3.11. анализ и оценка проектных рисков
3.11. анализ и оценка проектных рисков
Инвестиционная деятельность во всех ее формах сопряжена со значительным риском, что характерно для рыночной экономики. Рост уровня риска в современных условиях может быть связан:
с быстрым изменением экономической ситуации на рынке инвестиционных товаров;
с расширением предложения для инвестирования приватизированных объектов и переделом собственности;
3) с появлением новых эмитентов и финансовых инструментов для вложения
в ценные бумаги и др.
15 См. Методические рекомендации по оценке эффективности инвестиционных проектов (вторая редакция). М.: Экономика, 2000. С. 74.
Под инвестиционным риском понимают вероятность возникновения непредвиденных финансовых потерь (снижение прибыли, дохода и даже потеря капитала инвестора) вследствие наступления неблагоприятных обстоятельств. В «Методических рекомендациях по оценке эффективности инвестиционных проектов» (издание 2000 г.) в расчетах эффективности рекомендуют учитывать «неопределенность, т. е. неполноту и неточность информации об условиях реализации проекта, и риск, т. е. возможность возникновения таких условий, которые приведут к негативным последствиям для всех или отдельных участников проекта». 15 Показатели эффективности, определенные с учетом факторов неопределенности и риска, авторы «Методических рекомендаций» называют ожидаемыми. Следовательно, «неопределенность» сопутствует всем видам реально! о инвестирования, а риск объективно ей сопутствует. При этом сценарий осуществления проекта, для которого были выполнены расчеты эффективности, рассматривается как базисный, а все остальные возможные сценарии — как вызывающие те или иные позитивные или негативные отклонения от соответствующих базисному сценарию (проектных) значений параметровэффективности. Наличие или отсутствие риска, связанное с осуществлением того или иного сценария, устанавливает каждый участник проекта по величине и знаку соответствующих отклонений. Риск, связанный с возникновением тех или иных условий реализации проекта, зависит от того, с точки зрения чьих интересов его оценивают (риск участника проекта, акционера, кредитора и т. д.). Отдельные факторы неопределенности учитывают в расчетах эффективности, если при неодинаковых значениях данных факторов затраты и результаты по проекту существенно различаются. В «Методических
рекомендациях» определено, что «проект считается устойчивым, если при всех сценариях он оказывается эффективным и финансово реализуемым, а возможные неблагоприятные последствия устраняются мерами, предусмотренными организационно-экономическим механизмом проекта».16 Если такие меры не позволяют повысить устойчивость проекта, то он отвергается предприятием.
Следует отметить, что инвестиционные риски классифицируют: по формам проявления; по формам инвестирования; по источникам возникновения.
По формам проявления выделяют экономические, политические, социальные, экологические и прочие виды проектных рисков. По формам
инвестирования различают риски, связанные с реализацией реальных инвестиционных проектов и управлением фондовым портфелем (финансовыми активами). Наконец, по источникам возникновения выделяют два вида рисков — системный (рыночный) и несистемный (специфический).
Системный (рыночный) риск характерен для всех участников инвестиционного процесса и определяется объективными факторами:
Сменой стадий экономического цикла развития страны.
Изменением конъюнктурных циклов развития рынка инвестиционных
товаров.
Новациями налогового законодательства в сфере инвестирования.
4. Ужесточением политики государства на рынке ссудного капитала
(кредитная рестрикция) и др.
Системный риск является недиверсифицируемым для каждого конкретного инвестора. Он может возникнуть неожиданно, и его последствия трудно спрогнозировать. Несистемный (специфический) риск характерен для конкретного проекта или для отдельного инвестора. Негативные последствия несистемного риска можно предотвратить или значительно снизить за счет более рационального управления инвестиционным портфелем.
16 См. Методические рекомендации по оценке эффективности инвестиционных проектов (вторая редакция). М.: Экономика, 2000. С. 75.
