4.3. привлекаемые финансовые средства

4.3. привлекаемые финансовые средства

Ценные бумаги известны с позднего Средневековья. Это было время великих географических открытий. Чтобы освоить новые земли, нужны были крупные суммы. В результате появились акционерные компании: английские, голландские, испанские по торговле с Индией, Америкой.

J

Ценная бумага представляет собой документ, который выражает связанные с ним имущественные и неимущественные права, может самостоятельно обращаться на рынке и быть объектом купли-продажи и других сделок, служит источником получения регулярного или разового дохода. Таким образом, ценные бумаги выступают разновидностью денежного капитала, движение которого опосредствует последующее распределение материальных ценностей.

В прошлом ценные бумаги существовали исключительно в физически осязаемой, бумажной форме и печатались типографским способом на специальных бумажных бланках. Ценные бумаги, как правило, изготавливаются с достаточно высокой степенью защищенности от возможных подделок. В последнее время в связи со значительным увеличением оборота ценных бумаг многие из них стали оформляться в виде записей в книгах учета, а также на счетах, ведущихся на различных носителях информации, т.е. перешли в физически неосязаемую (безбумажную) форму. Поэтому на рынке ценных бумаг выпускаются, обращаются и погашаются как собственно ценные бумаги, так и их заменители. Объекты сделок на рынке ценных бумаг называются инструментами рынка ценных бумаг, фондами (в значении денежные фонды) или фондовыми ценностями.

В случае если ценные бумаги не существуют в физически осязаемой форме или если их бумажные бланки помещаются в специальные хранилища, владельцу ценной бумаги выдается документ, удостоверяющий его право на владение.

Экономическая роль ценных бумаг многогранна. Они позволяют аккумулировать крупные капиталы из более мелких капиталов и сбережений населения для финансирования реального сектора экономики.

Рынок ценных бумаг дополняет систему банковского кредита и взаимодействует с ней. Но главная функция рынка ценных бумаг — обращение на нем ценных бумаг: выпуск, продажа, покупка, перепродажа, оценка их рыночного рейтинга. В отличие от банковских ссуд, которые позволяют привлечь деньги год — пять лет, выпуск ценных бумаг может обеспечить их использование в течение нескольких десятилетий.

Как и любой другой рынок, рынок ценных бумаг складывается на фоне спроса и предложения.

Предложение ценных бумаг осуществляют: . ■ правительство страны;

крупные корпорации;

муниципальные органы власти;

акционерные компании;

акционерные банки.

Спрос на ценные бумаги создают:

многочисленные субъекты предпринимательства;

страховые компании;

пенсионные фонды;

инвестиционные фонды;

физические лица.

Вкладывая свои средства в ценные бумаги, юридические и физические лица дают возможность государству, корпорациям, банкам и другим эмитентам ценных бумаг сосредотачивать в своих руках огромные денежные капиталы и направлять их на финансирование реального производства.

Ценные бумаги создают огромное число собственников, придают мобильность капиталу, направляя его в те отрасли и регионы, где он приносит большую прибыль, обеспечивают высокие доходы своим держателям.

Важнейшая разновидность ценных бумаг — акции. Однако акционерные компании не занимают доминирующего места в экономике. Например, в США 10 \% составляют акционерные компании, а 80 \% находятся в индивидуальной собственности. На акционерные общества приходится в настоящее время 80 \% от общего объема продаж ценных бумаг.

Практика развития рынка ценных бумаг зарубежных стран свидетельствует, что организация крупномасштабного рынка — процесс сложный и длительный. Существующие в разных странах финансовые рынки основаны на средствах крупных банков, корпораций и обширных сбережений частных лиц. Для развития и расширения рынка ценных бумаг в России требуется возникновение уверенности во вложении средств в существующие структуры финансового рынка.

Рассмотрим кратко историю развитая фондового рынка российских ценных бумаг, чтобы понять уровень его развития к настоящему моменту.

Становление и развитие рынка ценных бумаг Российской Федерации в период реформы можно разделить на несколько этапов.

