3. дивидендная политика. капитализация фондов

3. дивидендная политика. капитализация фондов

Дивиденды один из видов дохода инвестора, который он может получить в результате вложения средств в акции акционерного общества. Акционеры-владельцы как обыкновенных, так и привилегированных акций имеют право на получение дивидендов.

Дивиденды в зависимости от периода их выплаты делятся на промежуточные, ежеквартальные, полугодовые и годовые. Размер промежуточного дивиденда по акциям каждой категории (типа) определяются Советом директоров (наблюдательным советом) общества. Размер годовых дивидендов определяется общим собранием акционеров по рекомендации Совета директоров (наблюдательного совета) общества. При этом размер годовых дивидендов не может быть больше рекомендованного данным органом управления и меньше выплаченных промежуточных дивидендов. Дивиденд определяется в расчете на одну акцию.

Принятие решения о выплате (объявлении) дивидендов по всем размещенным акциям является правом, а не обязанностью акционерного общества. Поэтому владельцы акций не вправе требовать их выплаты, если общество не приняло такого решения.

С учетом этого должна решаться задача оптимизации распределения чистой прибыли на цели реинвестирования и выплаты дивидендов. Инвестирование средств ведет к росту рыночной стоимости акций общества, выплата дивидендов ведет к возрастанию спроса на данные акции и соответственно возможному рос

Дивидендная политика существенно влияет на капитализацию акционерного общества (фондов), поэтому оптимальная дивидендная политика должна быть направлена на максимизацию рыночной стоимости фирмы, в том числе на максимизацию совокупного богатства акционера.

ту их рыночной стоимости. На получение оптимальных решений существенно влияют размер чистой прибыли и потребности в денежных средствах, необходимых для расширения производства, его реконструкции, ремонта и т.п.

Упрощенно можно сформировать четыре варианта распределения прибыли:

100\% прибыли реинвестируется, 0\% -доход акционеров;

0\% прибыли реинвестируется, 100\% прибыли в доход ак ционеров;

Х\% прибыли реинвестируется, покрывая на 100\% потреб ности в инвестициях; оставшиеся Y\% прибыли в доход акционе ров:

(X + Y)\% = 100\% прибыли;

Y\% прибыли в доход акционеров; оставшиеся Х\% при были — реинвестирование (в случае недостатка инвестиционных средств привлечение новых источников):

(X + Y)\% = J 00\% прибыли.

Существует ряд подходов в теории дивидендной политики, два из которых наиболее показательны . Один из наиболее известных носит название «Теория начисления дивидендов по остаточному принципу» (Residual Theory of Dividends). В его основе идея о существовании так называемого эффекта клиентуры (Client Effect), согласно которой акционеры в большей степени предпочитают стабильность дивидендной политики, а не получение каких-то экстраординарных доходов.

Считается, что величина дивидендов не влияет на изменение совокупного богатства акционеров, поэтому оптимальная стратегия дивидендной политики заключается в том, что дивиденды можно начислять после того, как проанализированы все возможности для эффективного реинвестирования прибыли.

1 См.: Ковалев В. В. Финансовый анализ: Управление капиталом. Выбор инвестиций. Анализ отчетности. М., 1996. С. 253 — 255.

Следовательно, если всю прибыль целесообразно использовать для реинвестирования, дивиденды не выплачиваются совсем. Напротив, если у предприятия нет приемлемых инвестиционных проектов, прибыль в полном объеме направляется на выплату дивидендов. Таким образом, дивиденды выплачиваются только в том случае, если за счет прибыли профинансированы все приемлемые инвестиционные проекты.

Авторы рассматриваемого подхода Ф. Модильяни и М. Миллер считают, что дисконтированная цена обыкновенных акций после финансирования за счет прибыли всех приемлемых проектов плюс полученные по остаточному принципу дивиденды (D) в сумме эквивалентны цене акдий (Ц) до распределения прибыли.

Иными словами, сумма выплаченных дивидендов примерно равна расходам, которые в этом случае необходимо понести для изыскания дополнительных источников финансирования.

Автор другой концепции М. Гордон считает, что «лучше синица в руках, чем журавль в небесах», поскольку инвесторы, исходя из принципа минимизации риска, всегда предпочитают текущие дивиденды возможным будущим, равно как и возможному приросту акционерного капитала. Следует отметить, что какого-то единого формализованного алгоритма принятия решений в области выработки дивидендной политики не существует. Однако имеется ряд факторов, учет которых необходим, в том числе ограничения правового характера, которые определены в России Законом «Об акционерных обществах» (гл. 5, ст. 42, 43).

Кроме того, известна практика, когда в учредительных документах оговаривается минимальная доля текущей прибыли, обязательная к реинвестированию.

