3.2. финансовые институты, или финансовые посредники

3.2. финансовые институты, или финансовые посредники

Организации, «соединяющие* финансовые потребности заемщиков и кредиторов посредством размещения у себя средств кредиторов и предоставления в дальнейшем их заемщикам, являются финансовыми посредниками, in и финансовыми институтами.

Важнейшими причинами возникновения этих структур являются специализация и рост масштабов бизнеса, которые предоставляют финансовым посредникам не только благоприятные возможности для получения прибыли, но также создают ниши для фирм, специализирующихся на оказании определенных финансовых услуг для компаний. Финансовые посредники отличаются от других фирм тем, что подавляющее большинство их активов и обязательств являются финансовыми. Экономический смысл существования финансовых посредников состоит в следующем:

объединение в обший фонд средств мелких инвесторов и получение возможности предоставления значительных ссуд крупным заемщикам;

возможность предоставления ссуд большому количеству заемщиков и диверсификации собственного портфеля:

совершенствование профессионализма благодаря объему сделок;

появление эффекта роста масштаба финансовой индустрии и новых возможностей для оценки и мониторинга риска.

Финансовые посредники национальных финансовых рынков чаше всего создаются по типу и подобию посредников международного финансового рынка. К ним относятся:

Международные органиіацшн (МВФ. МБРР и т.д.. работают по иным условиям, нежели все остальные участники мирового финансового рынка).

Трастовые компании, которые оказывают услуги по управлению определенными активами клиентов (управление пакетами ценных бумаг, управление по доверенности, агентские фонды). Фонды таких компаний составляют:

акционерный капитал самих трастовых компаний;

гарантийные фонды, принятые к управлению по доверенности;

наследственные фонды (фонды, управляемые по завещанию собственника в интересах наследника).

Суть понятия «траст» в рамках зарубежного законодательства заключается вследующем: одно лицо — учредитель траста — передает свое имущество другому лицу (управляющему траста или доверительному собственнику), с тем чтобы последний владел активами, обособленными от частной собственности учредителя траста (так называемый трастовый фонд), а также заключал сделки с этими активами в интересах другого лица (бенефициара) или для осуществления какой-либо цели, оговоренной в трасте.

На практике выделяются две основные цели учреждения и использования траста:

■ траст — средство для того, чтобы обезопасить свои активы (учредитель теряет право собственности, а вместе с этим кредиторы теряют возможность предъявления претензий, направленных именно на эти активы);

траст — практически идеальная альтернатива завещанию, так как при учреждении траста допускается существование нескольких бенефициаров (как и трастовых управляющих), в пользу которых и распределяется это имущество (как частями — при жизни учредителя, так и после его смерти).

Но при наличии названных плюсов в институте траста есть, конечно, и свои если не сказать минусы, то ограничения. Так. к примеру траст должен быть безотзывным, т.е. учредитель передает имущество, а вместе с ним теряет практически полностью контроль над активами, что, естественно, создает опасность того, что это имущество будет использоваться не так, как предполагал учредитель, а попросту что управляющий трастом поведет себя недобросовестно по отношению к сбережениям учредителя.

В безотзывном (или. как его еше называют, дискреционном) трасте доверительный собственник определяет, какую долю имущества получает каждый из бенефициаров траста. А подчас он даже определяет сам список бенефициаров, хотя при учреждении траста собственником имущества даются указания относительно того, кого включать в этот список.

В соответствии с тем, что такая форма траста априори предусматривает весьма значительную степень отчуждения имущества, бенефициар, назначаемый в качестве управляющим трастом, не имеет в активах траста имущественного интереса, который мог бы быть принудительно осуществлен по закону. А ведь нередко этот бенефициар является и самим учредителем траста; и тут оказывается, что у него нет не только особых прав на имущество траста, но даже и на отчеты по использованию его же имущества.

Страховые компании относятся к наиболее развитым институциональным финансовым посредникам. В 2007 г. объем собранной страховой премии всеми страховыми компаниями мира достиг 4.1 трлн долл. США, увеличившись на 2,5\% посравнениюс предшествующим годом (табл. 3.19).

Мировыми лидерами по развитию страхования являются высокоразвитые страны (табл. 3.20).

Национальные банки (центральный банк) — посредники между государством и остальной экономикой черезбанки. В качестве такого учреждения национальный банк призван регулировать денежные и кредитные потоки с помощью инструментов, которые закреплены за ним в законодательном порядке.

В различных государствах такие банки называются по-разному: народные, государственные, эмиссионные, резервные, например: Национальный банк Украины, Федеральная резервная система США, Банк Англии. Немецкий федеральный банк. Государственный банк Вьетнама. Народный банк Китая. Национальный банк Республики Казахстан. В России — Центральный банк Российской Федерации (Банк России).