В процессе оценки возможного размера финансовых потерь от инвестиционной деятельности используют абсолютные и относительные показатели. Абсолютный объем финансовых потерь, связанных с реальным инвестированием, представляет собой сумму убытка (ущерба), причиненного инвестору в связи с наступлением негативных обстоятельств. Относительный размер финансовых потерь (убытка), связанных с инвестиционным риском, выражается отношением суммы возможного убытка к избранному базовому показателю (к величине
ожидаемого дохода от инвестиций или к сумме вложенного капитала в данный проект):
^Уёытка
К = яоо,
IV up '
(3.33)
где Кир — коэффициент инвестиционного риска, \%; И— объем инвестиций (капиталовложений), направляемых в конкретный проект.
Подобные финансовые потери можно считать низкими, если их уровень к объему инвестиций по проекту не превышает 5\%, средними, если данный показатель колеблется в пределах свыше 5 и до 10\%; высокими — более 10 и до 20\%; очень высокими, если их уровень превышает 20\%.
Наиболее распространенными методами анализа и оценки проектных рисков являются:
статистический;
анализ целесообразности затрат;
метод экспертных оценок;
метод использования аналогов.
Содержание статистического метода заключается в изучении доходов и
потерь от вложения капитала и установлении частоты их возникновения. На
основе полученных данных составляют прогноз на будущее. В процессе
применения этого метода осуществляют расчет среднеквадратического
отклонения, дисперсии, коэффициента вариации.
Показатель среднеквадратического (стандартного) отклонения (S) по инвестиционному проекту рассчитывают по формуле:
1
2&
(3.34)
где t — число периодов (мес., лет); п — число наблюдений; Д1 — расчетный доход по инвестиционному проекту i-го вида при различных значениях конъюнктуры на рынке инвестиционных товаров; Д — средний ожидаемый доход (чистый денежный поток, NPV) по проекту; Р1 — значение вероятности, которое соответствует расчетному доходу (общая величина Р=1), доли единицы. Устанавливают экспертным путем.
Вариация выражает изменения (колебаемость) количественной оценки признака при переходе от одного случая (варианта) к другому. Например, изменение рентабельности активов (собственного капитала, инвестиций и др.) можно определить, суммируя произведение фактических значений экономической рентабельности активов (ЭРш) на соответствующие вероятности. (Рі):
'ЭР a '„,■ і
(3.35)
Стандартное отклонение определяют как квадратный корень из средневзвешенной дисперсии (-у/д ). Чем выше будет полученный результат, тем более рисковым является рассматриваемый проект. Коэффициент вариации (Кв) позволяет оценить уровень риска, если показатели средних ожидаемых доходов по проектам отличаются между собой:
(3.36)
где S — показатель среднеквадратического отклонения; Д— средний ожидаемый доход (чистый денежный поток, NPV) по проекту.
При сравнении проектов по уровню риска предпочтение отдают тому их них, по которому значение К самое минимальное, что свидетельствует о наиболее благоприятном соотношении риска и дохода.
Статистический метод расчета уровня риска требует наличия большого объема информации, которая не всегда имеется у инвестора (инициатора проекта).
Анализ целесообразности затрат ориентирован на выявление потенциальных зон риска. Перерасход инвестиционных затрат может быть вызван следующими факторами:
изменением границ проектирования;
возникновением дополнительных затрат у подрядчика в ходе строительства объекта;
• различием в эффективности проектов (доходности, окупаемости, безопасности);
первоначальной недооценкой стоимости проекта и т. д.
Эти ключевые факторы могут быть детализированы с целью определения
уровня риска капитальных затрат.
Метод экспертных оценок основан на анкетировании специалистов-экспертов. Полученные результаты статистики обрабатывают в соответствии с поставленной аналитической задачей. Для получения более представительной информации к участию в экспертизе привлекают специалистов, имеющих высокий профессиональный уровень и большой практический опыт работы в области реального инвестирования. Метод использования аналогов заключается в поиске и использовании
сходства, подобия явлений (проектов) и их сопоставлении с другими
аналогичными объектами. Для данного метода, как и для метода экспертных
оценок, характерен определенный субъективизм, поскольку решающее
значение при оценке объектов имеют интуиция, опыт и знания эксперта или
аналитика.
В «Методических рекомендациях по оценке эффективности инвестиционных проектов» предлагаются следующие методы оценки проектных рисков в условиях неопределенности:
Укрупненная оценка устойчивости.
Расчет уровня безубыточности.
