Глава 15. денежно-кредитная политика 15.1 .содержание, цели и инструменты денежно-кредитной политики

Глава 15. денежно-кредитная политика 15.1 .содержание, цели и инструменты денежно-кредитной политики

Содержание и основные задачи денежно-кредитной политики

Важнейшей функцией государства является предложение денег и регулирование денежной массы в стране, причем эта функция является для государства эксклюзивной. Органом, реализующим эту функцию, является Центральный Банк

Цели и средства, которыми государство осуществляет денежное предложение и регулирование денежной массы, составляют содержание денежно-кредитной политики.

Основными задачами денежно-кредитной политики являются:

обеспечение устойчивости национальной валюты в целях эффективного осуществления платежей и расчетов;

выработка правил денежного обращения, их регулирование и контроль за их выполнением;

воздействие на экономическую конъюнктуру путем изменения находящихся в обращении денег.

Для реализации этих задач Центральный Банк использует определенный набор инструментов. Только Центральный Банк может осуществлять денежную эмиссию, имея исключительное право на печатание банкнот.

Кроме того, в целях регулирования величины и (или) структуры денежной массы Центральный Банк применяет специфические инструменты денежно-кредитной политики, важнейшими из которых являются:

валютная политика; <

учетная политика;

политика открытого рынка;

1 Несмотря на то что в ряде стран (США, Япония, Швейцария и др.) центральные банки основаны на смешанном капитале, тем не менее свою деятельность они строят исходя из государственных интересов и в соответствии с законом реализуют государственную политику, поэтому мы вправе относить их в полной мере к органам государственного управления.

• резервная политика.

При проведении своей политики Центральный Банк исходит как из стратегических задач развития экономики страны, так и преследует частные тактические цели краткосрочного характера. При этом он может проводить как самостоятельную политику, так и идти в «фарватере» политики правительства.

Политика Центрального Банка в значительной степени определяется характером его взаимоотношений с другими государственными органами, вытекающим из специфики законодательства о Центральном Банке и денежном обращении в той или иной стране, а также сложившимися в стране традициями и характером развития политических институтов.

Инструменты денежно-кредитной политики

Мероприятия кредитно-денежной политики вне зависимости от целей, которые они преследуют, оказывают свое влияние на экономику через изменения в величине и (или) структуре денежной массы, что отражается в движении активов и пассивов баланса Центрального Банка. Поэтому для более ясного и наглядного представления о характере и механизмах действия тех или иных инструментов денежно-кредитной политики проведем анализ баланса Центрального Банка (см. табл. 15.1).

Очевидно, что изменение каждой из составляющих баланса может привести к изменению величины (структуры) денежной массы. В зависимости от того, на изменение какой составляющей воздействует Центральный Банк, различают различные инструменты денежно-кредитной политики.

Проанализируем характер влияния изменения каждой из составляющих баланса на изменение предложения денег и денежной массы.

Изменение золотых резервов имело огромное значение во времена действия «золотого стандарта», то есть с начала XVIII века (если принять за начальную дату введение золотого стандарта Банком Англии) примерно до середины нынешнего столетия

1 Для уточнения необходимо сделать три замечания: во-первых, большинством стран золотой стандарт был принят только во второй половине XIX века, во-вторых, доллар США был в определенной степени привязан к золоту во все время существования Бреттон-Вудской системы, в-третьих, и в настоящее время наблюдаются попытки привязки валюты к золоту.

Изменение золотых резервов оказывало влияние на экономику в основном двумя путями. Во-первых, увеличение золотого резерва являлось единственным основанием для денежной эмиссии, причем вся сумма эмиссии должна была иметь золотое обеспечение.

Во-вторых, Центральный Банк мог и не менять предложение наличных денег в зависимости от изменений золотых резервов, тогда следствием таких изменений становилась покупательная способность денег. Кроме того, необходимо отметить, что курсовая стоимость золота, а, следовательно, и покупательная способность денег, достаточно сильно зависели от колебаний предложений золота на рынке (так, открытие каждого крупного месторождения золота вызывало общий рост цен).