Центральный банк является органом регулирования, сочетающим черты банка и государственного ведомства, поэтому в научной литературе его часто называют квазипосредником.

Центральный банк не всегда принадлежит государству. Но даже если государство формально не владеет его капиталом (США, Италия, Швейцария) или владеет частично (Бельгия — 50\%. Япония — 55\%), центральны!'! банк выполняет функции государственного органа.

По своему положению в кредитной системе центральный банк играет роль «банка банков», т.е. хранит обязательные резервы и свободные средства коммерческих банков и других учреждений, предоставляет им ссуды, выступает в качестве «кредитора последней инстанции», организует национальную систему'взаимозачетов денежных обязательств либо непосредственно через свои отделения, либо через специальные расчетные палаты.

Основные функции центрального банка:

эмиссия банкнот;

проведение денежно-кредитной политики:

рефинансирование кредитно-банковских институтов:

проведение валютной политики;

регулирование деятельности кредитных институтов;

функции финансового агента правительства;

установка ломбардной ставки.

В соответствии с содержанием и функциями финансовых посредников строится и баланс Банка России, который в агрегированном виде выглядит следующим образом.

Активы:

золотовалютные резервы;

кредиты центрального банка, выданные правительству и коммерческим банкам;

государственные облигации. Пассивы:

депозиты коммерческих банков в ЦБ (обязательные резервы и дополнительные депозиты);

наличные деньги, которые ЦБ выпустил в обращение;

счета казначейства, которые обслуживает ЦБ;

капитал ЦБ;

средства кредитных организаций.

Пенсионные фонды привлекают ресурсы путем привлечения государственных и частных пенсионных выплат и представляют собой совокупность активов, внесенных для государственного либо негосударственного управления средствами пенсионной системы и обеспечивающих права граждан на пенсионное обеспечение. Характеристика крупнейших пенсионных фондов представлена в табл. 3.21.

Инвестиционные фонды — компании, которые продают спои акшш или паи (в зависимости от организационно-правовой формы существуют акционерные и паевые инвестиционные фонды) юридическим или физическим лицам, а затем инвестируют вырученные средства в самые различные ценные бумаги. Цель — сформировать доходный пакет ценных бумаг посредством их диверсификации. В основе прибыли — колебания рыночной стоимости ценных бумаг, входящих в состав портфеля компании.

Вшшные фонды — портфель акций, облигаций или других к приобретенных от имени группы инвесторов, управление которым осуществляется профессиональной инвестиционной компанией или

другим финансовым интггутом. Фонды предоставляют определенные удобства своим участникам, в частности доступ к котировкам ценных бумаг на вторичном рынке. Стоимость акций фонда равна стоимости суммарных инвестиций фонда (за вычетом долга), деленных на число акций. Основное преимущество для вкладчиков — уменьшение риска, поскольку инвестиции распределены среди большого количества различных предприятий.

Крупнейшими взаимными фондами обладают такие компании, YZKJPMorgan Chase, Morgan Stanley, Altianz (деятельность осуществляется через принадлежащую Alianz американскую компанию PIMCO), Goldman Saelis. Citigroup. Крупнейшими взаимными фондами в России обладают Атон. Тройка Диалог и Ренессанс Капитал.

Коммерческие банки — основные посредники, которые покупают ценные бумаги, государственные краткосрочные облигации и держат их в своем портфеле, предоставляют услуги андеррайтинга. Они относятся к институтам как первичного, так и вторичного рынка. Коммерческий банк — организация, основной деятельностью которой является выдача кредитов и принятие вкладов (депозитов). Процентные ставки по выданным кредитам выше процентных ставок по вкладам. Разница между этими показателями является банковской прибылью — маржей. Эпитет «коммерческий» в отношении банка условен, потому что означает, что главной целью деятельности организации является получение прибыли. В то же время некоторые банки более глубоко специализируются на отдельных банковских услугах.

К банковским услугам относятся:

кредитование юридических и физических лиц;

операции по вкладам;

валютные операции (только уполномоченные банки);

операции с драгоценными металлами;

выход на фондовый рынок и Forex;

ведение расчетных счетов хозяйствующих экономических субъектов;

обмениспорченны.хденежных(рваные,обожженные,постиранные купюры) знаков на неиспорченные;

ипотека;

* автокредитование: ' и др.