Первый этап (1991—1992). 1991 г. был первым годом интенсивного создания акционерных обществ, выпуска ценных бумаг, активизации участников рынка.

На начальном этапе развития отечественного фондового рынка акции товарных бирж представляли основной сектор рынка. Это было вызвано прежде всего товарным дефицитов в то время, и большая часть информации относительно спроса и предложения по различным группам товаров стекалась на эти биржи, где и заключались по ним высокорентабельные сделки.

г

J

Операции с ценными бумагами на биржевом и внебиржевом рынках сводились, по существу, к первичному их размещению (что для бирж совершенно несвойственно), причем на биржах доминировали акции самих бирж.

Второй этап (1992—1994) характеризовался выходом в обращение «именного приватизационного чека» — ваучера.

Третий этап (1994 — 4-й квартал 1995 г.) можно назвать депрессивным. Крах финансовых пирамид и приближение парламентских выборов привели к еще более сильному падению акций приватизированных предприятий.

Неграмотные действия подорвали доверие к фондовому рынку. Наблюдалось отставание законодательной базы от реального развития рынка ценных бумаг. Миллионы вкладчиков лишились своих сбережений. Поставленные задачи не были достигнуты. В стране появилось значительное количество акционеров, но они в общей массе являлись пассивными участниками рынка ценных бумаг.

Четвертый этап (1996— Навгуста 1998г.) характеризуют два важных события: выпуск облигаций государственного сберегательного займа (далее — ОГСЗ) и введение валютного коридора. Несмотря на то что государство уже имело долговые государственные бумаги, которые были представлены безналичными инструментами (государственные краткосрочные облигации, облигации финансового займа), выпуск ОГСЗ позволил переориентировать население с покупки наличного доллара США на покупку данного инструмента, добиваясь тем самым возобновления доверия к рынку ценных бумаг в целом.

Пятый этап (17 августа 1998 г. — настоящее время) — этап развития. Как было уже сказано выше, во многом этому способствовало вложение денег российских инвесторов. Существует убеждение, что иностранные инвесторы поверят в эффективность вложения лишь в том случае, если непосредственно инвесторы данной страны начнут вкладывать в нее свои средства. Утечка денег за границу существенно снижается, что позволяет в настоящий момент судить о России как о стране компаний ликвидных и имеющих потенциально высокую отдачу от инвестиций.

Обобщая сказанное, можно отметить, что для предприятий с временно свободными денежными средствами фондовый рынок позволит участвовать в увеличении собственного капитала за счет привлечения свободных денежных средств юридических и физических лиц.

К сожалению, вторичный рынок выступает пока местом для спекулятивных операций, а поэтому риск вложения денег подобным образом достаточно велик. Однако по мере совершенствования он будет трансформироваться в механизм дополнительного финансирования инвестиций реального сектора — в источник средств для модернизации предприятий или создания новой продукции.

Вкладывая свои средства (сбережения) в те или иные виды ценных бумаг, инвесторы преследуют следующие цели:

безопасность вложений;

доходность вложений;

прирост вложений;

ликвидность вложений.

Безопасность обеспечивают в первую очередь облигации государственных займов, казначейские билеты, акции крупных устойчивых компаний, банков.

Доходность ценных бумаг всегда соседствует с высоким риском ее получения, хотя имеются доходные и надежные ценные бумаги. Доходность ценных бумаг обеспечивается их тщательным подбором и периодической переоценкой.

Наращивать вложения можно только с помощью акций, которые приносят дивиденды, и которые в свою очередь можно реинвестировать в новые акции, увеличивая общий капитал.

Ликвидность ценных бумаг связана с возможностью их быстрого превращения в деньги. При приемлемой цене они всегда могут быть быстро проданы.

Ни одна ценная бумага не обладает всеми инвестиционными качествами. Если акционерная компания обещает высокие дивиденды, то есть риск их не получить. Напротив, умеренные доходы, как правило, вызывают уверенность в их обеспеченности.