В настоящее время в экономике всех крупнейших стран уровень золотых резервов рассматривается как чисто стратегическая величина, и в этом качестве ее значение достаточно велико, особенно во взаимоотношениях с международными (иностранными) финансовыми институтами, но непосредственная связь между уровнем золотых резервов и предложением денег выражена крайне слабо. Золотые резервы являются лишь одним из видов активов, под обеспечение которыми Центральный Банк может осуществлять денежную эмиссию. При этом в разных странах требования по обеспечению эмиссии существенно различаются. Так, условие частичного обеспечения денежной эмиссии золотыми резервами (как обязательное условие эмиссии) существует лишь в немногих странах: в Швейцарии, Японии, Латвии и некоторых других.

Изменение валютных резервов, напротив, достаточно сильно влияет на изменение денежной массы при условии развитости в стране валютного рынка. Рост валютных резервов приводит к росту денежной базы, так как Центральный Банк, покупая валюту, увеличивает тем самым предложение денег; сокращение валютных резервов действует в обратном направлении.

Так как Центральный Банк имеет взаимоотношения не со всеми экономическими субъектами, а только с финансовыми институтами, как правило, с коммерческими банками, то продажа и покупка Центральным Банком валюты приводит к изменению резервов коммерческих банков. Если последние часть валюты продадут населению (купят у населения), то изменится и количество наличных денег в обращении.

Аналогичным образом оказывает влияние на предложение денег и изменение в активе Центрального Банка ценных бумаг.

Предоставление Центральным Банком займа коммерческому банку для пополнения резервов последнего по учетной ставке (ставке рефинансирования) по определению приводит к росту резервов коммерческих банков и, соответственно, к росту денежной базы.

Аналогичное влияние оказывают и займы правительству, так как счета правительства находятся на обслуживании в соответствующих «уполномоченных банках».

Влияние изменения величины прочих активов зависит от их доли в общем объеме активов. В странах с развитой экономикой (и стабильной финансовой системой) их доля настолько незначительна, что практически любым изменением их величины можно пренебречь. В странах с менее стабильной финансовой системой, в особенности если разграничения полномочий между Центральным Банком и правительством четко не зафиксированы, величина прочих активов может быть достаточно велика.

Например, в Российской Федерации прочие активы в начале 90-х гг. достигали величины, превышающей треть всех активов ЦБ (правда, их доля имеет тенденцию к снижению). При этом движение прочих активов отражало не столько собственно политику Центрального Банка, сколько политику правительства в целом. При этом наибольшее значение среди величины прочих активов имели так называемые «технические кредиты» странам СНГ, предназначенные в первую очередь для оплаты закупок российского сырья. Естественно, что такая процедура приводила к росту резервов банковской системы, так как оплачивалась продукция российских предприятий, держащих счета в российских банках.

Изменение количества наличных денег в обращении может быть произведено самым простым способом — путем денежной эмиссии. Вопрос заключается в том, является ли денежная эмиссия самостоятельным инструментом денежно-кредитной политики Центрального Банка либо технической процедурой по приведению величины денежной массы в соответствие с потребностями экономики. Ответ на этот вопрос во многом зависит от взгляда на роль денежно-кредитной политики.

Изменение величины резервов коммерческих банков ' непосредственно зависит от политики Центрального Банка и является одним из важнейших инструментов денежно-кредитной политики.

Изменение и величины наличных денег в обращении, и величины резервов коммерческих банков приводит к изменению денежной базы, или денег высокой эффективности, хотя по-разному влияет на изменение структуры денежной массы.

Изменение величины депозитов правительства по понятным причинам нельзя отнести в полной мере к инструментам политики Центрального Банка, однако Центральный Банк должен постоянно отслеживать величину чистой задолженности правительства, представляющей собой разницу между займами и депозитами правительства. В некоторых странах, например! в Италии, Австрии и некоторых других, величина чистой задолженности правительства (или величина займов правительству) ограничена законодательно, в других странах определяется на основе закона о бюджете или ежегодных соглашений.

При этом величина чистой задолженности правительства в значительной степени зависит от того, где обслуживаются счета правительства (как федерального, так и местных бюджетов).