Метод вариации параметров.
4. Оценка ожидаемого эффекта проекта с учетом количественных
характеристик неопределенности.
Указанные методы (кроме первого) предусматривают построение сценариев осуществления проекта в наиболее рисковых для его участников условиях, а также оценку их финансовых последствий. Разработка сценариев реализации проекта дает возможность предусмотреть меры по минимизации или перераспределению возможных потерь. При выявлении неустойчивости проекта целесообразно внести необходимые коррективы в организационно-экономический механизм реализации проекта:
изменить объемы или условия получения кредитов и займов (например, предусмотреть более «льготный» график их погашения);
предусмотреть образование необходимых денежных резервов;
внести необходимые изменения в порядок взаиморасчетов между участниками проекта;
предусмотреть коммерческое страхование участников проекта на различные страховые случаи.
Если после этих корректировок проект остается неустойчивым, то лучше отказаться от его реализации.
При укрупненной оценке устойчивости проекта в целом для повышения его реализуемости целесообразно:
• использовать умеренно-пессимистические прогнозы технико-экономических показателей (налоговых ставок, обменных курсов валют, объема производства и цен на продукцию, сроков выполнения и стоимости отдельных видов строительно-монтажных работ и др.);
• сформировать резервы денежных средств на непредвиденные инвестиционные и текущие затраты, вызванные ошибками проектировщика или пересмотром проектных решений в ходе строительства;
• повысить норму дисконта (в расчетах коммерческой эффективности) на величину поправки на риск.
При соблюдении этих условий проект можно рассматривать как устойчивый в целом, если он имеет положительное значение ожидаемого чистого дисконтированного дохода.
Устойчивость инвестиционного проекта с позиции предприятия-участника при возможных изменениях условий его реализации может быть оценена по результатам расчетов коммерческой эффективности для базового сценария его реализации путем анализа денежных потоков. Включенные в расчет денежные потоки вычисляют по всем видам деятельности участника (текущей, инвестиционной и финансовой) с учетом условий предоставления и погашения займов. Для укрупненной оценки устойчивости проекта часто используют показатели внутренней нормы доходности и индекса доходности дисконтированных затрат. Проект считается устойчивым, если значение ВНД достаточно велико (не менее 25-30\%); при значении нормы дисконта не выше 15\% не предполагается займов по реальным ставкам (превышающим ВНД), а индекс доходности дисконтированных затрат превышает 1,2. Условие устойчивости проекта: на каждом шаге расчетного периода сумма накопленногосальдо денежного потокаот всех видов деятельности (накопленного эффекта) и финансовых резервов должна быть положительным числом. Целесообразно, чтобы она составляла не менее 5\% суммы чистых текущих издержек и инвестиционных затрат на конкретном шаге расчета. Степень устойчивости проекта к возможным колебаниям условий реализации может быть оценена с помощью показателей границ безубыточности и предельных значений таких параметров проекта как объем производства, цена производимой продукции и др. Подобные показатели используют только для характеристики влияния возможного изменения показателей проекта на его эффективность и финансовую реализуемость. Границу безубыточности параметра проекта для некоторого шага расчета устанавливают с помощью коэффициента к значению этого параметра на данном шаге, при использовании которого чистая прибыль в проекте (на этом шаге) равна нулю. Уровень безубыточности (критическую точку безубыточности) определяют для проекта в целом. Безубыточность хозяйственной деятельности объекта инвестирования (на стадии его эксплуатации) достигается при таком объеме производства (или продаж),
который равен сумме текущих издержек. График безубыточности представлен на рис. 3.3. Формула для расчета порогового объема производства (Опор, ) имеет вид:
СИ
(3.37)
где СИ— условно-постоянные (стабильные) издержки в стоимостном выражении; ПИ — доля условно-переменных издержек в объеме производства (продаж), выраженная в частях единицы.
Объем производства в физическом выражении (Офиз) рассчитывают по формуле:
Q
1 р
(3.38)
где Цр — цена реализации единицы товара. При использовании указанных формул все цены и издержки учитывают без
НДС.
