12.3. облигации

12.3. облигации

Облигации — это долговые обязательства, подтверждающие отношения займа между инвесторами и эмитентами. При этом эмитент (заемщик) гарантирует инвестору (кредитору) выплату определенной суммы по истечении установленного срока и ежегодного дохода в виде фиксированного или плавающего процента.

При необходимости привлечения денежных ресурсов (для финансирования крупных проектов, покрытия текущих расходов, обеспечения ликвидности и т.д.) государство, местные органы власти, банки и другие финансовые институты, а также отдельные корпорации нередко прибегают к выпуску облигаций.

Облигации обеспечивают ее владельцу определенный доход. Индикатором развития рынка ценных бумаг является доходность. Исходной базой для определения доходности облигаций, сертификатов и других ценных бумаг служит их цена.

Облигации имеют следующие виды цен:

номинальную — напечатана на облигации (цена эмиссии), служит базой для начисления процентов и дальнейших перерасчетов цен;

выкупная — по ней эмитент выкупает облигацию; она может совпадать и не совпадать с номинальной ценой, что зависит от условий займа;

рыночную (курсовую) — формируется на рынке ценных бумаг и зависит от сложившейся на нем ситуации (спроса и предложения).

Для государственных облигаций характерна периодическая выплата дохода в виде процентов. Процентная ставка может быть нескольких видов.

Фиксированная ставка, т.е. точно установленная по своей величине. Обычно она применяется в условиях отсутствия инфляции.

Плавающая ставка. Облигации с плавающей ставкой выпускаются в условиях инфляции, обесценения денег и вследствие этого утраты кредиторами интереса к облигациям с твердым процентом. Чтобы учесть темпы инфляции, государство начинает выпускать облигации с плавающей ставкой процента (плавающим купоном). В этом случае размер процента по облигациям зависит от уровня ссудного процента.

Ступенчатая процентная ставка. Процесс изменения ставки процента дифференцирован по годам займа. Данный метод установления процентной ставки может сочетаться с индексацией номинальной курсовой стоимости облигаций (повышением ее по мере роста инфляции).

Нулевой купон и миникупон. При их наличии облигации называются беспроцентными и малопроцентными. В том случае, когда выпускаются облигации с нулевым купоном, курс эмиссии устанавливается ниже номинального на величину скидки. Облигации с миникупоном представляют собой переходный тип к нулевому купону. Купонный доход у них ниже обычного, но скидка с эмиссионной цены меньше, чем у облигации с нулевым купоном.

При определении доходности облигаций следует прежде всего найти ее исходную базу — номинальную (нарицательную) цену, которая равна:

Рном = f, (12.1)

где 3 — сумма займа; рном — номинальная цена облигаций;

К — количество эмитируемых облигаций.

Цена первичного размещения облигаций, или эмиссионная цена, иногда не совпадает с номинальной, тогда возможны два варианта:

эмиссионная цена меньше номинальной, следовательно ценная бумага размещена с премией;

цена эмиссии больше номинальной, значит, ценная бумага размещена с премией.

Кцены = (12.2)

При продаже долгового обязательства на вторичном рынке возникает рыночная цена, курс которой можно определить как отношение этой цены (Ррын) к ее номинальной величине:

рр р

* ном

где Кцены — курс цены.

Поскольку номиналы у разных облигаций существенно различаются между собой, то обычно возникает необходимость в наличии соизмерителя рыночных цен, под которым понимают цену одной облигации в расчете на 100 денежных единиц номинала, а именно:

К = Рн°м '100, (12.3)

Ррын

где К — курс облигации; Ррын — рыночная цена; Рном — номинал облигации;

Например, если облигация с номиналом 100 руб. продается по цене 97 руб., то курс облигации составляет 97.

Если облигация номиналом 180 рублей продается по цене 200

руб., то курс облигации составляет: 90 х

^ 200

Приобретая облигацию или сертификат, инвестор покупает их по эмиссионной или курсовой цене, а погашаются они, как правило, по номинальной. В зависимости от условий займа эти цены могут не совпадать. Разница между ценой погашения и ценой приобретения ценной бумаги дает величину прироста или убытка капитала за весь срок займа.