В зависимости от законодательства страны и особенностей сформирования фондовых рынков коммерческие банки играют различную роль. Российские коммерческие банки, так же как германские и японские, могут оказывать как кредитные, так и инвестиционные услуги (в отличие от американских, хотя в последние годы в США осуществляются шаги по наделению коммерческих банков этими функциями), т.е. могут совмещать классические банковские операции с деятельностью на фондовом рынке. В Польше банкам категорически запрещено работатьс негосударственными ценными бумагами. Коммерческие банки России могут выполнять все виды операций на рынке ценных бумаг (при наличии лицензии, выданной ФСФР). в том числе заниматься брокерской и дилерской деятельностью, консультированием, клиринговыми операциями, вести реестр акционеров и осуществлять депозитарную деятельность. Лицензии Центрального банка РФ дают право кредитной организации оперировать ценными бумагами, выполняющими функции средств платежа (чеки, векселя и т.п.), а также бумагами, подтверждающими привлечение средств во вклады (сберегательными и депозитными сертификатами, сберегательными книжками). Для работы с другими ценными бумагами (втом числе корпоративными) необходима специальная лицензия ФСФР. Широкий спектр деятельности коммерческих банков в России становится объектом принципиально)! критики в период экономического кризиса. Полемика в научной и практической сферах сосредоточена на ограничении деятельности банков на фондовом рынке по типу американской банковской системы.

Венчурные компании. К венчурным компаниям относятся фирмы, вкладывающие капитал в наиболее рисковые активы, чаще всего связанные с инновациями. В РФ созданы и функционируют ОАО «Российская венчурная компания». ОАО «Российский инвестиционный фонд информационно-коммуникационных технологий» и ОАО .-Финансовая лизинговая компания». Цель их создания — стимулирование инновационной деятельности и развитие высоких технологий (хайтек).

Инвестиционные компании. В российском смысловом поле словосочетание «инвестиционная компания» может означать следующее.

Юридическое лицо, чаше некредитная организация, обладающее лицензией ФСФР на проведение как минимум брокерских и/или дилерских операций. Если такое юридическое лицо одновременно является еше и кредитной организацией, т.е. обладает соответствующими лицензиями ЦБ РФ. то такое юридическое лицо называется в российской традиции инвестиционным банком.

Просто компания, занимающаяся инвестированием каких-либо активов (чаще наиболее ликвидных активов, т.е. денежных средств).

Преимущества инвестиционных компаний состоят в возможности разработки специальных портфелей для крупных инвесторов с учетом их индивидуальных целей (например, угроза потери компании).

Инвестиционные банки — посредники на рынке ценных бумаг между корпорациями, желающими продать (разместить) свои ценные бумаги, и потенциальными инвесторами, как индивидуальными, так и институциональными. Работают как на национальном рынке, так и на евросегменте.

Обычной практикой для инвестиционных банков является прямое приобретение от корпорации акций или облигаций. Затем группа таких банков формирует синдикат для продажи ценных бумаг частным лицам и организациям. Инвестиционные банки также оказывают услуги консалтинга при сделках слияний и поглощений, прочих финансовых транзакциях, выступают в качестве гарантов при распространении ценных бумаг.

Для типичного инвестиционного банка характерно выполнение следующих функций:

андеррайтинг и торговля ценными бумагами;

предложение брокерских услуг частным и институциональным инвесторам;

предоставление услуг по слияниям и поглощениям:

проведение финансовой аналитики и исследований в интересах инвесторов и корпораций:

выполнение функций маркет-мейкеров для отдельных видов ценных бумаг.

Остановимся на основных перечисленных функциях более подробно.

Слияния и по&юще/шя

Слияния и поглощения для инвестиционного банка, работающего в стране с развитым финансовым рынком, достаточно часто становятся основной сферой получения дохода. Многие российские предприятия и финансовые группы еше не вышли на тот уровень развития, когда пояаляется потребность в услугах инвестиционного банка по проведению слияний и поглощений. Поэтому этот вид деятельности инвестиционного банка в России пока не востребован.

В российских условиях под слияниями и поглощениями часто понимают операции с крупными пакетами акций. Однако деятельность по покупке и продаже отдельных предприятий не тождественна слияниям и поглощениям, ее отличие состоит в функционале инвестиционного банка при проведении слияний и поглощений. Эта деятельность подразделена на следующие составляющие:

консалтинговая деятельность по определению оптимального варианта реструктурирования бизнеса;

привлечение финансовых ресурсов для осуществления слияний и поглощений;

аккумулирование на рынке крупных пакетов акций по заказу клиента (покутіка крупных пакетов или продажа крупных пакетов):

реструктуризация отдельной компании и продажа ее частей;

выработка и осуществление эффективной зашиты клиента от поглощения.

Торговля ценными бумагами

Данный вид деятельности определен как внешний ввиду возможности непосредственно продавать брокерские услуги, т.е. услуги по покупке и продаже ценных бумаг.