Говоря об итогах развития финансового рынка России, надо отметить, что мы переходим к качественно новому этапу развития. За 2000—2004 гг. более чем в пять раз увеличилась емкость рынка и его ликвидность, а капитализация рынка акций превысила 200 млрддолл. Паевые инвестиционные фонды создаются инвестиционными компаниями; они либо продают акции, составляющие портфель этого фонда, либо их покупают. Стать участником такого фонда можно, купив пай в нем.

Выбор акций на нашем рынке пока небольшой — это ценные бумаги крупных российских предприятий «Лукойл», «РАО ЕЭС», «ЮКОС», «Сбербанк»,« Газпром», «Мосэнерго» и др., причем 80 \% акций на бирже приходится на них.

Но российский фондовый рынок растет, за последние годы индекс российской товарной системы вырос на 300 \%. В этой связи роль и значение финансового рынка в развитии экономики трудно переоценить.

Фондовый рынок — это рынок, на котором торгуют специфическим товаром — ценными бумагами. Их ценность определяется активами, которые стоят за этими бумагами.

Роль и значение фондового рынка в системе рыночных отношений определяются следующими факторами:

привлечением свободных средств в виде инвестиций для развития производства;

обеспечением перелива капитала из низкорентабельных отраслей в развивающиеся отрасли;

привлечением средств для покрытия дефицита федерального и местного бюджетов;

возможностью оценить состояние экономики по индикаторам (индексам) фондового рынка;

влиянием на изменение темпов инфляции.

Фондовый рынок — важнейший механизм, обеспечивающий эффективное функционирование всей экономики. В настоящее время в России рынок ценных бумаг развивается и переходит к качественно новому этапу.

В ноябре 1994 г. была создана Федеральная комиссия по ценным бумагам и Фондовому рынку при Правительстве РФ (ФКЦБ), которая обладает широкими полномочиями по регулированию фондового рынка и лицензированию деятельности участников и посредников.

В экономической науке есть много определений ценной бумаги. Наиболее точными считается определение, которое подчеркивает, что это документ, являющийся титулом собственности и правом на получение доходов.

Одно из важнейших свойств ценной бумаги —ее назначение быть предметом купли-продажи на фондовом рынке. 1 Различают фондовые и нефондовые ценные бумаги. К фондовым ценным бумагам относятся акции и облигации.

Важнейшим источником привлечения финансовых ресурсов для фирм, основанных как закрытые и открытые акционерные общества, является выпуск акций. В акционерном обществе могут выпускаться разнообразные виды и типы акций. Существует много разновидностей акций: простая (обычная), привилегированная, именная, на предъявителя, «золотая акция» и т.д.

Акция наделяет ее владельца статусом собственника акционерного общества (далее — АО) и предоставляет ему следующие права:

ш получение прибыли АО пропорционально своей доле в уставном капитале;

Г . L. 

Различия между акцией и облигацией заключаются в следующем: , I) акция — ценная бумага бессрочная, а облигация — срочная;

эмитент акции не обязан ее выкупать, а эмитент облигации обязан выкупать (погашать);

по акциям не гарантировано получение никаких доходов, а по облигациям гарантировано;

акция — ценная бумага высокодоходная, но рискованная, а облигация — менее доходная, но более надежная;

акция абсолютно защищена от инфляции, а облигация беззащитна перед ней;

владелец акции — собственник имущества, а владелец облигации — кредитор общества.

Облигации характеризуются:

отношением займа между инвестором и эмитентом. Лицо, купившее облигацию, не становится владельцем предприятия;

наличием конечного срока обращения облигации, после истечения которого она гасится.

По собственности эмитента облигации могут быть:

государственными;

корпоративными;

муниципальными;

частными.

По форме получения дохода различают:

выигрышные;

купонные — по таким облигациям текущий доход выплачивается несколько раз в форме купонного дохода, равный отношению произведения номинала и купонной ставки к числу купонные периодов;

дисконтные — доход выплачивается один раз в форме дисконта, равного разнице номинальной стоимости и ее продажной цены.

По способу погашения облигационного займа существует сериальная облигация, погашение которой происходит частями (траншами) отложенного фонда, а эмитент периодически создает фонд погашения выкупного фонда.