Если погашение облигации производится по номиналу, а куплена она с дисконтом, то инвестор в итоге имеет прирост капитала:

АД = Лном ~ Рдиск, (12 4)

АД > 0. у '

Доходность облигации в этом случае выше, чем обозначено на купоне.

Если облигация куплена по цене с премией, то при погашении этой бумаги ее владелец терпит убыток:

АД < 0. (12.5)

Следовательно, доходность облигации, приобретенной с премией, оказывается ниже цены, указанной на купоне. Облигация может быть приобретена и по номинальной цене, тогда инвестор дохода не имеет. В этом случае доходность облигации равна купонной.

Перечисленные варианты доходности облигаций позволяют исчислить показатели годового прироста или убытка капитала:

АДгод =АД, (12-6)

где аДгод — абсолютная величина прироста или убытка капитала за год; дД — абсолютная величина прироста капитала или его убытка за весь срок займа; t — число лет займа.

Ідоп = -=год, (12.7)

Годовая дополнительная доходность, или ставка дополнительного дохода (1доп), равна:

АДгод Дпр

где Дпр — цена приобретения облигации.

Доходность облигаций содержит две величины: купонные выплаты — вознаграждение за предоставленный эмитенту займ; разницу между ценой погашения и ценой приобретения облигации.

Купонные выплаты производятся ежегодно (иногда раз в квартал или полугодие), они выражаются в процентах или абсолютной величиной.

Абсолютная величина годовой доходности (Дгод) определяется по формуле

ДгоД = ^^Ж^ (12-8)

где Ic — годовая купонная ставка, проц.; і>ном — номинальная стоимость облигации.

Купонная текущая доходность определяется по формуле

/с = ДоЗ-100. (12.9)

При этом купонная доходность в значительной степени зависит от влияния двух факторов: срока займа (здесь связь обратная: чем отдаленнее срок погашения облигации, тем выше процент доходности) и качества ценной бумаги, в первую очередь от ее надежности.

Для определения доходности ценных бумаг широко используются формулы обыкновенных и точных предметов. Они применяются, в частности, в тех случаях, когда облигация продается не в начале финансового года и выплаты по купону необходимо поделить между прежним владельцем и новым. При применении простых процентов в расчетах исходят из того, что каждый месяц года содержит 30 дней, а год — 360 дней. В этом случае выплаты по купону, которые причитаются продавцу облигации, равны:

Ді Дгод • 360, (12.10)

где —— — коэффициент обыкновенных процентов (К>б); 360

t — число календарных дней от последнего «процентного» дня до дня погашения облигации («процентным» днем считается дата выплаты по купону).

Выплаты по купону (исходя из точных процентов) можно определить по формуле

Ді Дгод • -6-, (12.11)

где -4— — коэффициент точных процентов (Кт). 360

Таким образом, применив приведенные выше формулы, можно определить обе составляющие доходности облигаций: купонные выплаты и разницу между ценой погашения и ценой приобретения облигации. В итоге будет исчислена величина годового совокупного дохода и совокупный доход за весь срок займа.

Величина годового совокупного дохода равна сумме купонных выплат (Дкуп) и годового прироста (или убытка) капитала (Дгод):

Дсов.год = Дкуп + Дгод. (12.12)

Следовательно, годовая совокупная доходность, или ставка совокупного дохода (ставка помещения), равна:

1 = Дсовок.год (12 13)

1 сов = Р , (12.13)

Рприоб

где Рприоб — цена приобретения облигации.

12.4. Стоимостные характеристики облигаций

Как мы уже говорили, облигации имеют нарицательную стоимость (номинал) и рыночную цену. Номинальная стоимость указывается на самой облигации и обозначает сумму, которая предоставляется взаймы и подлежит возврату по окончании срока займа. Она является базовой величиной для расчета приносимого облигацией дохода. Процент либо дисконт по облигации устанавливается к номиналу, а прирост (уменьшение) стоимости облигации за определенный период времени рассчитывается как разница между номинальной стоимостью, по которой облигация будет погашена, и ценой ее приобретения.