В то же время деятельность по торговле ценными бумагами также обеспечивает инвестиционную банковскую деятельность (продажи размещаемых ценных бумаг) и деятельность по управлению активами (покупки и продажи ценных бумаг в процессе реструктуризации портфеля ценных бумаг). При этом на развитых финансовых рынках под торговлей ценными бумагами понимается не просто процесс заключения сделок купли/продажи ценных бумаг, а осуществление сложных торговых и арбитражных стратегий, состоящих как из множества простых сделок купли/продажи, так из более сложных сделок.

В России сегодня торговля ценными бумагами означает почти всегда не связанные между собой сделки купли/продажи, и лишь изредка крупные институты применяют более сложные сделки.

Организация торговли ценными бумагами в рамках инвестиционного банка или крупной инвестиционной компании — отдельная сфера бизнеса и науки, имеющая свои сложные закономерности и технологии. Это вид деятельности, который осваивается участниками рынка в первую очередь. В большинстве случаев крупные российские участники рынка имеют достаточно высокотехнологичные подразделения, занимающиеся торговыми операциями с ценными бумагами.

Торговля ценными бумагами требует определения круга участников этих сделок.

Институциональный инвестор (Institutional investor) — юридическое лицо, выступающее в роли держателя денежных средств (в виде взносов, паев) и осуществляющее их вложение в ценные бумаги, недвижимое имущество (в том числе права на недвижимое имущество) с целью извлечения прибыли. К институциональным инвесторам относятся инвестиционные фонды, пенсионные фонды, страховые организации, кредитные союзы (банки). Институциональные инвесторы обеспечивают почти половину торговли на Нью-Йоркской фондовой бирже, торгуя, как правило, большими пакетами акций.

В США существует понятие «квалифицированный институциональный инвестор» {Qualified Institutional Investor). Это институциональный инвестор в США, который имеет право, согласно классификации Комиссии по ценным бумагам и биржам, участвовать в торговых операциях с ценными бумагами наряду с другими квалифицированными институциональными инвесторами без регистрации этих ценных бумаг в Комиссии по ценным бумагам и биржам США. Квалифицированный инвестор должен иметь под своим управлением не менее 100 млн долл. США.

Андеррайтер (underwriter) (на рынке ценных бумаг) — юридическое лицо, которое осуществляет руководство процессом выпуска ценных бумаг и их распределения. Андеррайтер -твердого обязательства» (Firm commitment) гарантирует эмитенту получение выручки от продажи ценных бумаг, так как фактически приобретает ценные бумаги у эмитента, даже если кроме андеррайтера «твердого обязательства» не нашлось больше желающих купить ценные бумаги эмитента. Андеррайтером может быть любое юридическое лицо, соответствующим образом лицензированное ФСФР т.е. это может быть или инвестиционная компания, или инвестиционный банк. Это юридическое лицо и предлагает инвесторам купить выпуск ценных бумаг эмитента.

В России договор с андеррайтером может быть двух типов:

«твердое обязательство» — андеррайтер обязуется приобрести все ценные бумаги, предлагаемые дли первичного публичного размещения, и перепродать их. Весь риск продажи ложится на андеррайтера;

«максимальные усилия» (Best efforts) — продажа максимально возможного числа ценных бумаг нового выпуска без финансовой ответственности. Андерраїггерснимаетс себя часть риска в случае, когда часть ценных бумаг продать не удается. Андеррайтинг на рынке ценных бумаг может осуществляться

синдикатом андеррайтеров, т.е. группой инвестиционных банков и/ или инвестиционных компаний, создаваемой на непродолжительное время, для того чтобы обеспечить продажу нового выпуска ценных бумаг по цене, установленной в предварительном соглашении. Синдикат андеррайтеров возглавляет ведущий андеррайтер. Ведущий андеррайтер организовывает синдикат по размещению ценных бумаг, поддерживает контакты с эмитентом и ведет учет размещенных бумаг.

Более детально услуги по андеррайтингу ценных бумаг, а также формы андеррайтинга описаны в п. 5 Стандартов деятельности по андеррайтингу. Андеррайтер готовит выпуск, решает, на какой биржевой площадке будет проводиться размещение бумаг, оформляет договоры между компанией-эмитентом и выбранными биржевыми площадками. Также обычно готовится договор с обслуживающими депозитариями. Инвестиционный банк или инвестиционная компания отвечает за выставление/размещение ценных бумаг на бирже(ах) и принятие заявок от покупателей (инвесторов) по приобретению данных бумаг. После этого он обычно предоставляет сформированную/ заполненную книгу' заявок компании-эмитенту. Компания определяет приемлемый уровень цены, по которой будет размешаться эмиссия (выпуск). Исходя из нее, андеррайтер определяет тот крут инвесторов, который готов приобрести ценные бумаги данного выпуска по согласованной/заявленной ставке. В итоге андеррайтер несет ответственность за то, чтобы средства от подтвердивших свою заинтересованность в процессе предпродажн и реально оплативших ценные бумаги данного выпуска инвесторов были перечислены компании-эмитенту.

