65 тыс. руб. Инвестор, согласно данным табл. 4.10, вернул вложенные денежные средства в размере 2240 тыс. руб. уже в начале третьего шага реализации инвестиционного проекта.

Сравним значения сроков окупаемости по проекту в текущих ценах и в прогнозных ценах. Возврат вложенных денежных средств по инвестиционному проекту в прогнозных ценах произошел быстрее за счет увеличения доходов в результате инфляционных процессов. Ошибка подобного расчета заключается в том, что мы не учитываем влияние инфляции при возврате вложенных денежных средств.

Согласно данным табл. 4.9, общий базисный индекс инфляции на ко-нец,первого шага составил 1,25, следовательно, сумма средств к возврату

должна составить не 2000 тыс. руб. а уже 2508,8 тыс. руб. С учетом этой поправки рассчитаем еще раз чистый доход по проекту в прогнозных ценах.

Показатели выручки и себестоимости продукции в прогнозных ценах имеют те же значения, что и в первом варианте расчета денежных потоков по инвестиционному проекту в прогнозных ценах. В табл. 4.11 появляются две дополнительные строки 10 и 11, которые позволяют рассчитать вложенные денежные средства к возврату с учетом влияния инфляции на конец шага инвестиционного проекта и соответственно чистый доход. Данные табл. 4.11 показывают, что в результате влияния инфляции инвестиции к возврату составили 2764,99 тыс. руб.

Традиционно расчет прогнозных денежных потоков по инвестиционному проекту выглядит следующим образом (табл. 4.10,4.11).

Расчет суммы возврата капиталовложений на конец шага инвестиционного проекта производится по следующей формуле:

К =(К +К' ЛхІ^ , (56)

т v га 1 m 1' общ т'

где Кт — сумма капитальных вложений к возврату на конец шага т по инвестиционному проекту, руб.; _, — сумма капитальных вложений к возврату на конец шага т 1 по инвестиционному проекту, руб.; 'ойч я — цепной общий индекс инфляции на конец шага т по инвестиционному проекту; К'т _, — сумма возврата денежных средств за шаг т 1 по инвестиционному проекту, руб.

В течение срока реализации инвестиционного проекта, согласно плановым показателям, инвестор должен вернуть сумму собственных денежных средств с учетом инфляции в размере 2764,99 тыс. руб. (табл. 4.11, графа «Итого», стр. 10). Соответственно чистый доход по проекту рассчитывается уже не исходя из капитальных вложений по проекту на нулевом шаге, а исходя из значений денежных средств к возврату с учетом инфляции. Чистый доход в прогнозных ценах по второму варианту расчета составил 3389,67 тыс. руб.

Оценивая сумму возврата собственных денежных средств с учетом инфляции, мы сталкиваемся с проблемой выбора индекса роста цен для расчета. На наш взгляд, проводить расчет суммы собственных средств к возврату в условиях инфляции следует исходя из значений общего индекса роста цен. Он позволяет инвестору достаточно объективно определить значение показателя «собственные средства к возврату».

Подобный расчет денежных потоков в прогнозных ценах по инвестиционному проекту важен не столько для оценки эффективности проекта, сколько для проведения анализа его фактической эффективности. Для осуществления контроля над реализацией инвестиционного проекта на каждом его шаге инвестору необходима информация о том, вернул ли он свои вложенные в проект средства или еще нет.