6.2.3. показатели финансовой структуры и долгосрочной платежеспособности

6.2.3. показатели финансовой структуры и долгосрочной платежеспособности

ется тем фактором, который оказывает непосредственное влияние на финансовое состояние хозяйствующего субъекта. Ключевым вопросом в анализе структуры источников средств является оценка рациональности соотношения собственных и заемных средств.

Финансирование предприятия за счет собственного капитала может осуществляться, во-первых, путем реинвестирования прибыли и, во-вторых, за счет увеличения капитала предприятия (выпуск новых долевых ценных бумаг).

Использование данных источников для финансирования деятельности предприятия ограниченно и зависит от политики распределения чистой прибыли, определяющей объем реинвестирования, а также от возможности дополнительной эмиссии акций.

Следует учитывать те проблемы, с которыми приходится сталкиваться предприятиям, решающим вопрос о привлечении дополнительного капитала посредством изменения организационно-правовой формы и создания акционерного общества открытого типа. Такому решению должны предшествовать: определение потребности в капитале (весьма ошибочным может быть подход, основанный на убеждении «чем больше, тем лучше»); предварительная оценка расходов, связанных с переходом в новый правовой статус; выявление преимуществ и новых проблем, обусловленных данным решением.

291

Одна из проблем непосредственно связана с тем, что акционеры, вложившие свои средства в предприятие, заинтересованы, как правило, в росте дивидендов. При этом та или иная дивидендная политика нередко определяет инвестиционную привлекательность предприятия. В результате давления акционеров руководство акционерного общества может быть вынуждено избрать политику «проедания» заработанной чистой прибыли в ущерб долгосрочным целям развития предприятия.

Другая проблема, с которой приходится сталкиваться, связана со значительными расходами при изменении статуса. Такие расходы зависят от сложности подготовки необходимых регистрационных документов, потребности в консультационных услугах юридического и финансового характера, необходимости проведения аудиторской проверки бухгалтерской отчетности.

В общем случае расходы, связанные с приобретением и поддержанием статуса публичной компании, включают:

стоимость услуг андеррайтера;

расходы на подготовку и формирование отчетности в формате IAS (Международные стандарты финансовой отчетности) или US GAAP (американские стандарты финансовой отчетности), предаю лагающем раскрытие значительно большего объема информации, чем это принято в традиционной практике формирования отчетно сти в Российской Федерации, и ее представление заинтересованным пользователям;

затраты на проведение аудита финансовой отчетности;

расходы на раскрытие информации перед публичными инвестора ми: печать и рассылка отчетов, содержание корпоративного сайта и др.

Кроме того, ряд дополнительных расходов связан с необходимостью формирования в структуре компании таких подразделений, как отдел международной финансовой отчетности, комитет по внутреннему контролю, служба по связям с инвесторами, служба стратегического планирования и др.

Финансирование из заемных источников предполагает соблюдение ряда условий, обеспечивающих определенную финансовую надежность предприятия. В частности, при решении вопроса о целесообразности привлечения заемных средств необходимо оценить сложившуюся на предприятии структуру пассивов. Высокая доля долга в ней может сделать неразумным (опасным) привлечение новых заемных средств, поскольку риск неплатежеспособности в таких условиях чрезмерно велик.

292

Привлекая заемные средства, предприятие получает ряд преимуществ, однако при определенных обстоятельствах они могут дать обратный эффект: ухудшить финансовое состояние предприятия, приблизить его к банкротству.

Финансирование активов из заемных источников может быть привлекательным постольку, поскольку кредитор не предъявляет прямых претензий в отношении будущих доходов предприятия. Вне зависимости от результатов кредитор имеет право претендовать на оговоренную сумму основного долга и процентов по нему. Для заемных средств, получаемых в виде товарного кредита поставщиков, последняя составляющая может выступать как в явном, так и в неявном виде.

Наличие заемных средств не меняет структуры собственного капитала с той точки зрения, что долговые обязательства не приводят к «разбавлению» доли владельцев (если только не имеет места случай рефинансирования задолженности и ее погашения акциями предприятия).

Плата за пользование заемными средствами учитывается при расчете налогооблагаемой базы, уменьшая налоговые расходы организации. Так, согласно ст. 265 главы 25 НК РФ (часть вторая) расходы в виде процентов по долговым обязательствам любого вида, в том числе процентов, начисленных по ценным бумагам и иным обязательствам, выпущенным налогоплательщиком, включаются в состав внереализационных расходов, учитываемых для целей налогообложения. При этом расходом признаются проценты по долговым обязательствам любого вида вне зависимости от характера предоставленного кредита или займа (текущего и(или) инвестиционного). Особенности отнесения процентов по полученным заемным средствам к налоговым расходам определяются ст. 269 главы 25 НК РФ.

В большинстве случаев величина обязательств и сроки их погашения известны заранее (исключение составляют, в частности, случаи гарантийных обязательств), что облегчает финансовое планирование денежных потоков.

В то же время расходы, связанные с платой за пользование заемными средствами, смещают точку безубыточности предприятия. Для того чтобы достичь безубыточной работы, предприятию приходится обеспечивать больший объем продаж. Таким образом, предприятие с большой долей заемного капитала имеет меньшую возможность для маневра в случае непредвиденных обстоятельств, таких как падение спроса на продукцию, значительное изменение процентных ставок, рост затрат, сезонные колебания.

293

В условиях неустойчивого финансового положения это может стать одной из причин утраты платежеспособности: предприятие оказывается не в состоянии обеспечить больший приток средств, необходимый для покрытия возросших расходов.

Все эти моменты должны быть учтены в финансовом анализе при оценке рациональности структуры пассивов.

К основным показателям, характеризующим структуру совокупного капитала, относятся коэффициент независимости, коэффициент финансовой устойчивости, коэффициент зависимости от долгосрочного заемного капитала, коэффициент финансирования и некоторые другие. Основное назначение данных коэффициентов состоит в том, чтобы охарактеризовать степень зашиты интересов кредиторов и финансовую устойчивость организации. Ниже приведены формулы для расчета данных коэффициентов.