Возможны также ограничения в связи с интересами акционеров. Ключевой принцип финансового управления принцип максимизации совокупного дохода акционеров. Величина его за истекший период складывается из суммы полученного дивиденда и прироста курсовой стоимости акций.

Поэтому, определяя оптимальный размер дивидендов, директорат и акционеры должны оценивать, как величина дивидендов может повлиять на цену предприятия в целом. В частности, цена предприятия выражается в рыночной цене акций, которая зависит от многих факторов: общего финансового положения компании, размера выплачиваемых дивидендов, темпа их роста и др.

4. Взаимосвязь рынка ценных бумаг с денежным и кредитными рынками

Финансовый рынок включает: денежный рынок под которым понимается рынок краткосрочных обязательств (до 1 года), в том числе казначейские и коммерческие векселя, а также рынок капиталов, включающий среднеи долгосрочные кредиты, а также рынок ценных бумаг (акции, облигации).

Таким образом, рынок ценных бумаг — составляющая как денежного рынка, так и рынка капиталов.

При этом взаимосвязь РЦБ сденежным рынком и кредитным рынком осуществляется посредством выпуска и обращения долевых и долговых ценных бумаг, т.е. акций, облигаций, векселей, обеспечивающих решение задачи мобилизации и перераспределения временно свободных денежных средств с целью инвестирования в экономически эффективные проекты.

В соответствии с Федеральным законом «О рынке ценных бумаг» акция — эмиссионная ценная бумага, закрепляющая права ее владельца (акционера) на получение части прибыли акционерного общества в виде дивидендов на участие в управлении акционерным обществом и на часть имущества, остающегося после его ликвидации. Выпуск акций на предъявителя разрешается в определенном отношении к величине оплаченного уставного капитала эмитента в соответствии с нормативом, установленным Федеральной комиссией по рынку ценных бумаг.

Облигация — эмиссионная ценная бумага, закрепляющая право ее держателя на получение от эмитента облигации в предусмотренный ею срок ее номинальной стоимости и фиксированного в ней процента от этой стоимости или иного имущественного эквивалента. Облигация может предусматривать иные имущественные права ее держателя, если это не противоречит законодательству РФ.

Выпуск эмиссионных ценных бумаг — совокупность ценных бумаг одного эмитента, обеспечивающих одинаковый объем прав владельцам и имеющих одинаковые условия эмиссии (первичного размещения).

Акции как долевые ценные бумаги и облигации как долговые ценные бумаги имеют одну общую черту — они соответствуют всем признакам, характерным чертам капиталовложений :

инвестиции обычно подразумевают значительные финан совые затраты;

отдача от инвестиций может быть получена в течение не скольких лет в будущем;

1 См.: НорткоттД. Принятие инвестиционный решений/ Пер. с англ.; Под ред. А.Н. Шохина. М., 1997.

в предсказании результатов капитальных вложений обяза тельно присутствуют элементы риска и неопределенности;

те инвестиции, которые обычно рассматриваются как ка питальные вложения, предполагают приобретение оборудования, расширение производственных возможностей или любые другие затраты, которые непосредственно связаны с повышением спо собности предприятия достигать своих стратегических или опе ративных (тактических) целей.

В то же время привлечение инвестиционных ресурсов посредством акций и облигаций имеет свои специфические черты, определяющие, в свою очередь, особенности работы с ними на всех этапах, начиная с принятия решения о выпуске и заканчивая регистрацией отчета об итогах выпуска.

Отличительной особенностью акций является то, что вторичная и последующие эмиссии, при удачном размещении, могут обеспечить запланированное привлечение денежных ресурсов, которые никогда в дальнейшем не возврашаются инвесторам (не учитывая возможных выплат дивидендов), как другие заемные средства. Предполагается лишь соблюдение отчетности перед акционерами об их целевом использовании и полученной эффективности вложений. В то же время в России вторичная и последующие эмиссии акций не имеют пока широкого распространения.

К причинам такого положения дел можно отнести определенную трудоемкость и длительность мероприятий по подготовке, выпуску и размещению ценных бумаг. Однако далеко не последними причинами, сдерживающими последующие эмиссии, является боязнь ряда руководителей потерять контрольный пакет, т.е. рычаги управления предприятием, а также нежелание предоставлять требуемую при подготовке эмиссии подробную информацию о финансово-хозяйственной деятельности предприятия, долевом участии руководителей в уставном капитале и т.д.