Хедж-фонд — это частный, не ограниченный нормативным регулированием либо подверженный более слабому регулированию инвестиционный фонд, недоступный широкому кругу лиц и управляемый профессиональным инвестиционным управляющим. Отличается особой структурой вознаграждения за управление активами, а также наличием собственного капитала управляющего в активах фонда.

Первый хедж-фонд был создан Альфредом Уинслоу Джонсоном в 1949 г.. но наибольшее развитие хедж-фонды получили со второй половины 1980-х гг. Тогда среди инвестиционных институтов выделился новый тип фондов, занимавшихся прогнозированием экономических и политических событий и. исходя из этого, формировавших свой инвестиционный портфель. Широко известным стал хедж-фонд Джорджа Сороса Quantum, сыгравший на спрогнозированном понижении английского фунта стерлингов. После «черной среды» 1992 г. произошла девальвации английской валюты, а фонд Сороса заработал I млрд долл. за одну торговую сессию.

Американские хедж-фонды по закону имеют право обслуживать только профессиональных инвесторов с первоначальным взносом не менее 5 млн долл. для частных инвесторов и 25 млн долл. — для институциональных квалифицированных инвесторов. Преимущества их функционирования связаны с тем, что в соответствии с национальной нормативной базой «неограниченность нормативным регулированием» означает нелимитированностьстратегии и маржинального плеча как основного инструмента деятельности этих фондов. Наиболее популярным местом расположения фондов является Лондон, на который приходится 31\% этого рынка, затем следуют США с 27\%. Крупнейшими лондонскими фондами являются GLG Emerging Markets (5 млрд долл.). Emerging and Asia funds (5 млрд долл.). Всего в мире более 12 тыс. хедж-фондов, управляющих активами порядка 2,5трлн долл. (2007). В России существует первый и пока единственный хедж-фонд для квалифицированных инвесторов УК «Альфа-капитал» (зарегистрирован ФСФР 21 июля 2009 г.). Это объясняется тем, что законодательство, позволяющее создать такие фонды, появімось лишь летом 2008 г. Разразившийся кризис отложил на некоторое время тему создания национальных хедж-фондов.

Аналогами хедж-фондов в России с большой натяжкой можно назвать ОФБУ. которые, в отличие от ПИФов, могут использовать фьючерсы и опционы, а значит — и формировать агрессивную инвестиционную стратегию. Также некоторую схожесть с хедж-фондами имеет частное доверительное управление, при котором управляющий (частное лицо или представитель инвестиционной компании пли брокера) может использовать сколь угодно агрессивные инвестиционные стратегии. При условии, что непосредственно инвестор полностью контролирует свой счет и все сделки абсолютно прозрачны, обеспечивается снятие морального риска инвестирования.

Ряд анапитиков либерального направления в экономике считают, что за хедж-фондами и фондами прямых инвестиций будущее, поскольку эти финансовые институты создан! гигантскую финансовую индустрию. Причиной их возникновения и развития стали процессы высокой стоимостной оценки финансовых услуг, предлагаемые рынком с 1990-х гг. За этот короткий период данные финансовые посредники пережили взлеты и падения, но сохранили позиции на рынке финансовых услуг. Хеджевые стратегии по-прежнему остаются действенным инструментом устранения аномальных рыночных спредов и рыночной неэффе кти в ности.

Ограничения на деятельность хедж-фондов налагают их инвесторы, банки и их кредиторы, осущесталяющие тщательный контроль инвестиционных стратегий фондов. Конечно, негатив деятельности отдельных хедж-фондов вносит определенный вкіад в критику этих финансовых посредников. Наиболее крупный обвал знаменитого американского хедж-фонда Long-Term Capital Management (LTCM) в результате финансового краха 1998 г. и крах еще одного крупного хедж-фонда — Amaranth в 2006 г. совсем не способствуют процессам поддержки этих финансовых посредников. Тем не менее эти обвалы — лишь свидетельство рискового характера рыночной экономики, а не результат развития финансовых институтов.

Паевые инвестиционные фонды (ПИФы). С 1996 г. на российском рынке финансовых услуг дія населения начати работать принципиально новые стручсгуры — паевые инвестиционные фонды (ПИФы), которые представляют собой объединенные средства инвесторов, переданные в доверительное управление профессиональным менеджерам (управляющей компании).