Изменением величины прочих пассивов можно пренебречь в странах с развитой экономикой и финансовой системой, так как, во-первых, их доля в общем объеме пассивов, как правило, невелика и, во-вторых, агрегаты, составляющие прочие пассивы, как правило, не связаны с денежным предложением.

Среди прочих пассивов особый интерес представляет прибыль Центрального Банка. Например, в Российской Федерации неоднократно предпринимались попытки (последняя — в 1996 г.) по изъятию прибыли Центрального Банка и направлению ее в бюджет. Даже беглый анализ баланса ЦБ показывает, что такая мера равносильна денежной эмиссии в том смысле, что приведет к росту денежной базы: активы ЦБ возрастут на величину прироста займов правительству, даже если ЦБ не предпримет никаких действий по соответствующему росту пассивов, последние все равно возрастут за счет прироста резервов финансовых институтов, и денежная база в стране увеличится. В конечном итоге изъятие прибыли Центрального Банка в значительной степени снижает возможности последнего по управлению предложением денег и лишает денежно-кредитную политику стабилизационного характера.

В некоторых странах (например, в Австрии) Центральный Банк имеет право выпускать собственные обязательства помимо банкнот, сумма размещенной эмиссии которых также отражается в составе прочих пассивов.

Запишем балансовое уравнение Центрального Банка:

ЗР + BP + ЦБ + ЗФИ + ЗП + ПА =

= НД + ДФИ + ДП + ПП + ЧС. (15.1)

Так как любое изменение в активе баланса Центрального Банка в силу принципа двойной записи должно сопровождаться соответствующим изменением в пассиве баланса и наоборот, то суммарное изменение активов должно быть равно суммарному изменению пассивов и чистого сальдо.

Условно предположим, что чистое сальдо равно нулю , а также обозначим разницу между займами правительства и депозитами правительства как чистую задолженность правительства. Разницу между прочими активами и прочими пассивами обозначим как сальдо прочих активов и пассивов. Тогда можно преобразовать уравнение (15.1) в базовое уравнение денег высокой эффективности, или денежной базы:

ЗР+ВР+ЦБ+ЗФИ+ЧЗП+СПАП = НД+ДФИ. (15.2)

Как мы выяснили выше, изменение величины золотых резервов непосредственно не отражается на денежной базе, поэтому будем относить любые их колебания на чистое сальдо, которое мы приняли равным нулю, либо учитывать в составе валютных резервов.

Изменение чистой задолженности правительства и сальдо прочих активов и пассивов не является величиной, полностью контролируемой Центральным Банком. Кроме того, в большинстве развитых стран их доля настолько незначительна, что указанными величинами можно пренебречь.

С учетом этого можно записать уравнение 11.5 в приращениях, тем самым преобразовав его в базовое уравнение изменения денежной базы:

ДВР + ДЦБ + ДЗФИ = ДНД + ДДФИ. (15.3)

Данное уравнение в полной мере отражает суть и характер современных инструментов денежно-кредитной политики, проводимой Центральным Банком.

Денежная эмиссия означает рост наличных денег в обращении. В современной экономике изменение количества наличных денег собственно не является инструментом, непосредственно используемым для влияния на экономическую конъюнктуру, то есть элементом стабилизационной политики. Скорее изменение величины наличности лишь отражает действие других инструментов денежно-кредитной политики, так как любая эмиссия должна быть обеспечена соответствующими активами Центрального Банка. Какими именно активами — ценными бумагами правительства, валютными или золотыми резервами или иными активами — определяется законодательством конкретной страны.

Дело в том, что существуют институционально определенные каналы, по которым наличные деньги доходят до экономических

субъектов, поэтому единственный способ довести прирост наличности до субъектов, минуя институциональные каналы, заключается в их бесплатной раздаче В силу сказанного денежную эмиссию необходимо рассматривать как техническую операцию, а размер эмиссии должен быть привязан к росту спроса на наличность.2

Следует также отметить, что в ряде стран (Швейцарии, Японии и некоторых других) законодательно установлены верхние пределы денежной эмиссии, а также специально оговариваются условия обеспечения эмиссии соответствующими активами (от золота до коммерческих векселей).