Собственный капитал

К независимости= г ~ 100 . (6.6)

Валюта баланса

Этот коэффициент важен как для инвесторов, так и для кредиторов предприятия, поскольку характеризует долю средств, вложенных собственниками в общую стоимость имущества предприятия. Он указывает, насколько предприятие может уменьшить величину активов без нанесения ущерба интересам кредиторов. Данные бухгалтерского баланса анализируемого предприятия свидетельствуют о достаточно высоком значении коэффициента независимости (68,1\% в начале прошедшего года, 59,2\% в начале отчетного года). Наконец, к концу отчетного года значение анализируемого показателя упало до 49,04\%. Таким образом, можно сделать вывод, что большая часть имущества предприятия формируется за счет собственного капитала.

В процессе анализа данного показателя необходимо прежде всего привлечь результаты анализа собственного капитала, в ходе которого должна быть дана оценка его структуры, а также выяснены причины изменения отдельных составляющих. Методика такого анализа рассматривалась в главе 3.

Существует мнение, что если значение коэффициента независимости больше или равно 50\%, то риск кредиторов минимален: реализовав половину имущества, сформированного за счет собственных средств, предприятие сможет погасить свои долговые обязательства. Следует подчеркнуть, что данное положение не может использоваться как об 

294

щее правило. Оно нуждается в уточнении с учетом специфики деятельности предприятия и, прежде всего, его отраслевой принадлежности Кроме того, обоснованность выводов относительно рациональности структуры пассивов полностью зависит от надежности информации бухгалтерского баланса об активах и обязательствах. Искаженная оценка какого-либо элемента активов или обязательств в такой же мере искажает оценку собственного капитала.

Еще один коэффициент, используемый при анализе финансовой структуры, коэффициент финансовой устойчивости (коэффициент долгосрочных пассивов). Для его расчета используется следующая формула:

К финансовой устойчивости :

Долгосрочные пассивы

Валюта баланса

100. (6.7)

Значение коэффициента показывает удельный вес тех источников финансирования, которые предприятие может использовать в своей деятельности длительное время. По данным рассматриваемого предприятия, доля долгосрочных источников финансирования за два года сократилась у него с 83,6 до 54,1\%.

При анализе долгосрочного капитала (включает собственный капитал и долгосрочные обязательства) целесообразно оценить, в какой степени предприятие зависит от долгосрочных кредитов и займов. С этой целью и рассчитывается коэффициент зависимости от долгосрочных заемных источников финансирования. При этом из рассмотрения исключаются текущие пассивы, и все внимание сосредоточивается на стабильных источниках капитала и их соотношении.

Динамика данного показателя для анализируемого предприятия такова: 18,5\% в начале отчетного года и 9,3\% в конце отчетного года, т. е. долгосрочные обязательства составляли незначительную часть его стабильных источников финансирования. Таким образом, можно говорить о слабой зависимости от долгосрочных заемных источников финансирования.

зуется коэффициент финансирования:

295

(6.9)

Коэффициент показывает, какая часть деятельности предприятия финансируется за счет собственных средств, а какая за счет заемных.

У анализируемого предприятия изменение значение данного коэффициента за два года составило от 2,1 до 0,98. Таким образом, предварительно можно говорить о безопасных значениях анализируемого показателя.

Результаты расчетов показателей структуры пассивов ОАО «Молоко» представлены в табл. 6.4.

Считается, что если величина коэффициента финансирования меньше 1 (большая часть имущества предприятия сформирована за счет заемных средств), то это может свидетельствовать о значительном финансовом риске и нередко затрудняет возможность получения кредита.

Сразу же следует предостеречь от прямого следования рекомендациям в отношении интерпретации значений рассмотренных показателей. У ряда предприятий доля собственного капитала в общем объеме источников может составлять менее половины, и тем не менее такие предприятия будут сохранять достаточно высокую финансовую устойчивость. Это в первую очередь касается предприятий, деятельность которых характеризуется высокой оборачиваемостью активов, стабильным спросом на продаваемую продукцию, налаженными каналами снабжения и сбыта, низким уровнем постоянных затрат (например, торговых и посреднических организаций).

296

У капиталоемких ігоедприятий с длительным периодом оборота средств, имеющих значительный удельный вес активов целевого назначения (к примеру, предприятий машиностроительного комплекса), доля заемных средств в 40—50\% может быть опасна для финансовой стабильности.

Особое внимание при оценке структуры источников имущества

.

55 45 100

Пример 1. Структура баланса предприятия А характеризуется следующими данными (\%):

60 40 100

Структура источников в нашем примере на первый взгляд свидетельствует о достаточно стабильном положении предприятия А: в большем объеме его деятельность финансируется за счет собственного капитала (55\%), в меньшем за счет заемного (45\%). Однако результаты анализа размещения средств в активе вызывают серьезные опасения относительно его финансовой устойчивости. Более половины (60\%) имущества характеризуется длительным сроком использования, а значит, и длительным периодом окупаемости. Как уже отмечалось ранее, на эту группу имущества не приходится рассчитывать при обеспечении текущей платежеспособности. На долю активов, предназначенных для продажи (производственного потребления), приходится всего 40\%.

Как видим, у такого предприятия сумма текущих обязательств превышает величину оборотных активов. Это позволяет сделать вывод о том, что часть активов долгосрочного характера была сформирована за счет краткосрочных обязательств предприятия (и, следовательно, можно ожидать, что срок их погашения наступит раньше, чем окупятся данные вложения средств). Таким образом, предприятие А выбрало опасный, хотя и весьма распространенный, способ размещения средств, следствие которого крайне тяжелое финансовое положение.

Итак, предприятия, у которых значителен удельный вес недвижимого имущества, должны иметь большую долю собственного капитала (чтобы объем долгосрочного финансирования перекрывал величину долгосрочных активов). Общее правило обеспечения финансовой устойчивости: долгосрочные активы должны быть сформированы за счет долгосрочных источников как собственных, так и заемных. Если предприятие не располагает заемными средствами, привлекаемыми на длительный срок, основные средства и прочие внеоборотные активы должны формироваться за счет собственного капитала.