Эмиссия облигаций не представляет для руководителей опасности с точки зрения изменения долевого участия руководителей в уставном капитале общества. Однако решение об эмиссии облигаций требует особой тщательности, ответственности, поскольку данный вид ценной бумаги предполагает возврат денежных средств инвестору в строго указанные сроки, причем как основной суммы вклада, так и процентов. В этом плане эмитент (юридическое лицо или органы исполнительной власти либо органы местного самоуправления, выпускающие ценные бумаги и несущие от своего имени обязательства перед их владельцами) очень четко должен представлять себе источники покрытия произведенного займа, а также все процессы, связанные с ним, в том числе сроки. Эти сроки не могут быть очень большими (в России, как правило, не более года), так как инвестору сложно решиться вкладывать деньги в условиях неопределенного будущего, и не могут быть маленькими (как правило, не менее полугода), поскольку эмитенту сложно в такие сроки реализовать инвестиционный проект и получить от него ожидаемый экономический эффект.

Номинал (нарицательная стоимость) должен быть назначен так, чтобы он был наиболее удобен с точки зрения покупательных способностей инвесторов (прежде всего физических лиц) и в то же время минимизировал бы издержки эмитента на документарный выпуск.

Величина дохода на капитал, вложенный инвестором, предполагает, что, с одной стороны, предлагаемый доход должен быть конкурентоспособен по сравнению с другими ценными бумагами, с другой — реален, т.е. должен обеспечиваться соответствующими доходами от реализации инвестиционного проекта или другими источниками, обеспечивающими покрытие произведенного займа.

Непродуманность, недостаточный учет факторов, влияющих на эффективность эмиссионной деятельности предприятия, может привести к неисполнению обязательств эмитента перед инвестором. Очевидно, что в этом случае последующие эмиссии, на которые может решиться подобный эмитент, не будут иметь успеха.

Таким образом, потенциально возможности акций и облигаций как средства привлечения инвестиционных ресурсов очень велики.

Одним из весьма привлекательных инструментов рынка ценных бумаг является вексель, обеспечивающий решение целого ряда вопросов, возникающих в ходе экономических перемен, в частности, использование векселя как средства привлечения денежных ресурсов для нужд предприятия. В сравнении с акциями и облигациями привлечение денег при помощи векселей имеет свои отличия. Во-первых, сроки привлечения — они, как правило, реально не превышают полгода-год; во-вторых, объемы привлекаемых ресурсов потенциально не столь велики, как при эмиссии акций и облигаций.

За время проведения реформ в нашей стране наиболее активно распространилась практика использования векселей в 1995—1996 гг. По данным Банка России, коммерческие банки в 1995 г. выпустили в обшей сложности векселей на сумму 114 трлн руб. (неденоминированных). Выпуск векселей субъектами РФ оценивался в 50 трлн руб., количество векселей, выпущенных предприятиями, оценке не поддается. Предположительно в 1995 г. было выпущено векселей на несколько сот триллионов рублей (неденоминированных). Цели выпуска векселей были следующими:

пополнение оборотных средств предприятий и бюджетов субъектов РФ и муниципальных образований;

привлечение денежных средств как. юридических, так и физических лиц, что в принципе создает все условия для создания вексельных «пирамид»;

взаимозачеты между предприятиями, что позволяет предприятиям, по сути, подлежащим банкротству, «прощать» друг другу давно просроченную и безнадежную задолженность;

сокращение задолженности по заработанной плате.

Отсутствие должного контроля за процессами, происходящими в сфере вексельного обращения, привело, наряду с такими положительными моментами, как снижение недоимки по платежам в бюджет, сокращение взаимной задолженности субъектов хозяйствования, к значительным отрицательным последствиям. Основным отрицательным результатом явилось то, что неконтролируемые вексельные «схемы» ухудшили платежную дисциплину предприятий и поставили соответствующие бюджеты в сложное финансовое положение в связи со значительными недопоступлениями наличных денежных средств.

Огромную роль в прекращении неконтролируемого выпуска необеспеченных векселей сыграл Закон «О переводном и простом векселе», принятый Государственной Думой 21 февраля 1997 г. Статья 2 гласит: «По переводному и простому векселю вправе обязываться граждане Российской Федерации и юридические лица Российской Федерации.

Российская Федерация, субъекты Российской Федерации, городские, сельские поселения и другие муниципальные образования имеют право обязываться по переводному и простому векселю только в случаях, специально предусмотренных Федеральным законом.

По переводному и простому векселю, выпущенному Российской Федерацией, субъектами Российской Федерации, городскими, сельскими поселениями и другими муниципальными образованиями до вступления в силу настоящего Федерального закона, сохраняются ранее установленные обязательства его погашения».

Несмотря на значительное снижение объемов эмиссии векселей в последующие периоды, в связи с выходом вышеназванного закона, более того, после событий 17 августа 1998 г., вексель остался одним из наиболее востребованных инструментов финансового рынка. Это объясняется, прежде всего, тем, что вексель при его применении, в целях фактического совершения хозяйственных и экономических операций, является надежным и эффективным инструментом. Главное, чтобы все стороны, участвующие в процессе обращения векселя, использовали его адекватно тем задачам, для которых он исторически предназначен.