Если договорная цена облигации равна номиналу, то доходность облигации специально рассчитывать не надо, так как она равна купонной ставке по облигации. В противном случае доходность надо рассчитывать. Выделяют два показателя доходности по купонной облигации: текущая (рыночная стоимость) и доходность в период погашения (выкупная стоимость).

По дисконтной облигации рассчитывают только выкупную стоимость. Доход по облигациям облагается налогом, аналогично акци 

8 Финансовый менеджмент

ям. В России платежи по облигациям выплачиваются из чистой прибыли. Так как доходы от акций и облигаций выплачиваются из чистой прибыли, то установлен порядок выплат доходов по ценным бумагам: сначала выплачиваются доходы по облигациям, затем по привилегированным акциям, а затем дивиденды по обыкновенным акциям.

В большинстве случаев облигационные займы являются долгосрочными (от пяти лет и более). Во всех странах большое внимание обращается на принцип размещения и приобретения льготных ценных бумаг и в особенности облигаций. Разработана дифференциация облигаций по качеству. Например, в США максимальное качество — Ааа/ААА, высшее качество — Аа/АА, среднее — Ваа/ВВВ, низкое — Саа/ССС.

Фирмы прибегают к эмиссии облигаций для того, чтобы получить заемный капитал. В отличие от банковского кредита облигационные займы обеспечивают привлечение кредитных ресурсов на более длительные периоды. Следует учитывать, что, выпуская облигации, фирма не увеличивает свой уставный капитал. Инвесторы, приобретая облигации, не считаются акционерами и не участвуют в управлении предприятием.

Облигации могут быть в наличной форме в виде бланка конкретной ценной бумаги и в безналичной в виде записей на счетах.

Понятно, что акции и облигации имеют неодинаковые инвестиционные качества, т.е. неодинаковую привлекательность для инвесторов.

Облигации, как правило, обеспечивают большую сохранность сбережений, чем акиии, и поэтому более привлекательны для людей осторожных и консервативных. Особенно надежны государственные облигации, но их аладельцы имеют доходность ниже и лишены возможности быстрого обогащения, в отличие от владельцев акций.

Акции более интересны для прогрессивных, рисковых инвесторов. Это наиболее привлекательная форма для вложения средств. Известно, что все акции делятся на несколько групп по их доходности, ликвидности:

акции «голубые фишки» — самые престижные, «спрэд» которых очень высок (цены покупки и продажи очень близки). Именно по этим акциям больше всего сделок;

акции «II эшелона» — акции известных компаний, но сделок по ним меньше и рейтинг ниже;

3) акции «неликвидные» — по ним сделки редки, рейтинг низкий.

На российском и мировом фондовых рынках ценятся и котируются акции самых крупных российских предприятий. Основная стоІ/

имость акций на бирже приходится на них. Крупная валютная биржа Российской Федерации — это Московская межбанковская валютная биржа, на нее приходится 80 \% всего оборота рынка акций. Общая стоимость акций на фондовом рынке составляет 165 млрд долл. В США этот показатель равен почти 10 трлн долл.

В последние годы российский фондовый рынок стал интересным для западных инвесторов. Растут рейтинги ценных бумаг, и это привлекает как отечественных, так и зарубежных инвесторов.

Существуют производные ценные бумаги, такие как опцион, ордер, фьючерс, вексель, форвард, варрант.

Опцион дает право приобрести или продать ценные бумаги по определенной цене в определенный момент времени в течение обозначенного срока. Опцион — самостоятельная ценная бумага. Он ограничивает негативные влияния рыночной конъюнктуры на контракт. Опционы, как правило, заключаются на акции, индексы их курсов. В случае благоприятной ситуации на рынке покупатель извлекает дополнительную прибыль.

Ордер — сертификат, дающий держателю право покупать ценные бумаги по заранее определенной цене. Обычно выпускается с акциями.