297

Пример 2. Предприятие Б имеет следующую структуру хозяйственных средств и источников их образования (\%):

Пассив Собственный капитал

65

30

5

14 20 1

100

Актив Внеоборотные активы* 30 Незавершенное

производство 30 Краткосрочные пассив 35

Расходы будущих периодов

Готовая продукция Дебиторы

Денежные средства

БАЛАНС 100 БАЛАНС

100

Как видим, в пассивах предприятия Б преобладает доля собственного капитала. При этом объем заемных средств, привлеченных на краткосрочной основе, в 2 раза меньше, чем сумма оборотных активов: соответственно 35 и 70\% валюты баланса. Однако, как и у предприятия А, труднореализуемых активов более 60\% (при условии, что готовая продукция на складе может быть при необходимости полностью продана, а все покупатели-должники расплатятся по своим обязательствам). Следовательно, при сложившейся структуре размещения средств в активе даже столь значительное превышение собственного капитала над заемным может оказаться опасным. Возможно, чтобы обеспечить финансовую устойчивость такого предприятия, долю заемных средств нужно сократить.

Итак, предприятия, у которых объем труднореализуемых активов в составе оборотных средств значителен, должны иметь большую долю собственного капитала.

* Столь невысокая доля долгосрочных активов может иметь место в случае, когда предприятие, занимающееся выпуском продукции, арендует производственное помещение и основное оборудование (например, один из цехов завода).

298

Еще один фактор, влияющий на соотношение собственных и заемных средств, структура расходов предприятия. В составе расходов любого предприятия есть такие, величина которых непосредственно зависит от деловой активности (их принято называть условно-переменными), и такие, величина которых на определенном этапе не зависит (слабо зависит) от объема деятельности (условно-постоянные). К числу последних относятся амортизация, арендная плата, оплата труда административно-управленческого персонала и др. Чем больше величина условно-постоянных расходов в себестоимости продукции, тем выше риск неплатежеспособности предприятия, если по каким-либо причинам его доходы падают. Следовательно, предприятия, у которых удельный вес постоянных расходов в общей сумме затрат значителен, должны иметь больший объем собственного капитала

В экономической литературе неоднократно подчеркивалось влияние соотношения доходов и расходов на финансовое положение предприятия. Здесь обратим внимание на то, что в отечественной фундаментальной литературе, посвященной проблемам анализа баланса, существовал подход, устанавливающий зависимость доли собственного капитала от так называемого критического объема продаж (объема продаж, лишь покрывающего сумму постоянных и переменных расходов).

Суть данного подхода состоит в следующем: предполагается, что никто, кроме собственников предприятия, не обязан давать капитал, который необходим для осуществления деятельности предприятия в том периоде, когда объем продаж не покрывает всех его расходов. Поэтому чем выше критический объем! , тем больше должен быть собственный капитал. Иными словами, между критическим объемом и собственным капиталом существует прямопропорциональная зависимость, выражаемая следующим соотношением:

где СКр расчетная величина собственного капитала, соответствующая сложившемуся соотношению критического и фактического объемов продаж;

П совокупные пассивы;

VK критический объем продаж (объем продаж при нулевой прибыли);

V фактический объем продаж за период.

Из этого соотношения, где неизвестна лишь величина СКр, выводим:

ск„ = п

(6.10)

Критический объем продаж был определен как сумма переменных и постоянных расходов организации. Применительно к действующему порядку формирования отчета о прибылях и убытках данную величину можно определить как расходы от обычной деятельности. Тогда в числителе дроби будут приводиться расходы от обычной деятельности, в знаменателе доходы от обычной деятельности или выручка.

Отсюда следует: если в балансе отражен собственный капитал в сумме СК, отличной от рассчитанной теоретической величины, то в случае, ког' Критический объем соответствует объему продаж, равному величине расходов.

299

да СК < СКр, делают вывод о том, что в условиях сложившегося соотношения доходов и расходов от обычной деятельности доля собственного капитала слишком мала, а сама структура капитала опасна для кредиторов.

Для анализируемого предприятия расходы от обычной деятельности составили в отчетном периоде 6 457 730 тыс. руб. (5 373 764 + 283 401 + + 800 565), выручка 7 106 689 тыс. руб., средняя величина совокупных пассивов 3 503 175 тыс. руб. По этим данным рассчитывается величина собственного капитала, которая соответствует сложившейся на предприятии структуре доходов и расходов:

СКр = 3 503 175 ■ 6 457 730/7 106 689 = 3 183 277 тыс. руб.

Средняя величина собственного капитала (реальная) по данным баланса за отчетный период составила 1 860 862 тыс. руб. Таким образом, реальная величина собственного капитала оказалась меньше ее расчетного «безопасного» значения, что свидетельствует об определенном финансовом риске формирования структуры пассивов.

Рассмотренный критерий оценки рациональности структуры пассивов основан на учете фактора рентабельности продаж. Действительно, разность между фактическим и критическим объемами продаж характеризует финансовый результат от продаж. Чем меньше отношение результата от продаж к объему продаж или, что то же самое, чем выше отношение критического и фактического объемов продаж, тем при прочих равных условиях выше риск кредиторов и, следовательно, тем большей должна быть доля собственного капитала.

Вместе с тем важно иметь в виду, что данный критерий, который определяется как относительный показатель (процентное отношение критического объема продаж к фактическому), не учитывает абсолютную массу прибыли от продаж, величина которой зависит от скорости оборота средств на предприятии. При высокой скорости оборота и даже при относительно небольшой рентабельности продаж может быть получена величина прибыли, необходимая для обеспечения нормального функционирования предприятия, включая своевременное обслуживание долга. В этих условиях доля заемного капитала может быть увеличена без особого риска для кредиторов.

Сказанное может быть подтверждено с помощью следующих формул:

Ппр= (П„р/В)В, (6.11)

где Пдр прибыль от продаж; В выручка; Ппр /В рентабельность продаж.

