8.4. денежные потоки и конвертируемость по счету движения капитала

8.4. денежные потоки и конвертируемость по счету движения капитала

О возможности введения полной конвертируемости валюты по счету движения капитала в подавляющем большинстве развивающихся стран и государствах с переходной экономикой говорить пока преждевременно. Безусловно, этот шаг способствовал бы привлечению иностранных инвестиций и росту экспорта, однако национальная финансовая система еще слишком слаба, чтобы выдержать открытие границ для потоков капитала. Единственными государствами с переходной экономикой, которые ввели полную конвертируемость валюты по счету движения капитала, являются страны Балтии и Словения.

Контроль над капиталом в большинстве случаев выражается в невозможности для юридических и физических лиц официально конвертировать национальную валюту для покупки иностранных активов, запрете для предприятий иметь иностранные активы, требованиях обязательной репатриации экспортной выручки и ее полной или частичной конвертации в национальную валюту. В некоторых странах требования обязательной конвертации всей или части экспортной выручки заменено налогом на валютные поступления от экспорта.

В случае введения конвертируемости валюты по счету движения капитала произошел бы неминуемый отток капитала из страны. Расширение возможностей вложения национальных сбережений за границу могло бы привести к сокращению объема ресурсов, инвестируемых в национальное производство. Последнее обстоятельство способно оказать существенное давление на валютный курс, что крайне опасно в условиях достаточно хрупкой макроэкономической стабильности. Кроме того, ограничения по счету движения капитала позволяют не только сохранить внутренние накопления, но и предотвратить чрезмерный переход отечественных предприятий в иностранную собственность, а также максимизировать налоговые поступления от внутренних операций с капиталом и финансовых сделок. Опыт промышленно развитых стран показывает, что конвертируемость валюты по счету движения капитала обычно вводится после того, как окрепла экономика и только через определенное время после введения конвертируемости по счету текущих операций.

По всей видимости, с течением времени страны с переходной экономикой пойдут по пути развивающихся стран. Они, в своем большинстве, в течение 1990-х гг. постепенно ослабили или полностью отказались от контроля над капиталами. Даже несмотря на череду финансовых кризисов развивающиеся страны в настоящее время продолжают двигаться к полной конвертируемости валюты по этому счету. Тем не менее, остающиеся ограничения представляют собой значительные препятствия для перелива капиталов. Сохраняющиеся ограничения обладают асимметричной структурой: ограничений на отток капитала гораздо больше, чем на приток. Либерализация движения капитала в обоих направлениях станет возможной только когда экономика сумеет прочно встать на ноги. Если говорить о портфельных инвестициях, либерализация должна развиваться параллельно с ростом возможностей на внутренних финансовых рынках и снижением концентрации рисков.

В более широком контексте введение полной конвертируемости по счету движения капитала может быть успешным только при условии благоприятных фундаментальных экономических факторов, жизнеспособного банковского сектора и достаточной гибкости валютной политики. Увеличивающееся число развивающихся стран, использующих гибкий режим обменного курса, вполне возможно, отражает осознание того, что повышенная гибкость может быть полезной для перехода к полной конвертируемости валюты.

По мере того, как развивающиеся страны интегрируются в глобальный финансовый рынок, они неизбежно сталкиваются с проблемой волатильности международных потоков капитала. Как управлять этой волатильностью важнейший вопрос денежно-кредитной политики. Один из наиболее очевидных путей решения этой проблемы состоит в введении ограничений на краткосрочные потоки капиталов, которые нередко способствуют крупномасштабным спекуляциям. Однако на практике такие ограничения довольно трудно реализовать: фактически не различаются дестабилизирующие потоки и потоки, выполняющие важную функцию стабилизации финансовых рынков. Например, полное ограничение краткосрочного капитала приведет к снижению ликвидности валютного рынка и, соответственно, росту волатильности обменного курса.

Помимо трудностей, порождаемых краткосрочными капиталами, множество стран на дальнейших этапах своего становления сталкиваются с проблемами, связанными с долгосрочными капиталовложениями. Во многих быстро растущих экономиках приток частного капитала оказывает в долгосрочном периоде существенное влияние на валютный курс. Когда движение капитала ускоряется, а власти поддерживают фиксированный режим валютного курса, возникает инфляционное давление и реальный обменный курс растет под воздействием внутренней инфляции. Чтобы избежать такого развития событий Центральные банки обычно стремятся "стерилизовать" движение капитала через проведение компенсационных операций на открытом рынке и увеличение ликвидных средств в экономике.

Однако по ряду обстоятельств операции по стерилизации можно успешно проводить только в краткосрочном периоде. Это объясняется несколькими объективными причинами. Во-первых, стерилизация удерживает внутренние процентные ставки от падения, что стимулирует дальнейший приток частного капитала. Во-вторых, из-за несопоставимости размеров внутреннего финансового рынка и международных потоков капитала, операции по стерилизации в целом оказывают незначительное влияние и с течением времени теряют свою эффективность. Наконец, потери, получаемые за счет проведения интервенций , в конечном счете, делают постоянные операции по стерилизации крайне дорогим мероприятием.

По мере того как приток частного капитала начинает увеличиваться, будет расти и вероятность конфликта целей денежно-кредитной политики. С одной стороны, власти должны сдерживать инфляцию, а с другой сохранять стабильность (и конкурентноспособность) национальной валюты. Как только появятся первые признаки перегрева экономики, инвесторы начнут напряженно следить за действиями властей и бегство капиталов практически становится неизбежным.

В связи с тем, что операции на открытом рынке могут оказывать лишь ограниченное влияние на движение капитала, многие страны используют ряд дополнительных мер, призванных ограничить влияние переливов денег. В одних странах власти увеличивают обязательные резервные требования, в других переводят счета государственных учреждений из коммерческих банков в Центральный банк для того, чтобы уменьшить объем средств, находящихся в распоряжении кредитных организаций. В других странах прибегают к ужесточению норм пруденциального надзора (например, к лимитированию валютных составляющих банковского баланса). Некоторые Центральные банки идут на заключение форвардных валютных свопов с целью компенсации оттоков капитала. Однако валютообменные операции обладают такой же ограниченной эффективностью, как и операции на открытом рынке, поскольку несут с собой убытки. Одним из последних средств смягчения влияния движения капитала является расширение границ валютного коридора и введение некоторых элементов контроля над потоками

9 Потери от проведения интервенций образуются в результате выплат по долгу с номиналом во внутренней валюте. Если бы Центральный банк не проводил интервенции, он мог бы получать процентные доходы от размещения валютных резервов.

капиталов. Тем не менее, все же следует признать, что все эти меры, хотя и позволяют снизить инфляционное давление и волатильность курса, никакие средства не могут помешать долгосрочному росту реального обменного курса.