Резервная политика заключается в том, что Центральный Банк устанавливает нормативы обязательного отчисления в резервы части средств, поступающих на депозитные счета коммерческих банков (и других финансовых институтов). Обязательные резервы выполняют функцию страхового фонда для депозитов (то есть гарантируют определенную величину нерисковых банковских активов), что актуально в периоды банковских кризисов. Норма обязательного резервирования, как правило, дифференцируется по видам вкладов: чем меньше величина и срок вклада, тем выше норма отчисления в резервы.

Величина коэффициента обязательного резервирования является одним из ключевых параметров, влияющих на мультипликативное расширение денежной массы, а, следовательно, и на величину денежного предложения. Кроме того, величина указанного коэффициента оказывает влияние и на процентные ставки (в прямой зависимости для ставок по кредитам и в обратной для ставок по депозитам).

Однако применение политики минимальных резервных требований имеет и существенные ограничения, обусловленные как институциональными факторами, так и состоянием конъюнктуры финансового рынка.

' Милтон Фридман остроумно определил такой способ увеличения денежного предложения, как «helicopter drop», то есть «разбрасывание денег с вертолета».

2 Хотя далеко не всякое правительство удерживается от соблазна «залатать дыры в бюджете» с помощью печатного станка.

Так, повышение (понижение) нормы обязательных резервов приводит к уменьшению (увеличению) величины денежной массы, которую может поддерживать заданная величина резервов. Однако такое уменьшение (увеличение) не может произойти достаточно

8—4] 70

209

быстро по причинам институционального характера , поэтому единственный быстродостижимый результат проявляется в изменении величины избыточных резервов коммерческих банков. Однако при определенных условиях на изменение величины избыточных резервов банковская система может отреагировать и достаточно нейтрально, то есть не меняя величину предложения денег.

Например, если финансовый рынок характеризуется такими параметрами, как повышенная степень риска и высокие процентные ставки, то коммерческие банки стараются проводить очень осторожную кредитную политику. При этом спрос на кредит из-за высоких ставок процента низок. И если другие возможности для проведения активных операций для банков исчерпаны, то рост избыточных резервов может и не привести к росту кредита (если снижение ставок процента, вызванное ростом избыточных резервов, окажется недостаточным) и соответственно к росту предложения денег.

Таким образом, резервная политика не является инструментом гибкого и оперативного управления денежным предложением. Кроме того и страховая функция обязательного резервирования в последнее время снижается, так как в большинстве стран введена практика обязательного страхования депозитов. Недаром в современной практике управления банковской сферой наблюдается снижение роли этой политики: имеет место устойчивая тенденция к снижению нормы обязательных резервов при отсутствии резких колебаний ее величины, при этом сокращается дифференциация ставок резервирования по видам депозитов. Банк Англии вообще с 1981 г. отменил обязательное резервирование, строя свою политику взаимоотношений с коммерческими банками на основе соглашений.

Резервная политика используется целым рядом стран для ограничения притока «горячих денег» из-за рубежа, точнее, для ограничения дестабилизирующего воздействия такого притока на национальный денежный рынок. С этой целью по вкладам иностранцев устанавливаются повышенные нормы обязательного резервирования (во Франции, например, такая норма может достигать 100\% величины вклада). Тем самым Центральный Банк контролирует «внешние резервы», а также сдерживает рост национальной валюты, который оказывает негативное влияние на чистый экспорт страны .

Валютная политика, проводимая Центральным Банком, оказывает непосредственное влияние на величину денежного предложения в стране. Продавая валюту, Центральный Банк сокращает количество денег высокой эффективности, покупая — увеличивает.

Характер влияния валютной политики на предложение денег в значительной степени определяется институциональными факторами.

В условиях жесткого валютного курса и обязательной продажи валютной выручки рост чистого экспорта сопровождается ростом денежной массы, так как весь прирост иностранной валюты скупается Центральным Банком по фиксированному курсу, снижение чистого экспорта соответственно приводит к сужению денежного предложения.