300

Формула (6.11) представляет собой простейшую модель факторного анализа, позволяющую оценить влияние на изменение показателя прибыли от продаж двух факторов: рентабельности продаж и выручки.

В то же время величина выручки от продаж зависит от оборачиваемости оборотных активов, т. е.

В = (ВГОА)ОА,

где OA величина (средняя) оборотных активов;

В/ОА коэффициент оборачиваемости оборотных активов.

Тогда

Ппр = (В/ОА)ОА(Ппр/В). Таким образом, при анализе рациональности структуры совокупного капитала необходимо учитывать скорость оборота средств, которая во многом определяет рациональность или нерациональность структуры пассивов.

Предприятие, скорость оборота средств у которого высока, может иметь большую долю заемных источников в совокупных пассивах без угрозы для собственной платежеспособности и без увеличения риска для кредиторов. Предприятию с высокой оборачиваемостью капитала легче обеспечить приток денежных средств и, следовательно, рассчитаться по своим обязательствам, поэтому такие предприятия более привлекательны для кредиторов и заимодавцев.

Особое значение при оценке рациональности структуры источников средств имеет соотношение длительности операционного цикла и срока погашения кредиторской задолженности, что не всегда учитывается на практике. Чем дольше операционный цикл обслуживается капиталом кредитора, тем меньшая доля собственного капитала может быть у предприятия.

Факторы рентабельности продаж и оборачиваемости активов в совокупности влияют на рентабельность вложения капитала в активы предприятия. Следовательно, при анализе рациональности структуры капитала должна быть учтена доходность вложения в активы.

Следующий аспект, который должен быть учтен при анализе, связан с доступностью и свободой выбора источника средств в настоящее время и в будущем. Принятие конкретного решения по финансированию в настоящее время может ограничить возможности привлечения средств в дальнейшем. Например, связанные с привлечением кредитных ресурсов на долгосрочной основе залоговые обязательства могут затруднить доступ к аналогичному источнику в будущем (до погашения существующего обязательства).

301

Финансовые коэффициенты, характеризующие структуру совокупного капитала, рассматриваются обычно в качестве характеристик риска, связанного с деятельностью предприятия. Чем больше доля долга, тем выше потребность в денежных средствах, необходимых для его обслуживания. В случае возможного ухудшения финансовой ситуации у такого предприятия выше риск неплатежеспособности.

Указанные коэффициенты могут рассматриваться как инструменты поиска «проблемных точек» у предприятия. Чем меньше доля долга, тем меньше необходимость в углубленном анализе структуры капитала. При высокой доле долга обязательного рассмотрения требует круг вопросов, связанных прежде всего со структурой собственного капитала, составом и структурой заемного капитала (с учетом того, что данные баланса могут представлять собой лишь часть обязательств предприятия), способностью предприятия генерировать денежные средства, необходимые для покрытия существующих обязательств, доходностью деятельности и т. д.

На структуру совокупного капитала влияет также конъюнктура товарного рынка. Стабильный платежеспособный спрос на продукцию предприятия позволяет привлекать большую долю заемных средств. В ситуации неблагоприятной рыночной конъюнктуры финансовый риск предприятия, связанный с необходимостью первоочередного обслуживания заемного капитала, возрастает. Следствием проявления значительного финансового риска является высокая вероятность снижения прибыли, остающейся в распоряжении предприятия, а значит, и рентабельности собственного капитала. Отсюда вытекает, что в условиях неблагоприятной рыночной конъюнктуры предприятиям следует сокращать долю заемного капитала.

Существенное влияние на структуру пассивов оказывает политика собственников и команды управления. Неприятие высокого уровня финансового риска формирует консервативный подход к управлению пассивами, т. е. стремление привлекать заемный капитал в минимальных размерах. Наоборот, стремление получить высокую прибыль на собственный капитал, несмотря на сопряженный с этим рост финансового риска, определяет агрессивную политику, предполагающую рост доли заемного капитала.

Таким образом, обоснованные выводы относительно рациональности структуры пассивов предприятия могут быть сделаны при условии рассмотрения названных факторов в их совокупности.

С учетом выделенных принципиальных факторов анализ структуры пассивов предприятия может быть условно разбит на два этапа:

а) определение рационального соотношения собственного и заемного капитала для конкретного предприятия, т. е. обоснование целевой структуры капитала;

302

б) оценка условий привлечения необходимых видов и объемов капиталов в требуемые сроки для формирования и поддержания целевой структуры капитала или обоснования при необходимости допустимых отклонений от нее.

6.2.4. Показатели оценки эффективности бизнеса

ки эффективности деятельности предприятия применяют разнородные показатели доходности, различающиеся как целями применения, так и методикой их расчета и интерпретации. Это создает проблему их взаимной увязки и, самое главное, обоснования того показателя, который может быть использован как обобщающий критерий эффективности деятельности. Наличие такого (таких) критериев оценки эффективности деятельности позволяет создать целостную картину финансового

.

При этом изменение всех остальных показателей частного характера рассматривается с позиции их влияния на обобщающий показатель. Тем самым обеспечивается взаимная увязка показателей, с разных сторон характеризующих эффективность деятельности организации.

Инвесторы капитала (акционеры) вкладывают в предприятие свои средства с целью получения прибыли от инвестиций, поэтому с точки зрения акционеров наилучшей оценкой результатов хозяйственной деятельности является наличие прибыли на вложенный капитал. Показатель прибыли на вложенный акционерами (собственниками) капитал, называемый рентабельностью собственного капитала, определяется по формуле

_ „ Чистая прибыль

Рентабельность собственного капитала = 100. (6.12)

Собственный капитал

нансового состояния предприятия, следует обратить внимание на способ его расчета.

Числитель формулы (6.12) представляет собой тот конечный финансовый результат, который остается в распоряжении собственников. В ее знаменателе отражается величина капитала, предоставленного собственниками в распоряжение предприятия и включающего следующие составляющие: уставный капитал; добавочный капитал; резервы, сформированные за счет чистой прибыли; нераспределенную прибыль.