Коэффициент безубыточности определяют по формуле:
ой-пи ^бу ~ вп-пи '
(3.39)
где Кбу — коэффициент безубыточности на соответствующем шаге расчета эффективности проекта; ОИ — общие издержки (условно-постоянные и условно-переменные); ПИ— переменные издержки; ВП— выручка от продажи товаров (без косвенных налогов).
 |
Метод вариации параметров используют в тех случаях, когда выходные показатели проекта могут существенно измениться при неблагоприятном колебании отдельных параметров (отклонении от проектных). Целесообразно проверять реализуемость и оценивать эффективность проекта исходя из изменения следующих параметров: инвестиционных затрат; объема производства;
издержек производства и сбыта продукции; процента за кредит;
задержки платежей;
длительности расчетного периода (момента прекращения реализации проекта);
прогнозов общего индекса инфляции, индексов цен и др.
При отсутствии информации о возможных, с позиции участника проекта, пределах изменения значений указанных параметров рекомендуют провести вариантные расчеты реализуемости и эффективности проекта последовательно для следующих сценариев.
1. Увеличение капиталовложений. При этом стоимость работ, выполняемых строительными организациями РФ, и стоимость оборудования отечественного изготовления повышают на 20\%, а стоимость работ и оборудования иностранных фирм — на 10\%. Поэтомуизменяются стоимость основных средств и размеры амортизационных отчислений в составе издержек производства.
Повышение на 20\% от проектного уровня издержек производства. В результате изменяется стоимость материальных запасов в составе оборотных активов.
Понижение объема выручки от продаж до 80\% от проектного уровня.
4. Увеличение на 100\% времени задержки платежей за продукцию,
поставляемую без предварительной оплаты.
5. Увеличение процента за кредит на 40\% его проектного значения
по рублевым и на 20\% по валютным кредитам. Проект считают
устойчивым по отношению к возможным изменениям параметров, если при всех рассмотренных сценариях:
чистый дисконтированный доход положителен;
достигается необходимый резерв финансовой реализуемости проекта. Если при каком-либо из рассмотренных сценариев хотя бы одно из
перечисленных условий не выполняется, то целесообразно осуществить более детальный анализ пределов возможных колебаний соответствующего параметра и при возможности уточнить верхние границы данных колебаний. Если после такой корректировки условия устойчивости проекта не соблюдаются, то этот проект целесообразно отклонить.
Оценку ожидаемого эффекта проекта с учетом количественных параметров неопределенности осуществляют при наличии более детальной информации о различных сценариях его реализации. В этом случае должны быть известны вероятности реализации сценариев и значения ключевых технико-экономических показателей при каждом из сценариев. В таких условиях можно рассчитать обобщающий показатель эффективности проекта — ожидаемый интегральный эффект (ожидаемый чистый дисконтированный доход, ЧДД). Подобную оценку можно производить как с учетом, так и без учета схемы финансирования проекта. Цель проектной схемы финансирования — оценить возможные параметры финансового обеспечения проекта. Она призвана обеспечить финансовую реализуемость проекта и эффективность (положительный ЧДД) участия в нем.
Для выбранного сценария по каждому шагу расчетного периода определяют реальные притоки и оттоки денежных средств и обобщающие показатели эффективности. По сценариям, характеризующим чрезвычайные ситуации (аварии, стихийные бедствия, неожиданные изменения рыночной конъюнктуры), учитывают возникающие при этом дополнительные затраты. При вычислении чистого дисконтированного дохода (ЧДД) по каждому сценарию норму дисконта принимают безрисковой. Исходную информацию о факторах неопределенности представляют в форме вероятностей отдельных сценариев или интервалов изменения этих вероятностей. Тем самым устанавливают примерный перечень допустимых (вытекающих из имеющейся информации) вероятностных распределений показателей эффективности проекта. Большое значение имеет проверка финансовой реализуемости проекта. Нарушение условий реализуемости рассматривают как необходимую предпосылку прекращения проекта. При этом учитывают потери и доходы участников проекта, связанные с прекращением его реализации. Риск нереализуемости проекта выражают через суммарную вероятность сценариев, при которых нарушаются условия его финансовой реализуемости.