В условиях либерально организованного валютного рынка, то есть при плавающем валютном курсе и при возможности для резидентов полностью контролировать движенце средств на своих валютных счетах, влияние изменения количества валюты на величину денежной массы может быть самым различным. Так, если вся валюта будет скупаться Центральным Банком, а любая потребность в валюте будет удовлетворяться за счет ее покупки у ЦБ, то мы будем иметь случай, описанный выше. Если же Центральный Банк не будет вмешиваться в валютные операции, то и последствий для денежного предложения это иметь не будет.

Однако, как правило, центральные банки проводят довольно активные операции на валютном рынке, так как поддержка устойчивого курса национальной валюты входит в сферу их компетенции. Таким образом, целью валютной политики является не регулирование денежного предложения, а поддержка курса национальной валюты.

Политика открытого рынка, то есть проведение операций на открытом рынке является на сегодняшний день основным инструментом кредитно-денежной политики развитых стран. Целью политики открытого рынка является оперативное изменение денежной массы посредством купли-продажи ценных бумаг. Термин «открытый рынок» означает, что Центральный Банк продает и покупает ценные бумаги на общедоступных институциональных площадках купли-продажи ценных бумаг, а не в порядке частных соглашений.

Впервые эта политика стала применяться в США в 1920-х гг. и сегодня получила широкая распространение во всех странах, где имеется развитый финансовый рынок. Например, в активе баланса ФРС США доля ценных бумаг приближается к 80 \%.

Действенность политики открытого рынка заключается в практически моментальном ее влиянии на изменение денежной массы. Продавая ценные бумаги, Центральный Банк снижает резервы банковской системы, и соответственно — денежную массу, покупая, наоборот — увеличивает.

Учетная политика представляет собой классический инструмент в практике центральных банков. Суть учетной политики состоит в том, что центральный банк устанавливает определенный процент, называемый учетной ставкой или ставкой рефинансирования, за предоставление ссуды коммерческому банку для пополнения резервов. Условия обращения за такой ссудой и возможности ее получения различаются по странам.

Термин «учетная ставка» означает ставку процента (или дисконта) , по которой учитываются векселя , то есть учетная ставка представляет собой сумму процента за время, прошедшее с момента выставления векселя Центральному Банку до момента его погашения.

В Российской Федерации вексельное обращение не развито, и ЦБ РФ не принимает векселя к оплате. Тем не менее ЦБ РФ устанавливает ставку рефинансирования коммерческих банков. При этом возможность получения ссуды в Центральном Банке по ставке рефинансирования оговаривается целым рядом условий.

Учетная политика не является инструментом оперативного воздействия на денежное предложение, белее того, центральные банки стараются проводить устойчивую и предсказуемую учетную политику. Кроме того, в некоторых странах, например, в РФ, ставка рефинансирования имеет огромное значение в налогообложении финансовых операций.

При проведении денежно-кредитной политики Центральный Банк исходит из задач стабилизации экономического развития страны. В общем виде это выглядит следующим образом: в периоды экономического спада Центральный Банк проводит экспансионистскую политику, расширяя предложение денег, в периоды «перегрева» экономической конъюнктуры, наоборот, сдерживает рост денежной массы или вовсе сокращает предложение денег.

Однако влияние изменения величины денежного предложения на экономическую конъюнктуру далеко не однозначно. Поэтому часто при проведении своей политики Центральный Банк исходит из более «приземленных» соображений, ориентируясь на управление формальными параметрами финансового рынка. В зависимости от того, на какие параметры воздействует Центральный Банк, можно разграничить тактические цели денежно-кредитной политики.

Так, Центральный Банк может избрать в качестве своей тактической цели не только управление величиной денежного предложения, но и, например, поддержание стабильного валютного курса или установление определенных пределов изменения ставки процента, либо управление иным достаточно очевидным и легко управляемым параметром. При этом, учитывая взаимосвязанность большинства макроэкономических параметров, могут возникать определенные противоречия между различными тактическими целями, а также проблемы, связанные с различием в краткосрочных и долгосрочных последствиях изменения параметров финансового рынка для экономической конъюнктуры.