В настоящее время на рынке ценных бумаг сложилась ситуация, отражающая общий характер состояния экономики России.

Выводы

Рынок ценных бумаг является альтернативным источником привлечения компаниями инвестиционных ресурсов посредством выпуска и размещения долговых и долевых ценных бумаг.

Для эффективного функционирования рынок ценных бумаг должен иметь соответствующую структуру; предоставлять услуги, необходимые участникам рынка; оперировать ценными бумагами, востребованными в экономике страны; обеспечивать условия, привлекательные для выпуска и размещения ценных бумаг.

Важнейшим условием обеспечения прозрачности информации о сделках и эмитентах, выявления равновесной цены, устранения конфликта интересов участников рынка является развитие биржевой торговли.

Проведение операций на рынке ценных бумаг должно обеспечивать участникам торгов возможность снижения рисков путем развития, наряду с кассовыми сделками, инструментов срочного рынка.

Возникновение фондовых индексов вызвано желанием участников рынка ценных бумаг моделировать поведение акций компаний на основе соответствующих статистических данных. Наличие разных видов фондовых индексов обусловлено характером ценных бумаг, для анализа поведения которых используется соответствующий индекс.

Дивидендная политика — эффективный инструмент корпоративного управления. Однако не существует универсального подхода к формированию дивидендной политики компаний. Ее разработка предполагает учет специфики, особенностей, присущих каждой конкретной компании.

Взаимосвязь рынка ценных бумаг с денежным и кредитным рынком осуществляется посредством выпуска и обращения долевых и долговых ценных бумаг, обеспечивающих мобилизацию и перераспределение инвестиционных ресурсов.

Контрольные вопросы и задания

Какие основные виды ценных бумаг обращаются на первич ном и вторичном фондовом рынке?

Какие составляющие структуры рынка ценных бумаг вы знаете?

Назовите методы расчета фондовых индексов. Какие основ ные параметры используются для их расчета?

Какие ценные бумаги используются для привлечения ин вестиций? Объясните механизм.

Какие виды профессиональной деятельности на рынке цен ных бумаг вы знаете? Кратко их охарактеризуйте.

Какие основные требования со стороны органов государс твенной власти предъявляются к регистрации и деятельности профессиональных участников рынка ценных бумаг?

Что такое дивидендная политика? Раскройте ее содержание на примере конкретного акционерного общества.

Проанализируйте определение ценных бумаг, сформули рованное в Гражданском кодексе РФ. Выделите дополнительные качества, при наличии которых документы могут признаваться ценными бумагами. Сформулируйте основные задачи, которые решаются с использованием ценных бумаг.

Назовите три признака, которые позволяют считать ценные бумаги эмиссионными. Сформулируйте основные отличия вы пуска и размещения эмиссионных и прочих ценных бумаг.

10. Обоснуйте роль и значимость рынка ценных бумаг для раз

вития финансового рынка страны. Проанализируйте динамику

экономического роста и объемов рынка ценных бумаг с 1995 г. по настоящее время.

Список литературы

Гражданский кодекс Российской Федерации. Ч. I и II. М., 1997.

Федеральный закон от 22 апреля 1996 г. № 39-ФЗ (в ред. от 15 апреля 2006 г.) «О рынке ценных бумаге // СЗ РФ. 1996. № 17. Ст. 1918.

Федеральный закон от 26 декабря 1995 г. № 208-ФЗ (ред. от 31 декабря 2005 г.) «Об акционерных обществах» (принят 24 ноября 1995 г. (с изм. и доп., вступившими в силу с 1 марта 2006 г.) // Там же. 1996. № 1. Ст. 1.

Федеральный закон от 5 марта 1999 г. № 46-ФЗ (ред. от 12 июня 2005 г.) «О защите прав и законных интересов инвесторов на рынке ценных бумаг»//СЗ РФ. 1999. № 10. Ст. 1163.

Ковалев В. В, Финансовый анализ: управление капиталом. Выбор инвестиций. Анализ отчетности. М., 1996.

Миркин Я. Рынок ценных бумаг: воздействие фундаментальных факторов, прогноз и политика развития. М., 2002.

Практикум по курсу «Ценные бумаги»: Учебное пособие / Под ред. В.И. Колесникова, B.C. Торкан овскогоМ., 2000.

Ческидов Б.М. Модели рынков ценных бумаг. СПб., 2006.

Шевченко Г.Н. Правовое регулирование ценных бумаг: Учебное пособие. М., 2003.

©СуржкоА.В.