На базе показателей отдельных сценариев определяют обобщающие параметры эффективности проекта с учетом факторов неопределенности — показатели ожидаемой эффективности. Основным таким параметром, используемым для сравнения различных проектов (вариантов проекта) и выбора приоритетного из них, является чистый дисконтированный доход. Данный показатель используют для обоснования рациональных размеров и форм резервирования и страхования. Методы расчета показателей ожидаемого эффекта зависят от имеющейся информации о неопределенных условиях реализации проекта.
На основе рассмотрения методов анализа и оценки проектных рисков можно сделать следующие выводы.
1. На случай наступления неблагоприятных обстоятельств должны быть приняты меры по снижению проектных рисков за счет создания резервов денежных и материальных ресурсов, производственных мощностей и возможной переориентации деятельности предприятия.
2. Значительно понизить инвестиционные риски возможно путем
обоснованного прогнозирования, самострахования, страхования
инвестиций, передачи части проектных рисков сторонним юридическим и
физическим лицам (развитие проектного финансирования, выдачи
заемщикам консорциальных кредитов сообществом крупных банков и др.).
3. Самострахование связано с формированием из чистой прибыли резервных
фондов и покрытия за счет них возможных убытков. Самострахование
имеет смысл, когда вероятность потерь невелика или когда предприятие
располагает большим количеством однотипного оборудования и
транспортных средств.
В мировой практике применяют и другие способы защиты от инвестиционных рисков. Так, при реализации дорогостоящих наукоемких проектов практикуют перевод части риска на венчурные (рисковые) компании (фонды). Последние в случае неудачи всего проекта примут на себя часть возможных потерь инициатора проекта.
Самый верный способ снижения проектных рисков — обоснованный выбор инвестиционных решений, что находит отражение в технико-экономическом обосновании и бизнес-плане инвестиционного проекта.
Вопросы для самоконтроля
Назовите основные причины возникновения инвестиционных рисков.
Приведите классификацию инвестиционных рисков.
Охарактеризуйте основные методы анализа и оценки проектных рисков.
Раскройте содержание метода укрупненной оценки устойчивости проекта.
Сформулируйте содержание метода оценки риска с помощью показателя определения критической точки безубыточности.
Приведите методику расчета коэффициента безубыточности проекта.
7. Раскройте содержание метода вариации параметров инвестиционного
проекта.
3.12. Оперативное управление портфелем реальных инвестиций На базе детальной оценки каждого инвестиционного проекта осуществляют окончательный их отбор в формируемый предприятием портфель реальных инвестиций. Формирование портфеля реальных инвестиций базируется на следующих принципах.
1. Множественность критериев отбора для включения реальных проектов в инвестиционный портфель предприятия. Данный принцип позволяет учесть при формировании портфеля всю систему целей и задач инвестиционной деятельности, которые обусловлены внешней и внутренней социально-экономической средой. Этот принцип базируется на ранжировании целей и задач инвестирования по их важности для предприятия (инвестора). Например, такие параметры, как доходность, срок окупаемости и безопасность инвестиций и др.
Классификация критериев по видам инвестиционных проектов. Такую классификацию критериев осуществляют по проектам, носящим затратный характер, по проектам замещения, по независимым и иным проектам.
Учет влияния объективных ограничений инвестиционной деятельности предприятия. Такими ограничениями являются: планируемый объем капиталовложений; формы и направления отраслевой и региональной диверсификации инвестиционной деятельности; наличие собственных источников финансирования капиталовложений; возможности привлечения средств с финансового рынка и др.
Достижение взаимосвязи инвестиционной с текущей (обычной) и
финансовой деятельностью предприятия. Данная взаимосвязь обеспечивается формированием денежных потоков от текущей, инвестиционной и финансовой деятельности и их концентрацией в едином денежном потоке в рамках конкретных интервалов (периодов) времени. Так, реализация конкретного инвестиционного проекта и портфеля в целом обеспечивается соответствующими источникамифинансирования от текущей и финансовой деятельности (например, чистая прибыль, амортизационные отчисления, средства, поступающие с кредитного и фондового рынков). Возвратный денежный поток от инвестиционной деятельности формируется после успешнойреализации проектов с заданными параметрами эффективности.
