16.2. оценка эффективности инвестиционной деятельности

16.2. оценка эффективности инвестиционной деятельности

Методология и методы оценки эффективности инвестиционных проектов в Российской Федерации независимо от форм собственности определены в Методических рекомендациях по оценке эффективности инвестиционных проектов и их отбору для финансирования, утвержденных Госстроем России, Министерством экономики РФ, Министерством финансов РФ, Госкомпромом России 31 марта 1994 г. № 7-! 2/47.

Согласно Методическим рекомендациям при оценке эффективности инвестиционных проектов определяются:

• коммерческая (финансовая) эффективность, т.е. финансовые последствия от реализации проекта для его непосредственных участников;

• бюджетная эффективность — финансовые последствия от осуществления проекта для федерального, регионального и местного бюджетов;

• экономическая эффективность — затраты и результаты, связанные с реализацией проекта, выходящие за пределы прямых финансовых интересов участников инвестиционного проекта и допускающие стоимостное измерение.

Основу оценки эффективности инвестиционных проектов составляют определение и соотнесение затрат и результатов их осуществления.

Все вышеназванные оценки рекомендуется производить с использованием чистого дохода (интегрального эффекта); индекса доходности; внутренней нормы доходности; срока окупаемости инвестиций и других показателей, отражающих интересы участников или специфику проекта.

Оценку эффективности инвестиционных проектов следует производить с учетом дисконтирования указанных показателей, т.с. путем приведения их к стоимости на момент сравнения. Это обусловливается тем, что денежные поступления и затраты осуществляются в различные временные периоды и, следовательно, имеют разное значение. Доход, полученный в более ранний период, имеет большую стоимость, чем доход, полученный в более поздний период. То же касается и затрат. Затраты, произведенные в более ранний период, имеют большую стоимость, чем затраты, произведенные позже.

Расчетные цены определяются путем умножения базисной цены на дефлятор, соответствующий индексу общей инфляции, т.е. индексу повышения среднего уровня цен в экономике, или на данный вид ресурса, продукции, услуг.

Прогнозные и расчетные цены используются на стадии ТЭО инвестиционных проектов. Одновременно в ТЭО расчеты осуществляются и в базисных отечественных, а при необходимости и в мировых ценах.

Расчетные цены используются для определения интегральных показателей эффективности в случаях, когда текущие значения затрат и результатов принимаются в прогнозных ценах. Это необходимо для обеспечения сравнимости результатов, получаемых при различных уровнях инфляции.

Базисные, прогнозные и расчетные цены могут выражаться в рублях или устойчивой иностранной валюте (доллары США, евро и др.).

В расчетах по оценке эффективности инвестиционных проектов целесообразно учитывать влияние изменения цен на продукцию и потребляемые ресурсы под воздействием изменения объема продаж (влияние удовлетворения спроса и предложения на рынке товаров и услуг).

Оценки эффективности инвестиционных проектов производится путем расчета ряда показателей.

Чистый дисконтированный доход (ЧДД), т.е. Эинт, определяется как сумма текущих эффектов за весь расчетный период, приведенная к начальному шагу, или как превышение интегральных результатов над интегральными затратами и рассчитывается по формуле

(16.2)

где Rt — результаты, достигаемые на t-м шаге расчета;

3t — затраты, осуществляемые на t-м шаге;

Т — временной период расчета;

Е — норма дисконта.

Временной период расчета принимается исходя из сроков реализации проекта, включая время создания предприятия (производства), его эксплуатации и ликвидации.

Если величина ЧДД инвестиционного проекта положительна, то он признается эффективным, т.е. обеспечивающим уровень инвестиционных вложений не меньший, чем принятая норма дисконта.

Приведение величин затрат и их результатов осуществляется путем умножения их на коэффициент дисконтирования (аt), определяемый для постоянной нормы дисконта Е по формуле

(16.3)

где t — время от момента получения результата (произведения затрат) до момента сравнения, измеряемое в годах.

Норма дисконта (Е) — это коэффициент доходности капитала (отношение величины дохода к капитальным вложениям), при которой другие инвесторы согласны вложить свои средства в создание проектов аналогичного профиля.

Если норма дисконта меняется во времени, то формула (16.3) выглядит следующим образом:

(16.4)

где Еk — норма дисконта в k-м году;

t — учитываемый временной период, год.

При определении показателей экономической эффективности инвестиционных проектов могут использоваться базисные, мировые, прогнозные расчетные цены на продукцию и потребляемые ресурсы.

Базисные цены — это цены, сложившиеся на определенный момент времени. Они используются. как правило, на стадии технико-экономических исследований инвестиционных возможностей.