ПИФы — проверенный мировой практикой механизм привлечения денег мелких инвесторов в национальную экономику. Они создают возможность для простого человека получать от аложений в ценные бумага такие же выгоды, какие получают крупные институциональные инвесторы: банки и корпорации. Одновременно ПИФы выступают одним из способов не только уберечь свои деньги от инфляции, но и обеспечить их накопление.

При этом следует отметить, что доходность инвестиций в паевые фонды не гарантируется государством, это имеет принципиальное значение в условиях финансового кризиса.

Пайщиками паевых фондов могут быть как физические, так и юридические лица.

Создание паевого фонда осуществляется путем приобретения его участниками инвестиционных паев. Инвестиционный пай — именная ценная бумага, удостоверяющая право собственности в паевом фонде. Пай также дает право его владельцу на получение назад вложенных денег и дохода (в случае прироста капитала фонда). Продажу и выкуп паев производят управляющая компания и/или агенты паевого фонда.

Собранные средства инвесторов передаются в доверительное управление управляющей компании, при этом они находятся на хранении в другой организации — специализированном депозитарии, который также контролирует правильность операций со средствами пайщиков фонда. Оплата услуг этих компаний осуществляется из средств пайщиков в виде вознаграждения, рассчитываемого как определенный процент от величины активов (но не более 5\%). Обычно для пайщиков эти расходы незначительны (государство ограничивает размер комиссионных; сами компании стремятся кего минимизации, чтобы привлечь новых пайщиков). Паевые фонды подчиняются строгим законам и правилам, отвечающим международным стандартам зашиты инвесторов. Законодательная база паевых фондов насчитывает более 30 положений и документов, где прописаны все нюансы взаимоотношений «паевой фонд — инвестор™, а также взаимоотношений между организациями, обеспечивающими работу паевых фондов.

Создание и деятельность паевых фондов, так же как и всего рынка ценных бумаг, регулируется государством в лице Федеральной службы по финансовым рынкам.

Основными объектами вложений паевых фондов являются ценные бумаги следующих видов:

государственные ценные бумаги РФ и субъектов Федерации;

акции и облигации открытых акционерных обществ. Другими объектами вложений могут быть:

банковские депозиты:

объекты недвижимости (для интервальных фондов).

Доходы инвесторов паевых фондов образуются за счет роста активов, составляющих фонд. Этот рост отражается в стоимости инвестиционного пая, по которой управляющая компания или ее агенты осуществляют их выкуп. Продав пай. инвестор получает назад первоначально вложенные деньги вместе с приростом (если стоимость пая выросла).

В зависимости от возможности выкупа паев сутлествует два типа паевых фондов:

открытые — выкупают паи по первому требованию пайщиков в любой рабочий день;

интервальные — выкупают паи в соответствии с правилами фонда, но не реже одного раза в год.

Значение паевых фондов для индивидуальных инвесторов состоит в следующем:

ПФ — самый простой способ внесения и получения вложенных денег:

ПФ дают возможность каждому пайщику за минимальную сумму денег получить большее количество ценных бумаг разных эмитентов, что значительно снижает личный риск потери денег, связанный с крахом отдельных компаний;

ПФ предоставляют услуги профессионального управления сбережениями граждан. Так, например, вложения средств фонда в те пли иные объекты производятся на основании технического анализа соответствующего рынка:

ПФ обеспечивают управление деньгами большого числа мелких инвесторов как единым капиталом, что значительно снижает издержки по сравнению с индивидуальным инвестированием;

ПФ функционируют в зоне льготного налогообложения (в частности, отсутствии налога на прибыль), что предоставляет возможность непосредственным инвесторам получать более значимый доход на вложенный в фонд капитал.

Права инвесторов в фонде защищены гарантиями управляющих компаний.

Управляющие компании паевых фондов призваны гарантировать:

открытость информации о фонде и компаниях, обслуживающих его работу;

обеспечение доступа к информации о стоимости инвестиционного пая и величине активов, а также предоставление ежегодных отчетов о работе фонда;

обеспечение процесса вложения средств инвестора в соответствии с заявленной инвестиционной декларацией;

обеспечение выкупа инвестиционных паев в соответствии с правилами фонда.

Основной доход инвестора — цена пая, которая может как увеличиваться, так и уменьшаться.

Исследователи ПИФов выделяют ряд специфических преимуществ этих структур:

профессионализм управления инвестиционными паями, обусловленный эффектом масштаба:

высокая ликвидность паевых инструментов (однако ниже, чем аналогичный показатель брокерских услуг);

низкие требования к суммам инвестирования, следовательно, доступность его:

низкий уровень вознаграждения за предоставленную фондом услугу. Общий фонд банковского управлення (ОФБУ) предстааляет собой

механизм инвестирования, имеющий много общего с ПИФами.