Подчеркнем, что для обеспечения взаимной увязки показателей в целях составления аналитического заключения необходимо выдержать

303

единство методики расчета показателя, характеризующего величину собственного капитала, как при анализе структуры капитала, так и при оценке рентабельности его отдельных составляющих. Как было отмечено в главе 3, такая проблема решается на стадии составления аналитического баланса.

Поскольку величина собственного капитала меняется во времени, необходимо выбрать способ его расчета, которым может быть: 1) расчет по данным о его состоянии на конкретную дату (конец периода); 2) определение средней величины за период.

Пример 3. Пусть чистая прибыль организации в анализируемом периоде составляет 15 ООО руб.; величина собственного капитала в начале периода 100 ООО руб., в конце 115 ООО руб. (100 ООО + 15 ООО). Расчет рентабельности собственного капитала двумя способами покажет расхождение:

1) рентабельность собственного капитала Jf,-0PPn 100 = 13\%;

lib wu

2} рентабельность собственного капитала = 15 ООО _

(100 000+ 115000) /2

Несложно заметить: для прибыльно работающего гфедприятия второй вариант обеспечивает более высокий результат (он же, как правило, оказывается и более точным, также в определенной степени отражает процесс формирования прибыли в течение анализируемого периода).

В анализе следует придерживаться выбранного способа расчета, с тем чтобы обеспечить возможность сравнения показателей рентабельности в динамике.

Для предприятий, функционирующих в форме акционерных обществ, возникает необходимость дифференциации уставного капитала на вклады участников, произведенные обыкновенными и привилегированными акциями. В соответствии с этим следует различать прибыль, приходящуюся на весь акционерный (собственный) капитал, и прибыль, выплачиваемую на обыкновенные акции.

При расчете последнего показателя необходимо иметь в виду конкретные условия выпуска привилегированных акций. Как правило, их владельцы участвуют в капитале, который соответствует номинальной стоимости привилегированных акций, а в полученных прибылях -в пределах фиксированного процента. Тогда оставшаяся часть прибыли принадлежит владельцам обыкновенных акций.

процента. Таким образом, в каждой конкретной ситуации следует принимать во внимание условия эмиссии привилегированных акций.

Для того чтобы определить прибыль, причитающуюся держателям обыкновенных акций, необходимо, во-первых, исключить из общей величины собственного капитала долю держателей привилегированных акций и, во-вторых, из общей суммы чистой прибыли за вычетом налогов и чрезвычайных выплат исключить величину доходов по привилегированным акциям.

В результате таких подготовительных действий может быть рассчитан показатель:

Р*)° ЮО, (6.13)

где Пп прибыль, причитающаяся владельцам простых акций; СК собственный капитал; Кпр вклад держателей привилегированных акций.

Если показатель формулы (6.12) характеризует уровень прибыли, приходящейся на совокупный капитал собственников, то показатель формулы (6.13) свидетельствует о норме отдачи средств, сформированных за счет вклада собственников, на которых лежит весь предпринимательский риск. Последний показатель следует отличать от показателя прибыли на обыкновенные акции, методика расчета которого будет рассмотрена далее.

Являясь обобщающим показателем, комплексно характеризующим эффективность деятельности предприятия, рентабельность собственного капитала является функцией трех основных показателей, характеризующих доходность операционной, инвестиционной и финансовой деятельности предприятия.

Доходность операционной деятельности. Среди показателей доходности ключевой характеристикой в оценке рентабельности собственного капитала является доходность операционной деятельности, которая в свою очередь может быть охарактеризована двумя группами показателей. Показатели первой группы представляют собой соотношения прибыли и вложенного капитала и характеризуют доходность вложения капитала в активы организации. Вторая группа это соотношения прибыли и объема продаж, которые характеризуют эффективность продаж. К показателям второй группы может быть также отнесен показатель, представляющий собой отношение прибыли к произведенным расходам.

В качестве обобщающей количественной характеристики доходности операционной деятельности может быть использован финансовый

305

коэффициент, получивший название рентабельности активов. Экономический смысл показателя состоит в том, что он характеризует отдачу с каждого рубля, вложенного в активы предприятия.

100.

прибыль

(6.14)

Средняя величина активов

купности активов, так и оборотных активов:

ютных активов ■

Прибыль

Средняя величина оборотных активов

■100. (6.15)

По соотношению прибыли и объема продаж определяется величина показателя, получившего название рентабельности продаж. /Для его расчета используется формула:

На базе формулы (6.16) может быть рассчитана группа показателей рентабельности продаж, различия в расчетах которых будут связаны с выбором числителя. В качестве последнего может быть выбрана валовая прибыль, прибыль от продаж, прибыль до налогообложения, прибыль от обычной деятельности или чистая прибыль. В практике анализа рассматриваемые показатели получили название промежуточных .

Коэффициенты рентабельности продаж показывают, какую прибыль получает предприятие с каждого рубля продаж.

Величина показателя рентабельности продаж широко варьируется в зависимости от сферы деятельности предприятия. Объясняется это различиями в скорости оборота средств, связанными с различиями в размерах используемого капитала, необходимого для хозяйственных операций, в сроках кредитования, величине складских запасов и т. д. Длительный оборот капитала делает необходимым получение большей прибыли, чтобы достичь удовлетворительных результатов. Более быстрый оборот капитала приносит те же результаты и при меньшей величине прибыли в

.

Различия в значениях показателя рентабельности продаж в рамках

ления на конкретном предприятии.

Величина показателя рентабельности продаж находится в прямой зависимости от структуры капитала предприятия. Очевидно, что при прочих равных условиях рентабельность продаж будет тем меньше, чем зна306

чительнее величина задолженности (и, соответственно, плата за заемные средства).

Первым этапом анализа рентабельности продаж является вертикальный анализ отчета о прибылях и убытках, который позволяет выявить соотношения основных элементов отчета (себестоимости, коммерческих и управленческих расходов, показателей финансовых результатов и выручки). Методика вертикального анализа отчета о прибылях и убытках была показана в параграфе 5.4.