Прогнозные цены — это цены на конец t-го года реализации инвестиционного проекта в соответствии с прогнозируемым индексом изменения цен на продукцию, ресурсы, услуги. Они определяются по формуле:

Цt = Цб * Jt, (16.5)

где Цt —прогнозируемая цена на конец t-го года реализации инвестиционного проекта;

Цб – базисная цена продукции или ресурса;

Jt – прогнозный коэффициент (индекс) изменения цен соответствующей продукции или соответствующих ресурсов на конец t-го года реализации инвестиционного проекта по отношению к моменту принятия базисной цены.

Индекс доходности (ИД) инвестиций представляет собой отношение сумм приведенного эффекты к величине инвестиций (К):

(16.6)

Если индекс доходности равен или больше единицы (ИД > 1), то инвестиционный проект эффективен, а если меньше единицы (ИД < 1) — неэффективен.

Внутренняя норма доходности (ВНД) инвестиций представляет собой ту норму дисконта (E), при которой величина проведенного эффекта равна приведенным инвестиционным вложениям, т.е. Е (ВНД) определяется из равенства

(16.7)

Величина нормы доходности, рассчитанная по этой формуле, сравнивается с требуемой инвестором величиной дохода на капитал. Если ВНД равна или больше требуемой нормы доходности, то проект считается эффективным.

Окупаемость. Этот показатель важен с позиции знания времени возврата первоначальных вложений, т.е. окупятся ли инвестиции в течение срока их жизненного цикла?

Окупаемость рассчитывается по следующей формуле:

(16.8)

где Кок — окупаемость, месяцы (годы);

С — чистые инвестиции, руб.;

Дср — среднегодовой приток денежных средств от проекта, руб.

Вместе с тем с экономической точки зрения просто возврат вложенных средств неприемлем, поскольку инвестор должен зарабатывать прибыль на инвестированные средства. Из этого следует, что он должен получать прибыль в течение всего жизненного цикла инвестиций (оборудование, освоение нового проекта и т.д.) после наступления срока окупаемости.

Рассмотрим это на примере ввода одного из элементов (оборудование) автоматизированной линии по производству конфет. Стоимость данной установки 100 тыс. долл. США. Она одновременно является начальной суммой вложения. Жизненный цикл вводимого оборудования — шесть лет, прибыль на инвестиции 20\%. В этом случае возврат инвестиций в размере 100 тыс. долл. США при ставке 20\% и среднегодовом притоке денежных средств в 25 тыс. долл. США выглядит следующим образом (табл. 16.1).

Таблица 16.1

Возврат инвестиций в объеме l00 тыс. долл. США при ставке 20\%

Из табл.16.1 следует, что срок окупаемости составляет 4 года. Если проект на этом закончится, то вмененные издержки достигнут 40 520 долл. США.

Вместе с тем показатель окупаемости не является критерием доходности проекта, так как он не отражает жизненный цикл инвестиций. Поэтому на практике инвестиции рассматриваются в терминах доходности к первоначальному вложению и рассчитываются по формуле:

где RИ – доход на инвестиции, \%;

МН — прибыль после уплаты налогов. руб.;

К — инвестиции (начальные).

В оценке доходности инвестиций важно обращать внимание на изменение стоимости денег во времени, о чем уже говорилось выше. Для перевода денежных потоков в эквивалентные денежные суммы безотносительно времени их появления используют начисления по ставке сложного процента дисконтирования.

На практике инвестор из двух предложений по инвестированию предпочитает то, которое даст доход раньше, поскольку это позволяет ему снова инвестировать доход и зарабатывать прибыль. В противном случае (имеется в виду ожидание более позднего срока получения дохода) он несет потери.

То же самое происходит и когда инвестор имеет возможность выбора между немедленным или более поздним вложением средств. По тем же причинам он выберет второй вариант, чтобы получить прибыль в течение времени отсрочки платежа. Из этого следует, что стоимость денег влияет на график их получения или вложения. Покажем это на простом примере: чтобы заработать 8\%, вычисляем текущую дисконтированную стоимость, составляющую 1000 руб., которые будут получены через год:

 руб.,

где СД — текущая дисконтированная стоимость, руб.;

r ставка процента.

Как видим, при доходе 8\% получаемые через год 1000 руб. эквиваленты сегодняшним 925,9 руб., т.е. инвестированные сегодня 925,9 руб. через год дадут 1000 руб. Это означает, что инвестору выгодно заплатить сегодня 925,9 руб. за контракт, который принесет ему через год 1000 руб.

Чем длиннее период ожидания, тем меньше текущая дисконтированная стоимость денег, которые будут получены в будущем, потому что каждый дополнительный период ожидания увеличивает возможность заработать прибыль в течение данного срока.

Основная проблема, возникающая в связи с необходимостью осуществления инвестиций, состоит в выборе (при дефиците финансовых ресурсов) тех инвестиций, которые предположительно дадут желаемый уровень доходности при приемлемой степени риска.