ОФБУ — -это форма коллективного инвестирования на российском рынке ценных бумаг. Инвестиции одних участников объединяются с активами других участников фонда (в совокупности — учредителей управления) в единый имущественный комплекс, средства которого инвестируются в доходные активы на российском фондовом рынке. Доверительный управляющий, исходя из величины переданного в управление имущества, определяет долю каждого участника фонда и выдает ему сертификат долевого участия, в котором указано количество номннапьных паев фонда, соответствующее вкладу учредителя управления на момент внесения активов в фонд. По мере роста общей стоимости активов в ОФБУ растет и стоимость номинального пая фонда, а также, соответственно, стоимость долей учредителей управления в фонде. Доход, полученный от доверительного управления имуществом ОФБУ. распределяется между участниками фонда про-порционаїьно их доле в фонде. В момент вывода средств из фонда учредитель управления получает назад свою долю инвестированных средств, плюс инвестиционный доход за все время управления его активами, минус вознаграждение доверительного управляющего и налоги (в установленных законодательством случаях).

Специфика ОФБУ состоит втом, что при управлении его имуществом используются все инструменты фондового рынка, что обеспечивает, благодаря диверсификации вложений, высокую надежность инвестиций и стабильный доход, существенно превышающий инфляцию и ставки по депозитам в коммерческих банках. В периоды нестабильности и спадов активы фонда переводятся в облигации, гарантируюшие стабильный процентный доход независимо от направления движения цен на рынке, а в периоды роста курсовой стоимости акций фонд использует это движение как мощный источник дохода для вкладчиков фонда. Основным достоинством банковских фондов является отсутствие жестких рамок, ограничивающих управляющего в вопросах формирования инвестиционных стратегий и выборе инструментов для инвестирования. В отличие от ПИФов. объекты инвестирования в которых достаточно ограниченны, подобных ограничений у банковских фондов значительно меньше. Банк, сформировавший фонд, вправе размешать активы пайщиков во все инструменты, на операции с которыми у него есть лицензии, — конечно, в рамках инвестиционной декларации. Таким образом, банк может формировать фонды для вложения в ценные бумаги как российских, так и иностранных эмитентов; иностранные валюты; драгоценные метачлы; производные финансовые инструменты.

Представим некоторые данные о состоянии ОФБУ в 2006 г.

Объем фондов — 7.73 млрд руб.

Три ведущих банка по объему фондов — Банк Петрокоммерц. Банк ЗЕНИТ, Газпромбанк.

Лидеры роста:

ОФБУ Базовые отрасли Уральского банка реконструкции и развитии — 81,96\%. Данный ОФБУ является ОФБУ пассивного управления, инвестнруюший в акции российских компаний, в капитале которых участвует или до последнего времени участвовало госу-дарство(РАО ЕЭС, Газпром. ЛУКойл. Ростелеком, Сбербанк и др.).

Индексный фонд российских акций Юниаструм Банка — 74,12\%. Фонд предназначен для получения доходности, близкой к доходности индекса Morgan Stanley Russia.

■ ОФБУ «Доходный» Банка ЗЕНИТ — 71,17\%. Данный ОФБУ является смешанным рублевым ОФБУ, направленным на агрессивный прирост капитала.

• ОФБУ«Центр-ИнвестЬ-59,17\%.

• ОФБУ «Универсальный» УБРиР — 58.83\%. Представленными организациями и структурами перечень финансовых посредников не ограничивается, поскольку он в значительной степени зависит от национатьныхособенностей и специфики деятельности субъектов рынка. В то же время многообразие финансовых институтов требует чрезвычайно развернутой палитры финансовых инструментов, предоставляемых этими институтами, и одновременно трансформирует функции некоторых из них. Прежде всего это касается акций — самого распространенного финансового актива. Их классификационная характеристика — долевые ценные бумаги (доля в управлении) — предполагает, что акции — инструмент участия в управлении определенной компанией. С развитием финансовых институтов сегодня акции рассматриваются как объект инвестирования, а не как инструмент управления. Появление новых тенденции развития существующих финансовых инструментов и создание инновационных — характерная черта развития глобальной финансовой системы.

В то же время в России проблема развития финансовых посредников сталкивается с проблемой низкой емкости финансовых услуг.