Результаты анализа с учетом специфики конкретного предприятия должны быть детализированы таким образом, чтобы полученные данные раскрывали причины их изменения. Так, требуют более подробного рассмотрения статьи расходов от обычной деятельности. Динамика данных показателей должна быть объяснена с учетом таких факторов, как изменение себестоимости единицы продукции и номенклатуры выпускаемых изделий.

В тех случаях, когда влияние операционных и внереализационных доходов и расходов на конечный финансовый результат является существенным, следует оценить причины их возникновения в отчетном периоде и вероятность появления в будущем.

Следует также иметь в виду, что динамика соотношения расходов и доходов в составе выручки от продаж продукции зависит не только от эффективности использования ресурсов, но и от применяемых на предприятии принципов ведения учета.

Исходя из принятой учетной политики предприятие имеет возможность увеличивать или уменьшать размер прибыли за счет выбора того или иного способа оценки активов и порядка их списания, установления срока использования и т. д.

К вопросам учетной политики, от которых зависит величина финансового результата деятельности предприятия, в первую очередь относятся:

выбор метода начисления амортизации основных средств;

выбор метода оценки материалов;

установление срока полезного использования внеоборотных

307

Поскольку изменение учетной политики по любому из перечисленных пунктов окажет влияние на соотношение доходов и расходов, этот принципиальный момент непременно должен учитываться в анализе рентабельности продаж.

Анализ структуры показателей по данным формы № 2 носит общий характер и может рассматриваться как начальный этап оценки изменений показателя рентабельности продаж. На следующем этапе анализа следует выявить влияние изменений в структуре продаж, а также рентабельности отдельных видов продукции (или видов деятельности) на рентабельность продаж организации в целом:

Анализ проводится в следующей последовательности.

Исчисляют удельный вес каждого вида продукции (вида деятель ности) в общем объеме продаж.

Рассчитывают значения рентабельности для отдельных видов про дукции (видов деятельности). При этом используют показатель, рас считываемый как отношение валовой прибыли по отдельному виду продукции (деятельности) к выручке от этого вида продукции (дея тельное ти).

Определяют влияние рентабельности отдельных видов продукции (видов деятельности) на ее средний уровень для всей проданной про дукции. Для этого значение рентабельности отдельных видов продук ции (деятельности) умножают на долю продукции в общем объеме про даж. При этом рентабельность продаж определяется по формуле

п

Рентабельность продаж P,Qj, (6.17) (=1

гдері рентабельность і-го вида продукции (деятельности);

qi доля і-го вида продукции (деятельности) в общем объеме продаж;

п количество видов выпускаемой продукции (видов деятельности).

Умножением разности между фактической и базовой величинами рентабельности отдельных видов продукции (деятельности) на их фактический удельный вес в объеме проданной продукции определяют влияние, связанное с изменением индивидуальной рентабельности выпускаемых видов продукции (видов деятельности); произведение базовой рентабельности і-го вида продукции (деятельности) и разности между фактическим и плановым удельным весом характеризует влияние .

308

По данным годового отчета анализируемого предприятия можно видеть, что ОАО «Молоко» осуществляет три вида деятельности: производство продукции, оказание услуг, продажа товаров.

Исходные данные для анализа представлены в табл. 6.5.

Показатели табл. 6.6 базируются на данных табл. 6.5. Так, графа 1 табл. 6.6, отражающая расчетное значение влияния рентабельности продаж отдельных видов продукции (деятельности), определяется как (гр. 2 гр. 5) х гр. 3 табл. 6.5. Графа 2 табл. 6.6, раскрывающая влияние изменений в структуре продаж, определяется как (гр. 3 гр. 6) х гр. 5 табл. 6.5.

Из табл. 6.5 видно, что по сравнению с прошлым годом в отчетном периоде общая рентабельность проданной продукции возросла с 19,16 до 24,38\%. Основной причиной увеличения общей рентабельности про309

даж ОАО «Молоко» стал рост рентабельности выпуска продукции собственного производства с 21,3 до 27,7\%. В результате этого рентабельность продаж возросла на 5,5\%. Влияние остальных сегментов бизнеса на изменение рентабельности продаж не было существенным.

Следует иметь в виду, что необходимым условием для анализа рентабельности продаж в разрезе отдельных видов продукции является ведение раздельного аналитического учета затрат по выпускаемым видам .

Существует взаимосвязь между показателями рентабельности активов, оборачиваемостью активов и рентабельностью продаж, которая может быть представлена формулой

Р^нтдаельнссгь ОКТНВЭВ :

Действительно, І Іри&ьиіь

P[4iirjll<?pii і i[>i:jj.

продаж Прибыль

ї^рйЛНИИ НАЛУ чиня

Средняя пэличина

SiKIHtHJH

Ri-jp^4Ka

Иными словами, прибыль предприятия, полученная с каждого рубля, вложенного в активы, зависит от скорости оборачиваемости средств и от доли прибыли в выручке от продаж. Данное соотношение может быть интерпретировано следующим образом.

С одной стороны, высокое значение рентабельности продаж еще не означает высокой отдачи от используемого совокупного капитала предприятия. С другой стороны, незначительность чистой прибыли по отношению к выручке от продаж необязательно свидетельствует о низкой

.

Определяющий момент скорость оборота активов предприятия. Так, если выручка от продаж за период составляет 100 ООО руб. и сформированные совокупные активы также 100 ООО руб., то для получения 20\%-ной отдачи от совокупных активов предприятию необходимо обеспечить рентабельность продаж в 20\%. Если бы для получения той же выручки ему потребовалась лишь половина активов (50 000 руб.), то, получая лишь 10\% прибыли с рубля продаж, предприятие имело бы те же 20\% прибыли на совокупные активы, т. е. чем выше скорость оборота активов, тем меньше сумма прибыли, которая необходима для обеспечения требуемой отдачи активов.

В общем случае оборачиваемость активов зависит от объема продаж и средней величины активов. Но аналитик, оценивающий финансовое состояние предприятия, должен подойти к рассмотрению этого показателя в первую очередь с точки зрения рациональности структуры активов.