Облигации, как правило, имеют относительно высокую номинальную стоимость и ориентированы на состоятельных индивидуальных и институциональных инвесторов. В этом заключается одно из их отличий от акций, номинальная стоимость которых устанавливается в расчете на более широкий круг инвесторов. Следует отметить, что если для акций номинальная стоимость — величина довольно условная, так как они продаются и покупаются преимущественно по ценам, не привязанным к номиналу (могут выпускаться акции без указания номинала), то для облигаций номинальная стоимость является важным параметром, значение которого не меняется в течение срока действия облигационного займа. По первоначально установленной величине номинала облигации погашаются после окончания срока их обращения.

Курс облигации. С момента эмиссии облигации и до погашения они продаются и покупаются по установившимся на рынке ценам. Рыночная цена в момент эмиссии может быть ниже номинала, равна ему или превышать номинал. В дальнейшем рыночная цена облигаций определяется исходя из конъюнктуры, сложившейся на фондовом и финансовом рынках, а также в зависимости от двух главных качеств самого займа:

перспективы получения номинальной стоимости облигаций при их погашении (чем ближе срок погашения в момент приобретения облигации, тем выше ее рыночная цена);

права на получение регулярного фиксированного дохода (чем выше доход, приносимый облигацией, тем выше ее рыночная стоимость).

Рыночная цена облигаций зависит также от ряда других параметров, важнейшим из которых является надежность, или риск инвестиций. Поскольку номиналы различных облигаций могут существенно различаться между собой, часто возникает необходимость в сопоставительном измерителе их рыночных цен. Таким измерителем является курс облигации — значение ее рыночной цены, выраженное в процентах к номиналу:

Ko = Цр 100, (12.14)

где Ко — курс облигации;

Цр — рыночная цена облигации; Но — номинал облигации.

Данные для расчета

Задание 1. Определить курс облигации и указать единицу его измерения (руб., \%, коэффициент). Данные для расчета представлены в табл. 12.1.

Найдите правильные варианты ответов в табл. 12.2.

Дисконт и процентный доход по облигации. Облигации, как и другие ценные бумаги, являются объектом инвестирования и приносят владельцам доход. Общий доход по облигации включает следующие составляющие:

• периодически выплачиваемые проценты (купонный доход);

изменение стоимости облигации за определенный период времени;

доход от реинвестирования выплаченных процентов.

Рассмотрим элементы, составляющие общий доход по облигации. Облигации в отличие от акций приносят держателям фиксированный текущий доход. Он представляет собой так называемый постоянный аннуитет, т.е. право получать ежегодно фиксированную денежную сумму в течение ряда лет. Проценты по облигациям, как правило, выплачиваются один-два раза в год (купонный доход). Чем чаще они выплачиваются, тем больший потенциальный доход приносят облигации, поскольку полученные проценты могут реинвестироваться.

Размер купонного дохода по облигации зависит в первую очередь от ее надежности, т.е. от устойчивости компании-эмитента, которая ее выпустила. Чем устойчивее эмитент и надежнее облигация, тем ниже устанавливаемый по ней процент выплат. Помимо этого, существует зависимость размера процентного дохода и срока обращения облигации: чем больше период обращения облигации, тем выше устанавливаемый по ней процент дохода.

Облигации могут быть бескупонными и продаваться по цене ниже номинала, т.е. с дисконтом. При покупке и продаже таких облигаций требуется определение оптимальной цены, по которой следует продать облигацию сегодня, если известна сумма дохода (дисконт), которая будет получена в будущем, а также действующая норма доходности на финансовом рынке (ставка рефинансирования).

Процесс определения этой цены является дисконтированием, а сама цена называется настоящей стоимостью будущего дохода:

Цд =Т°ТГ, (12.15)

1+ с

100

где Цд — цена продажи облигации с дисконтом; Пс — норма ссудного процента; Л — число лет до погашения; Но — номинал облигации.

3наменатель этого выражения представляет собой дисконтный множитель, показывающий, какую долю составляет цена продажи облигации в ее номинальной стоимости. Разность (Но — Цд) является дисконтом (Дд) и представляет собой установленный доход по облигации.

Данные для расчета

Ответы на задание 2

Задание 2. Определить цену продажи бескупонной дисконтной облигации и указать единицу ее измерения (руб., \%, коэффициент) при действующей ставке рефинансирования равной 25\%. Данные для выполнения задания известны в табл. 12.3.