Чтобы российские финансовые посредники были конкурентоспособными и могли оказывать финансовые услуги на уровне мировых стандартов, их капитализация, т.е. стоимость бизнеса, должна соответствовать показателям аналогичных зарубежных структур. Например, по состоянию на 8 февраля 2010 г. капитализация небанковских холдингов в США. специализирующихся на оказании финансовых услуг населению, Charley Schwab Corp. (SCHW), TD Ameritrade {AMTD) и E*Tradc Finansial Corp. (ETFC) составляла соответственно 21,0 млрд долл.. 10.0 млрд и 2.8 млрд долл. Крупнейшие управляющие инвестиционными фондами имеют рыночную стоимость: Prudential Financial Inc. (PRU) — 22,5 млрд долл.; BlackRoek Inc. (BLK) — 39,4 млрд; Invesco Ltd. (IVZ) — 8,0 млрд. Janus Capital UNS) — 2,18 млрд долл.

Американские банковские холдинги, работающие преимущественно как инвестиционные банки, например Goldman Sachs Group Inc. (GS) и Morgan Stanley (MS), обладали капитализацией 83.7 млрд и 37.1 млрд долл. соответственно. Рыночная стоимость универсальных банковских холдингов США: Bank о/America Corp. (ВАС) — 129 млрд долл.: Citigroup Inc. (О — 91.7 млрддолл.

Большинство российских финансовых посредников, за исключением ряда крупных банков, чьи акции торгуются на фондовых биржах ММВБ и РТС. не являются публичными компаниями и не публикуют консолидированной финансовой отчетности. Видимо, понимая, что добиться оказания конкурентных финансовых услуг на внутреннем рынке невозможно без радикальных изменений бизнеса брокеров, инвестиционных банков, управляющих компаний и иных посредников, ФСФР России в 20О9 г. приняла решение о существенном повышении требований к собственному капиталу профессиональных участников рынка ценных бумаг. Согласно упомянутому ранее приказу ФСФР России от 30 июля 2009 г. № 09-29/пз-н -О внесении изменений в нормативы достаточности собственных средств профессиональных участников рынка ценных бумаг, а также управляющих компаний инвестиционных фондов, паевых инвестиционных фондов и негосударственных пенсионных фондов, утвержденных приказом ФСФР от 24 апреля 2007 г. № 07-50/ПЗ-Н» минимальные требования к собственным средствам для брокеров были повышены с 5 млн до 35 млн руб. с 1 июля 2010 г. и до 50 млн руб. с 1 июля 2011 г.; хля дилеров и доверительных управляющих ценными бумагами — с 10 млн руб. до соответственно 35 и 50 млн руб.: для управляющих компаний коллективными инвестициями — с 60 млн до 80 млн руб. с I июля 2011 г.

Только данными административными мерами проблему низкой капитализации и, следовательно, недостаточной эффективности российских финансовых посредников не решить. Серьезным препятствием на пути развития данного бизнеса является низкая емкость рынка финансовых услуг в России. Иными словами, меры, предпринимаемые органами власти в сфере пенсионной реформы, социальной поддержки населения, развития финансового рынка ит.п., в настоящее время и в ближайшей перспективе не материализуются в виде заметного роста активов, которые внутренние инвесторы приносят на фондовый рынок. В результате российский финансовый рынок окажется в числе аутсайдеров.

В рамках курса по экономике небанковского финансового посредничества, который прошел в 2009 г. в ГУ ВШЭ. была проведена работа по оценке емкости российского финансового рынка в 2009— 2014 гг.

На основании разнообразных источников и экспертных опросов была оценена стоимость активов, которые разные категории иидишілу,пьии и unci итуциоікільш.іх инвесторов держат м.і брокерских счетах, передают в доверительное управление, в том числе в паевые фонды. Также были произведены оценки рынка инвестиционных услуг при размещениях разных ценных бумаг и осуществлении сделок слияний-поглошений. После этого по годам была рассчитана сумма доходов посредников от оказания небанковских финансовых услуг, это в итоге позволило определить потенциальную капитализацию бизнеса инвестиционных банков, брокеров и доверительных управляющих. По расчетам ИЭП П. весь бизнес российскігх инвестиционных банков, брокеров и доверительных управляющих стоит около 10 млрд долл., что никак не позволяет появиться на этом рынке организациям, которые сумели бы составить достойную конкуренцию зарубежным финансовым компаниям. Несмотря на внешне благоприятные показатели объемов биржевых торгов, капитализации российских компаний,объемов ІРО. сделок слияний и поглощений, конкурентоспособность российских компаний, оказывающих небанковские финансовые услуги, не только сейчас, но и на ближайшие несколько лет остается под вопросом. Это само по себе является источником повышенных рисков для инвесторов, эмитентов и экономики в целом. Решение данной проблемы требует от государства и бизнеса прорывов в области стратегического менеджмента, внедрения инноваций, встраивания российских финансовых институтов в цепочки глобальной стоимости на международных финансовых рынках, принятия решений, которые окажут реальное влияние на качественное повышение емкости внутреннего финансового рынка.