310

С этой целью коэффициент оборачиваемости активов можно представить как произведение двух факторов: коэффициента оборачиваемости оборотных активов и доли оборотных активов в общей величине активов:

К оборачиваемости Доля оборотных К оборачиваемости анггивов = оборотных анггивов х активов в совокупных .

(6.19)

Выручка _ Выручка Активы Оборотные активы

Оборотные активы Активы

В результате анализа данного соотношения у аналитика появляется возможность конкретизировать результаты анализа оборачиваемости активов, выявить те статьи бухгалтерского баланса, которые непосредственно повлияли на скорость оборота средств организации

Отметим, что из двух рассмотренных показателей, определяющих уровень эффективности использования активов, в отношении показателя рентабельности продаж предприятие располагает, как правило, большей свободой маневра для того, чтобы усилить его воздействие на общую рентабельность активов.

Анализируемое ОАО «Молоко» для получения чистой прибыли в размере 609 802 тыс. руб при величине выручки от продаж в 7 106 689 тыс. руб. задействовало в отчетном году активы в размере 2 232 301 тыс. руб. Следовательно, для отчетного года рентабельность активов составила:

7106689 609802 2 232 301 7106689 Аналогично для предыдущего года:

Рактивов=2,06 х7,48= 15,40\%.

Изменение рентабельности активов на 1,99\% было связано с ростом рентабельности продаж. Замедление оборачиваемости несколько снизило величину рентабельности активов. Количественная оценка влияния факторов на изменение рентабельности активов будет следующей:

за счет изменения рентабельности продаж: (8,58 7,48) х 2,027 = 2,23\%; :

(2,027 2,06) х 7,48 = -0,24\%. Общее изменение рентабельности активов — 1,99\%:

2,23 0,24 = 1,99\%. Результаты анализа представим в виде табл. 6.7.

311

Напомним, что данные носят обобщающий характер и формируются по результатам проведенного анализа оборачиваемости активов и рентабельности продаж.

Рассмотренные показатели рентабельности характеризуют один подход к оценке эффективности деятельности предприятия: они свидетель.

Но возможен и другой подход, предполагающий оценку эффективности произведенных расходов. В рамках данного подхода рассчитываются показатели, представляющие собой отношение выручки от продаж к расходам или прибыли (до налогообложения) к расходам.

Для того чтобы предприятие получило прибыль, стоимость потребленного сырья и материалов, заработная плата, накладные расходы (общепроизводственные, общехозяйственные, коммерческие) должны

.

ми методами вычисления соотношений расходов и выручки, при которых доход с капитала будет удовлетворительным. Наиболее просто величина

риод может быть получена из раздела I отчета о прибылях и убытках.

Еще один показатель, характеризующий величину расходов, целесообразно рассчитывать организациям, использующим для финансирования своей деятельности средства, привлекаемые на заемной платной основе. При этом из полной суммы расходов исключаются расходы, связанные с уплатой процентов за заемный капитал. Тогда разность выручки от продаж и полученной величины расходов будет представлять собой прибыль до уплаты процентов за пользование заемными средствами и налогов. Данный показатель широко используется при оценке кредитоспособности предприятия для расчета коэффициента процентного покрытия:

312

і процентного покрытия

Прибыль до уплаты процентов и налогов Проценты, выплаченные за период

(6.20)

По странам рекомендуемое значение данного коэффициента варьируется, но, как правило, минимально безопасной считается его величина, равная 2-3.

Наконец, крайне важно определить соотношение выручки и себестоимости в объеме переменных расходов. Данное соотношение позволяет прогнозировать изменение финансовых результатов в зависимости от изменения факторов производства и внешней среды (например, цен на сырье и материалы, услуги).

Сведения обо всех перечисленных видах расходов должны постоянно находиться в распоряжении руководства предприятия.

Два рассмотренных метода оценки эффективности операционной деятельности (с точки зрения доходности вложений капитала и эффективности потребления ресурсов) дополняют друг друга. Эффективность управления активами может быть оценена лишь при совокупном анализе названных показателей. При этом важно подчеркнуть, что показатели, характеризующие доходность понесенных расходов, определяют рентабельность продаж; в свою очередь рентабельность продаж оказывает влияние на рентабельность вложения капитала в активы предприятия.

Сравним два предприятия А и Б, деятельность которых характеризуется данными, приведенными в табл. 6.8.

313

Как видим, соотношение доходов и произведенных расходов выше у предприятия А (116,2 и 16,2\%). Однако из этого еще не следует, что предприятие А лучше управляет своими активами, поскольку до сих пор во внимание не принималась политика формирования запасов (и, следовательно, совокупная величина активов). Так, рентабельность активов предприятия А составила 6,6\% (43 / 650 х 100), а предприятия Б -7,2\% (43 / 600 х 100). Причиной этого явилась различная оборачиваемость активов: у предприятия А количество оборотов за период составило 1,88 (1220 / 650), тогда как у предприятия Б 2,08 (1250 / 600).

Баланс предприятия А Актив

250

300 100 650

Баланс предприятия Б Актив

200

300 100 600

приятия ориентирована на перспективу, то ему необходимо разработать инвестиционную политику, важнейшей характеристикой которой является показатель доходности инвестиционной деятельности.

Показателем, в наиболее общем виде отражающим эффективность использования средств, инвестированных в предприятие, является рентабельность инвестиций (ROI). Данный показатель в практике анализа бухгалтерской отчетности используется в основном для оценки эффективности управления предприятием, его способности обеспечить необходимую отдачу от вложенного капитала и определения расчетной базы .

Показатель рентабельности инвестиций рассматривается как простейший способ оценки мастерства управления инвестициями. Для расчета показателя используется следующая формула:

Операционная прибыль после налогообложения (NOPAT)

100\%. (6.21)

Совокупный инвестированный капитал (А)

личины показателя ROI может быть использована несколько иная формула, учитывающая в числителе эффект (доход) от вложений в активы собственников и кредиторов, а в знаменателе объем средств, инвестированных собственниками и кредиторами. При этом из знаменателя формулы, как правило, исключается величина кредиторской задолженности (поставщикам, персоналу, бюджету и др.), имея в виду, что их деятельность не может рассматриваться как инвестиционная.