5. Сбалансированность портфеля инвестиций с материальными и
финансовыми ресурсами предприятия. Она обеспечивается с помощью
таких параметров, как «доходность — риск» и «доходность —
ликвидность» с учетом выбранной инвестиционной стратегии
(консервативной, умеренной и агрессивной). В процессе обеспечения
сбалансированности инвестиционного портфеля необходимо изыскать
возможности снижения уровня риска и повышения его ликвидности при
заданном уровне доходности реальных проектов.
С учетом указанных параметров финансовый аспект управления инвестиционным портфелем заключается в формировании бюджета капиталовложений.
Разработка бюджета реализации портфеля реальных инвестиций включает решение двух основных задач.
1. Определение объема и структуры капитальных затрат в разрезе отдельных
этапов оперативного (календарного) плана.
2. Обеспечение необходимого для возмещения этих затрат потока
финансовых ресурсов (источников финансирования капиталовложений) в
рамках общего объема реальных денежных средств, выделяемых на
реализацию конкретного проекта.
Исходной базой для разработки капитального бюджета служит следующая информация:
оперативный (календарный) план реализации проекта;
общая схема его финансирования;
сводный сметный расчет и локальные сметы на выполнение отдельных видов строительно-монтажных работ;
предварительный график денежного потока по отдельным этапам (шагам) осуществления проекта;
• финансовое положение предприятия в текущем периоде. Капитальный бюджет реализации проекта включает два раздела:
капитальные затраты по их видам;
источники их финансирования.
Форма капитального бюджета предприятия представлена на рис. 3.4. На практике капитальный бюджет предприятия часто ограничен. Поэтому перед его руководством часто стоит задача: установить такую комбинацию проектов, которая в рамках имеющихся денежных средств дает наибольший объем чистого денежного потока.
Данная задача сводится к подбору комбинации проектов, которая максимизирует чистую текущую стоимость (NPV). Затем подбирают сочетание проектов с учетом делимости (возможности частичной реализации) или неделимости (возможности полного осуществления). Исходные данные для отбора проектов в инвестиционный портфель представлены в табл. 3.7.
Так, для делимых проектов А, Б, В и Г при капитальном бюджете в 50 млн руб. портфель инвестиций предприятия будет состоять из полной реализации проекта А (18 млн руб.) и частичной реализации проекта Б 32 млн руб. (50,0
18,0).
Для повышения эффективности управления инвестиционным портфелем используют метод его текущей корректировки. Ее необходимость вызывается двумя основными причинами. Первая из них связана с появлением на рынке новых, более эффективных объектов для вложения средств. Вторая причина может быть связана со значительным снижением эффективности портфеля в процессе его реализации.
В такой ситуации часто приходится принимать решение о «выходе» из отдельных инвестиционных проектов. Высокая ответственность принятия таких управленческих решений связана с тем, что они часто приводят к потере ожидаемой прибыли (дохода) и даже части вложенного капитала. Сложность принятия таких решений состоит в том, что они должны базироваться на углубленном анализе текущей конъюнктуры инвестиционного рынка и на прогнозе его дальнейшего развития.
Ключевым критерием принятия решения о «выходе» из неэффективного проекта является ожидаемое значение внутренней нормы доходности (IRR). Продолжение его реализации возможно при соблюдении следующего неравенства:
іш>Тс + пр+пл,
(3.40)
где Д с — средняя ставка депозитного процента, учитывающая фактор инфляции на рынке ссудного капитала, \%; Пр— уровень премии за риск, связанный с реализацией проекта, \%; Пл — уровень премии за низкую ликвидность с учетом прогнозируемого увеличения продолжительности осуществления проекта, \%.
В процессе выбора конкретных форм «выхода» из инвестиционного проекта целесообразно исходить из требований экономической эффективности (минимизации потерь прибыли, дохода и вложенного капитала) и сохранения имиджа предприятия-инвестора на товарном и финансовом рынках.
Вопросы для самоконтроля
1. Назовите принципы формирования инвестиционного портфеля
предприятия.
2. Какие задачи решают при разработке капитального бюджета?
3. Приведите информационную базу, используемую при составлении
капитального бюджета.
Обсуждение Инвестиции
Комментарии, рецензии и отзывы