Стоимость капитала, как правило, обусловливается его источником (собственный капитал, коммерческий кредит, долгосрочные обязательства), а также их спросом и предложением на рынке. Зная стоимость капитала из различных источников, можно определить средневзвешенную стоимость капитала предприятия WEIGHTED COST OF CAPITAL) и решить, как его использовать, путем сравнения стоимости капитала предприятия с различными ставками доходности.

Минимальная ставка доходности — это уровень, достаточный для компенсации риска от внедрения проекта и влияния издержек из-за упущенных возможностей.

Рассмотренные выше показатели, судя по практическому опыту, не могут стать единственной основой для принятия решения об инвестировании. Здесь важно учитывать и другие факторы, которые не всегда поддаются количественной оценке, а требуют содержательного анализа: общей складывающейся экономической конъюнктуры, конкурентной среды, способности менеджеров осуществлять инвестиции, организационных моментов и др.

При осуществлении капитальных вложений прежде всего необходимо уяснить, что дает предприятию их реализация, а также определить возможные альтернативы данных вложений. Американский ученый 3.Хелферт в работе «Техника финансового анализа» указывает: «Никакие существенные инвестиции не должны предприниматься до тех пор, пока анализ не даст ответ на первые два вопроса, представленные на дереве решений» (рис. 1б.1).

При определении эффективности инвестиционного проекта необходимо учитывать риски, связанные с его осуществлением.

В условиях рыночных отношений направление инвестиций в создание новых и модернизацию основных фондов связано с риском их осуществления.

Возникновение рисков обусловливается рядом обстоятельств:

• нестабильностью экономического законодательства и текущей экономической ситуации, нестабильностью условий инвестирования и использования прибыли;

• неопределенностью политической ситуации, риском, связанным с неблагоприятными социально-экономическими изменениями в стране, регионе;

• неполнотой или неточностей информации о динамике технико-экономических показателей, параметрах новой техники и технологии;

• колебаниями рыночной конъюнктуры, цен, валютных курсов и т.д.;

• неопределенностью природно-климатических условий, возможностью стихийных бедствий;

• неполнотой или неточностью информации о финансовом положении и деловой репутации предприятий-участников (возможность неплатежей, банкротств, срывов договорных обязательств).

Поэтому, осуществляя инвестиции, предприятия должны разработать организационно-экономический механизм реализации проекта, позволяющий снизить риск или уменьшить связанные с ним неблагоприятные последствия. Для этого необходимо:

• разработать сценарии, предусматривающие соответствующие действия участников при тех или иных изменениях в реализации проекта;

• предусмотреть механизмы стабилизации, обеспечивающие защиту интересов участников при неблагоприятном изменении условий реализации проекта, в том числе, когда цели проекта будут достигнуты не полностью. В этих случаях нужно рассчитать варианты возможных действий участников и способы противодействия им. Это могут быть, например, снижение риска за счет дополнительных затрат на создание резервов и запасов, совершенствование технологий, использование различных форм страхования, залог имущества. Создание такого механизма требует дополнительных затрат, которые следует учитывать при определении экономической эффективности проекта.

В странах с рыночной экономикой для учета факторов риска используется так называемый метод устойчивости, состоящий из ряда сценариев наиболее вероятных вариантов реализации проекта или наиболее «опасных» ситуаций. По каждому сценарию устанавливаются вероятностные доходы, потери и показатели эффективности.

Проект считается устойчивым и эффективным, если во всех установленных ситуациях соблюдаются интересы участников, а возможные неблагоприятные последствия устраняются за счет созданных запасов или возмещаются страховыми выплатами.

Степень устойчивости проекта по отношению к возможным изменениям условий реализации может быть охарактеризована показателями предельного уровня объемов производства, цен производимой продукции и т.д. Предельное значение параметров проекта для некоторого t-го года его реализации определяется как такое же значение данного параметра в t-м году, при котором чистая прибыль участника в этом году становится нулевой.

Одним из важных показателей этого типа является точка безубыточности, характеризующая объем продаж, при котором выручка от реализации продукции совпадает с издержками производства (см. главу 18). Точка безубыточности (Тб) определяется по формуле

(16.10)

где Ц — цена единицы продукции;

Иуп — условно-постоянные издержки;

Иупер — условно-переменные издержки.

В общем случае расчет интегрального эффекта рекомендуется производить по следующей формуле:

где Эож — ожидаемый интегральный эффект проекта;

Эmax, Эmin — наибольшее и наименьшее значения из математических ожиданий интегрального эффекта по допустимым вероятным распределениям;

λ — специальный норматив для учета неопределенного эффекта (рекомендуется принимать на уровне 0,3).