Последним элементом общего дохода по облигации является доход от реинвестирования полученных процентов. Он может быть, если текущие процентные доходы по облигации постоянно реинвестируются. Размер такого дохода может быть весьма ощутимым для владельца при приобретении им долгосрочных облигаций.

Общий доход, приносимый облигациями, как правило, ниже, чем по другим видам ценных бумаг. Это связано с более высокой надежностью облигаций по сравнению, например, с акциями. Доходы по облигациям меньше подвержены влиянию циклических колебаний экономики и изменений конъюнктуры рынка.

Доходность облигаций. При определении эмитентами параметров выпускаемых облигационных займов, выборе инвесторами облигаций при их покупке, формировании профессиональными участниками фондового рынка инвестиционных портфелей и т.д. возникает необходимость сравнительной оценки эффективности облигационных займов. Эта оценка сводится, главным образом, к определению доходности облигаций.

Доходность облигаций в общем виде представляет собой доход, приходящийся на единицу затрат, т.е. является относительным показателем. Доходность облигаций можно разделить на текущую и полную. Показатель текущей доходности характеризует размер поступлений дохода по облигации за текущий период времени (как правило, за год):

Дт = • 100 (12.16)

где Дт — текущая доходность облигации;

Пг — сумма выплачиваемых за год процентов;

Цр — рыночная цена приобретения облигации.

Текущая доходность является простейшей характеристикой облигаций. Пользуясь только ею, невозможно выбрать наиболее эффективный вариант инвестирования средств, поскольку этот показатель не отражает изменение стоимости облигаций за период владения ими. Текущая доходность безкупонных облигаций, рассчитанная таким способом, будет равна нулю, однако доход по ним в форме дисконта все равно будет иметь место.

Задание 3. Определить текущую доходность облигаций и указать единицу ее измерения (руб., \%, коэффициент). Данные для расчета приведены в табл. 12.5.

Ответы на задание 3

Найдите правильные варианты ответов по текущей доходности облигаций в табл. 12.6.

Показатель полной доходности учитывает оба источника дохода, приносимого облигациями. Он характеризует полный доход по облигации, приходящийся на единицу затрат при ее покупке:

Дп = По + Дд . 100, (12.17) п Цр . Л

где Дп — полная доходность облигации; По — совокупный процентный доход; Дд — размер дисконта по облигации; Цр — рыночная цена приобретения; Л — число лет владения облигацией.

Уточним, что размер дисконта равен разности между номиналом (Но) и рыночной ценой приобретения облигации (Цр), если она находится у инвестора до погашения. Если инвестор продает

облигацию раньше срока погашения, то размер дисконта составляет разность между ценами продажи и приобретения облигации.

Данные для расчета

Задание 4. Определить полную доходность облигации и указать единицу ее измерения (руб., \%, коэффициент). Данные для расчета приведены в табл. 12.7.

Ответы на задание 4

Найдите правильные варианты ответов по полной доходности облигаций в табл. 12.18.

Существуют более сложные алгоритмы расчета полной доходности учитывающие, в частности, третью составляющую совокупного дохода, приносимого облигациями в результате реинвестирования процентных выплат.

На показатели доходности облигаций существенное влияние оказывают два важных фактора: инфляция и налоги.

Если полная доходность облигации превышает уровень текущей инфляции на определенный процент, то именно он и будет составлять ее реальный доход. Если уровень инфляции будет равен или превысит полную доходность, то владельцы облигаций с фиксированным процентом могут не получить доход вовсе или даже понести убытки. Следовательно, в условиях галопирующей инфляции для поддержания доходности инвестиций на уровне адекватном текущей ставке рефинансирования, инвесторам лучше избегать вложений в долгосрочные облигации.

Доходность облигаций (за исключением государственных) уменьшают также и налоги. Поэтому реальная доходность облигаций должна рассчитываться после вычета из дохода, приносимого ими, сумм уплаченных налогов с учетом прогнозируемых темпов инфляции. Реальная доходность может служить инструментом выбора эффективных вариантов вложения капитала.

Правильные варианты ответов на задания 1—4

Номера

заданий

I

II

Варианты заданий

III

IV

V

Единица измерения

\%

руб.

\% \%