Фьючерс — контракт на покупку (или продажу) ценных бумаг по определенной цене в течение установленного периода. Финансовые фьючерсы — это стандартный срочный контракт, который заключается между эмитентом (продавцом) и покупателем (инвестором) в целях купли и продажи в будущем ценных бумаг по зафиксированной ранее цене. Сделки осуществляются на фондовой бирже.

Вексель — письменное долговое обязательство установленной формы, выдаваемые кредитору с правом возврата сумм, указанных в векселе. Л Форвард — срочная валютная операция, предполагающая продажу или покупку валюты.

Варрант — ценная бумага, дающее право на покупку ценных бумаг. Эти бумаги носят вторичный, производственный характер в отношении действующих на рынке акций и облигаций. Варрант выпускается в ряде случаев вместе с выпуском облигаций в целях привлечения к ним как индивидуальных, так и коллективных инвесторов. Варранты — производные ценные бумаги от конкретных акций и облигаций.

Операции с такими ценными бумагами проводятся как на первичном, так и на вторичном рынке.

Особенности производных ценных бумаг заключаются в том, что они способствуют продаже и перепродаже фондовых ценных бумаг и получению доходов на этих операциях.

Если рассматривать рынок ценных бумаг как источник дохода, то таковым в первую очередь является формирование акционерного капитала, направленного на развитие предпринимательской деятельности разного рода.

Выпуск акций обычно осуществляется на величину уставного капитала, который имеет акционерная компания. Хотя корпорации могут самостоятельно осуществлять продажу ценных бумаг, чаще всего они прибегают к услугам посредников. Дилеры, маклеры, брокеры, заключив соглашение, проводят подписку у инвесторов, предварительно проведя тщательный анализ той отрасли, в которой действует акционерный капитал, тщательно изучают ее финансовую отчетность. В свою очередь дилер дает акционерной компании советы относительно количества, стоимости и типа ценных бумаг, о выпуске акций на внутреннем или внешнем рынке, размере номинальной стоимости.

При приобретении акций следует проследить за изменением стоимости акций за промежуток времени, который позволяет анализировать динамику курсовой стоимости.

Выпуск акций с различными характеристиками позволяет быстрее и эффективнее их реализовать. Обычные и привилегированные акции состааляют акционерный капитал компании. Он делится на уставный и «выпущенный» — находящийся в обращении. Для того чтобы капиталы акционерных компаний возрастали, требуется привлекать как можно больше мелких инвесторов, а также денежные средства физических лиц.

Различают несколько видов стоимости акций.

Номинальная — стоимость акции при формировании уставного капитала, величина номинальной стоимости указывается на бланке акции или в регистрационных документах.

Эмиссионная — фиксированная цена акции при ее первичном размещении (может не совпадать с номинальной стоимостью).

Курсовая (рыночная) — цена по результатам котировки акций на вторичном фондовом рынке. Рыночная стоимость отражает равновесие между спросом и предложением в определенном периоде.

Балансовая (книжная) — отражает стоимость собственного капитала предприятия, приходящегося на одну акцию.

Учетная — цена акции, по которой она числится в настоящий момент на балансе общества.

Выкупная — стоимость отзывных акций, т.е. сумма, оплачиваемая руководством предприятия за выкуп собственных акций у их владельцев для аннулирования.

Ликвидационная — фактическая стоимость имущества ликвидируемого предприятия, приходящаяся на одну акцию.

При определении курсовой стоимости учитываются такие характеристики, как ликвидность, доходность, надежность, прирост.

Для оценки стоимости акции используются следующие показатели:

чистая прибыль акционерного общества .

доход на акцию =

общее число обыкновенных акций

сумма дивиденда

ставка дивиденда = 100\%;

рыночная цена акции

рыночная цена акции коэффициент котировки акции - учетная цена акции '

(номинальная цена)

Кроме вышеуказанных показателей используются следующие методы оценки курсовой стоимости акций.

Метод капитализации прибыли позволяет определить уровень курсовой стоимости Скурс на основе ожидаемой прибыли на акцию Е и требуемого уровня доходности к

с

курс г

В России в качестве минимального уровня доходности принимается ставка центрального банка России.