В результате формула расчета рентабельности инвестиций принимает вид:

Чистая прибыль + Проценты по заемным средствами Г)

, (6.22)

Активы Кредиторская задолженность где Т ставка налога на прибыль.

Следует отметить, что рассматриваемый показатель получает все большее распространение в российской практике анализа.

314

Еще одним инструментом определения оценки доходности инвестиционной деятельности является расчет показателя, характеризующего внутренний уровень доходности инвестиций.

Последний может быть определен как ставка дисконтирования, при которой дисконтированная стоимость доходов от инвестиций в точности соответствует инвестиционным затратам капитала Формула для расчета внутреннего уровня доходности имеет общий вид:

Fit

где Rt превышение доходов над расходами от инвестиций в период tl величина инвестиций (в случае единовременных затрат капитала. Если процесс инвестирования растянут во времени, то для расчета внутреннего уровня доходности величина инвестиций периода t умножается на коэффициент дисконтирования соответствующего периода); t конкретный период реализации проекта; / ставка дисконтирования. Решением уравнения относительно ставки / определяется внутренний уровень доходности инвестиций.

Если обозначить требуемый инвесторами уровень доходности через j, то инвестиционную деятельность можно охарактеризовать как эффективную при выполнении следующего условия: / >j.

На основании результата определения внутреннего уровня доходности инвестиций может быть дана оценка их приемлемости. Если анализируемый показатель соответствует необходимому в конкретных условиях уровню доходности j (т. е. / >_/), инвестиции признаются целесообразными. Инвестиции, внутренний уровень доходности которых ниже требуемого уровня (і <]), оцениваются как неприемлемые.

Данное положение является принципиально важным для понимания

затель рентабельности собственного капитала. Дело в том, что в оценку требуемого уровня доходности совокупного капитала (собственников и кредиторов) закладываются возмещение финансовых расходов, связанных с привлечением заемного капитала, и необходимый уровень доходности собственного капитала с учетом риска инвестирования средств. Соответствие внутреннего уровня доходности инвестиций / требуемому уровню доходности j означает, что реализация инвестиционных решений обеспечивает необходимую рентабельность собственного капитала.

315

Доходность финансовой деятельности. Финансовая деятельность предприятия связана с привлечением внешних источников средств. Ключевыми характеристиками в анализе доходности финансовой деятельности и ее влияния на рентабельность собственного капитала являются структура финансирования, а также стоимость его отдельных составляющих.

В систему показателей, характеризующих доходность финансовой деятельности, целесообразно включить рентабельность инвестиций (ROI), цену (стоимость) заемного капитала, а также коэффициенты, отражающие структуру пассивов.

На практике применяются различные способы расчета ROI. Различия касаются прежде всего определения величины используемого капитала, т. е. знаменателя формулы.

Величина используемого капитала может быть получена как:

сумма долгосрочных (внеоборотных) активов по остаточной сто имости и оборотных активов, т. е. сумма итогов разделов I и II актива баланса, за исключением статей расчетов с учредителями (по вкладу в уставный капитал), собственных акций, выкупленных у акционеров;

сумма долгосрочных (внеоборотных) активов по остаточной сто имости и оборотных активов, т. е. сумма итогов разделов I и II актива баланса, за исключением статей расчетов с учредителями (по вкладу в уставный капитал), собственных акций, выкупленных у акционеров, за вычетом статей кредиторской задолженности;

При этом в расчетах целесообразно использовать среднюю за период величину инвестированного капитала.

Для определения цены заемного капитала может быть использована величина, характеризующая средневзвешенную ставку привлечения

ROE ЯСЧ + -з[PCV киї 1 Л ]. (ШЇ)

ЩіШЕ ікайте л ьіюсть собственного капитала; И аюетЕонтшй капитал, R01 рентабельность иніда:тицигіі Щ ставка привлечения заемного напитала

разности привлечения заемных средств. Смысл данного соотношения состоит, в частности, в том, что, пока рентабельность инвестиций выше ставки привлечения заемных средств, рентабельность собственного капитала будет расти тем быстрее, чем выше соотношение заемного и собственного капитала. Однако как только рентабельность ишестиций снизится ниже ставки по заемным средствам, это приведет к падению рентабельности собственного капитала тем в большей степени, чем выше доля заемного капитала в совокупных источниках. В качестве иллюстрации приведем табл. 6.9.

Как видим, с введением в структуру совокупных пассивов заемного капитала рентабельность собственного капитала увеличивается тем значительнее, чем выше доходность вложений в предприятие. Вместе с тем рентабельность собственного капитала по мере увеличения доли заемных средств будет падать тем быстрее, чем больше превышение цены заемных средств над рентабельностью вложений.

Еще один принципиальньш момент должен быть принят во внимание. В приведенной таблице цена заемных средств не менялась, оставаясь стабильной при различной структуре капитала. В реальной жизни ситуация иная: по мере увеличения доли заемного капитала повышается риск для кредиторов, а значит, и цена заемных средств за счет включения в ставку процента платы за риск. Для обеспечения положительного эффекта финансового рычага в этих условиях предприятие вынуждено наращивать рентабельность вложений, чтобы данный показатель мог превысить цену заемного капитала. Иначе рентабельность его собственного капитала начнет падать.

317

пользована табл. 6.10.

По стр. 6 табл. 6.10 отражается рентабельность инвестиций. По стр. 7 отражается расчетная величина суммы прибыли, полученной в результате использования заемного капитала, исходя из среднего процента доходности вложения в активы.

Расчет эффекта финансового рычага для ОАО «Молоко»

По стр. 8 находит отражение изменение рентабельности собственного капитала относительно сложившегося уровня доходности вложения в активы (стр. 6 табл. 6.10) за счет использования заемных средств.

Строка 9 характеризует рентабельность собственного капитала и определяется как сумма стр. 6 и стр. 8.

Эффект финансового рычага оказывает позитивное влияние на рентабельность собс