Метод капитализации дивидендов позволяет определить курсовую стоимость на основе отношения величины дивиденда Д к требуемому уровню доходности или банковскому проценту по депозитам rnenQ3:

С =-i

аепоз

Чем выше уровень дивидендов, тем дороже ценится акция и выше ее рейтинг, однако при повышении процента по депозитам курс акции снижается.

Метод капитализации денежных потоков позволяет оценить курсовую стоимость на основе соотношения производственного потока (прибыль Е на акцию + амортизация на акцию) и требуемой нормы доходности (либо процентной ставки, равной г).

Метод мультипликатора учитывает стоимость акции аналогичной

Р

фирмы на фондовом рынке — и ожидаемую прибыль на акцию анас

лизируемой прибыли:

р

Г = F —

курс ОЖИЛ £ '

Таким образом, используя различные методы оценки курсовой стоимости, исходя из экономических характеристик конкретных предприятий, сравнивают полученные результаты с фактическими рыночными ценами и на этой основе принимают решение о покупке или продаже ценной бумаги.

Так как на фондовом рынке инвестиционные сделки осуществляются интенсивно, то при определении доходности от сделок необходимо учитывать трансакционные (операционные) издержки. При определении действительной (реальной) доходности величина трансакционных издержек прибавляется к цене покупки финансового актива, и полученная сумма впоследствии вычитается из цены их продажи.

Акции также приносят доходы в виде дивидендов, позволяют сохранить капитал, приращивать капитал на основе роста курсовой стоимости ценных бумаг, получать доход от колебаний валюты, цен продаж и покупок.

Проблема выплаты дивидендов связана с тем, что при их выплате привлекательность той или иной акции растет. Дивиденды сигнализируют о том, что фирма, выпустившая акции, работает успешно. Но с другой стороны, чтобы работать успешно, следует вкладывать прибыль в развитие и расширение предпринимательской деятельности. Американские экономисты Ф. Модильяни и М. Миллер считали, что если дивиденды не выплачиваются, а фирма получает заказы, работает с прибылью, то курсовая стоимость акций падать не будет.

Получение дивидендов по акциям сложная и мало предсказуемая система. Считается, что рыночная цена акции тесно связана с выплатой дивидендов.

На самом деле факторы, влияющие на стоимость акции гораздо сложнее, динамичнее: конъюнктура рынка, политические и экономические кризисы, рост банковских процентов, изменение курсов валют, темпы инфляции и т.д.

Рыночная цена облигации также складывается на рынке и зависит от номинальной стоимости и дохода, который она приносит.

г

с/

По способу получения дохода облигации делятся:

на дисконтные — продаваемые инвесторам по цене ниже номинала. При погашении инвестор получает доход в виде разницы между номинальной стоимостью и ценой приобретения;

на облигации с нулевым купоном — выплаты по ней предполагаются по окончании срока займа номинальной стоимостью, т.е. денежные выплаты до погашения равны нулю. Тогда курсовая стоимость, приведенная к периоду покупки, будет определяться по формуле

CF

где PV — курсовая стоимость облигации с учетом коэффициента дисконтирования: С/7 — сумма, выплачиваемая при погашении облигации; (— срок облигационного займа; г— процентная ставка (может бытьстав-..■(>:■ ка Центрального банка России);

от на бессрочные облигации — их специфика — в отсутствии времени их погашения. При выпуске подобных облигаций устанавливается годовой доход, получаемый инвестором. Для определения курсовой стоимости используются соотношение

г

При различных ситуациях на фондовом рынке и изменении процентной ставки текущая курсовая стоимость будет различной; на облигации с фиксированной купонной ставкой. Денежный поток в этом случае складывается из одинаковых по годам поступлений купонного дохода Сдм и номинальной стоимости облигации Снон, выплачиваемой в момент погашения. В этом случае курсовая стоимость определяется так:

PV = 1

ЛОХ . _|_ НОМ

( + г)' (1 + гУ

На российских фондовых рынках обращаются государственные краткосрочные бескупонные облигации. Однако у них есть существенный недостаток — краткосрочность. Поэтому были выпущены облигации федерального займа с переменным купоном. Их доходность привязана к доходности по государственным краткосрочным облигациям, период обращения один — три года.

Выпушены также облигации государственного займа Российской Федерации. Эмитентом выступает Министерство финансов РФ. Такие облигации выпускаются сроком на один-два года с регулярной выплатой дохода по купонам.

Помимо облигаций, выпускаемых правительственными структурами, на фондовых рынках Российской Федерации действуют корпоративные облигации. Их выпуск интенсивно увеличивается, и этому есть объяснения. Это связано, во-первых, с высокими издержками эмитента по выходу на рынок, во-вторых, с узостью российского рынка, недостатком инвестиционных ресурсов внутри страны, отсутствием достоверной и полной информации.

Цифры по корпоративным обязательствам свидетельствуют, что внутренние корпоративные облигации составляют 5,2 млрд долл. (на 20 октября 2003 г.), а в корпоративные еврооблигации вложено 9,4 млрд долл. Нарастают объемы региональных и муниципальных облигаций. Но для дальнейшего развития рынка ценных бумаг требуется выполнять общепринятые требования, в частности: обеспечивать выплаты процентных платежей в указанные сроки, гасить задолжно-сти по окончании срока облигационного займа, долговые обязательства должны быть обеспечены активами фирмы без ущерба для платежеспособности.

Особенность эмиссии российских еврооблигаций заключается в правильном выборе инструментов заимствования. Критерии при решении данной проблемы — сроки и доходность заимствования. Для субъектов РФ в настоящее время приемлема прямая эмиссия, и она уже используется такими компаниями, как «Газпром», банками «Русский стандарт», «Траст», «Альфа-банк» и др.

Эмиссия еврооблигаций должна рассматриваться эмитентом не как единичное событие, а как комплексная программа диверсификации внешних источников заемных средств.

Следует отметить, что несмотря на то, что российский финансовый рынок в последние годы успешно развивается, у него есть существенные проблемы.

Существует значительный барьер между финансовым рынком и реальным сектором. Финансовый рынок пока не выполняет свои прямые функции привлекать и перераспределять инвестиционные ресурсы. По данным Министерства экономического развития и торговли РФ, емкость финансового рынка к ВВП на конец 2002 г. составила 86,5 \%, у развитых стран — 467,7 \%, у развивающихся — 204,7 \%.

Недостатком российского финансового рынка считается его привязка к нефтегазовому сектору. Столь узкая привязка проявляется

в том, что при расчете рейтинга товарной системы предприятия нефтегазового направления составляет 65 \%. Рейтинг товарной системы сильно зависит от динамики мировых иен на нефть.

В последние годы происходит сокращение акций в свободном обращении, на конец 2003 г. эксперты «Альфа банка» оценивают их долю приблизительно в 28 \%, отсюда — перемещение российских инвесторов на внешние рынки. Проблемой российского финансового рынка остается наличие узкого круга финансовых инструментов. Выше отмечалось малое количество востребованных акций, отсутствие ипотечных бумаг, слабое развитие государственных ценных бумаг. Еще хуже обстоит дело с привлечением частных инвесторов. Участниками российского фондового рынка выступает 0,1 \% населения, в Южной Корее — 8,3 \%, Японии — 26,5 \%, США 48,2 \%.

Проблема привлечения инвесторов, и в том числе физических лиц, связана прежде всего с защитой их интересов. Для повышения уровня защиты интересов инвесторов важное значение имеет система компенсации гражданам, выступающим в качестве инвесторов на финансовом рынке. Формирование такой системы становится сегодня актуальной задачей.

Другая проблема — снижение затрат в процессе подготовки и реализации проектов по привлечению инвестиций: оптимизация налогообложения, обеспечение полного комплекса механизма инвестирова-ниясвязано, поддержка прав и интересов инвесторов. Перечисленные меры активизации рынка ценных бумаг двигаются в правильном направлении, что подтверждается растущим доверием отечественных и зарубежных инвесторов.