Глава 8 управление капиталом

Глава 8 управление капиталом

В главе рассматриваются: • вопросы учета и планирования управленческого баланса предприятия; • опыт ряда предприятий по управлению капиталом; • схема движения оборотного капитала; • понятие собственного оборотного капитала и факторы влияния на него; • формирование управленческого оборотного баланса; • пример постановки системы управления оборотным капиталом; • адаптированный метод определения оптимального размера заказа с учетом затрат на капитал.

Задача управления капиталом предприятия состоит из нескольких взаимосвязанных подзадач:

управление собственным капиталом (управление прибылью, дивидендная политика, формирование акционерного капитала);

управление внеоборотными активами;

управление долгосрочными обязательствами;

управление оборотными активами и текущими пассивами (оборотным капиталом).

Основное внимание уделим управлению оборотным капиталом, поскольку:

это наиболее быстро изменяющийся показатель;

решение по нему принимаются ежедневно, ежечасно;

так как это «текущий» капитал, то гораздо легче он «утекает»/ «притекает».

8.1. Управление собственным капиталом, внеоборотными активами и долгосрочными обязательствами

Управление внеоборотными активами. Управление внеобо-j ротными активами сводится к:

вводу новых основных средств;

выводу основных средств;

амортизационной политике;

политике управления нематериальными активами;

Управление капиталом

253

• политике управления долгосрочными финансовыми вложениями.

Ввод основных средств определяется инвестиционной политикой предприятия.

Вывод основных средств из эксплуатации или их продажа связаны с их неиспользованием или недостаточно эффективным использованием. В определенной мере вывод (продажу) основных средств следует рассматривать как инвестиционный проект, при оценке которого необходимо определить, выгоднее продать основные средства или получить прибыль от их использования.

Амортизационная политика определяет скорость списания стоимости ранее произведенных капитальных вложений на текущие затраты предприятия. Напрямую амортизация не дает денежных поступлений или затрат, но служит «налоговым щитом» для прибыльных организаций. Для увеличения денежного потока и скорейшей окупаемости инвестиционных вложений прибыльные предприятия заинтересованы в ускоренной амортизации, государству же целесообразно получить поступления в бюджет в виде налога на прибыль как можно раньше. За все время использования основных средств суммарная величина амортизации (а значит, «налогового щита» и налога на прибыль) одинакова, но различия во времени распределения средств могут иметь значение для предприятия и органов власти.

Управление нематериальными активами играет существенную роль для наукоемких производств, которые используют патенты, торговые марки и т.д. (в данной книге рассматриваться не будут).

Управление долгосрочными финансовыми вложениями может рассматриваться в качестве инвестиционных проектов в дочерние и зависимые предприятия, пакеты акций в качестве портфельных инвесторов, займы другим организациям с отдачей в виде дивидендов, дополнительных услуг, роста стоимости компании, других факторов.

Управление долгосрочными обязательствами (кредитами, займами). Долгосрочные обязательства (кредиты, займы) рассматриваются как источник финансирования со своей ценой капитала и сроком погашения. Ряд авторов выделяет несколько видов политики финансирования в зависимости от потребности в основных средствах и оборотных активах. В настоящее время реального доступа к долгосрочным источникам финансирования у большинства мелких и средних предприятий нет либо они очень дороги. Дороговизна кредитов обусловлена высокой процентной ставкой, действующей на весь срок взятия кредита, большими залогами и/или гарантиями. При последовательном снижении процентных ставок, что наблюдается в России на протяжении последних 10 лет, такие долгосрочные кредиты нецелесообразны.

Некоторые оценки по определению доли и цены долгосрочных обязательств рассмотрены в главе 9 «Управление пассивами».

Управление собственным капиталом. Управление собственным капиталом включает в себя прежде всего формирование уставного капитала и распределение его между акционерами (пайщиками). Распределение уставного капитала между акционерами влияет на получение доли дивидендов, как правило, пропорционально доле уставного капитала по обыкновенным и привилегированным акциям, а также дает право на участие в управлении предприятием и доступ к реальным финансовым потокам.

Подавляющее большинство российских предприятий на практике не проводят политики внутренней информационной открытости, и только те предприятия, которые ориентируются на капитализацию на фондовом рынке или участие иностранного капитала, вынуждены быть финансово прозрачными (таких меньшинство). В этих условиях участие в управлении предприятием и реальных финансовых операциях значительно важнее права на получение дивидендов, которые большинством предприятий и не платятся. Это приводит к тому, что значительную стоимость имеют контрольные или блокирующие пакеты акций, а миноритарным акционерам не достается ничего.

Важный вывод следует из формулы Гордона: ;

r=g+D/P, 1

где g — рост компании; D — дивиденд; Р — цена,

т.е. стоимость собственного капитала состоит не только в дивидендной составляющей, но и в росте самой компании.

При обеспечении значительных темпов роста компании акционеры могут заработать на росте курсовой стоимости акций.

Использование прибыли в некоторой степени «затуманено» российской налоговой системой потому, что ряд расходов предприятия, необходимых для ведения бизнеса, относится на прибыль. Один из наиболее ярких примеров — затраты градообразующих предприятий на соцкультбыт. Остающаяся часть прибыли может распределяться между потреблением (соцкультбыт) и накоплением (инвестирование в основные и оборотные средства, т.е. обеспечение роста компании).

В значительной мере выплаты дивидендов ограничиваются российской налоговой системой и прямым участием собственников в управлении. Поэтому в настоящее время только крупные предприятия имеют осознанную политику распределения прибыли и дивидендную политику, включающую модели экономического роста. У большинства же предприятий дивидендная политика отсутствует.

М 8.2. Управление оборотным капиталом

Оборотный капитал — это капитал, который видоизменяется в процессе функционирования организации. По сути, это те активы и пассивы, которые обеспечивают текущую, краткосрочную деятельность предприятия. Этим он отличается от внеоборотного капитала (средств производства). Управление оборотным капиталом включает выработку решений по использованию оборотных активов, а также их финансированию.

Предприятия используют различные методы управления оборотным капиталом: планирование оборотного капитала и движения денежных (платежных) средств, формирование оптимального объема заказа ресурсов, управление дебиторской и кредиторской задолженностью и другие. Очередность использования тех или иных методов определяется внутренней финансовой ситуацией на предприятии. В условиях хронических неплатежей первоочередными для практиков являются методы управления и отслеживания текущего финансового состояния, на них и сделан акцент в данной главе. Ряд методов (в частности, формирование оптимального заказа) хорошо описан в литературе. Существующая практика управления дебиторской задолженностью достаточно проста: обеспечение постоянного контакта с покупателями для наиболее быстрого получения платежных средств. Практика управления кредиторской задолженностью сводится к неуплате кредиторам как можно дольше. Некоторые аспекты выбора приоритетов оплаты кредиторской задолженности рассмотрены в главе 9 «Управление пассивами».

Задачи управления оборотным капиталом1. Управление капиталом является наиболее важной задачей предприятия. Однако, по оценкам экспертов, на сегодняшний день она поставлена не более чем на 10\% крупных российских предприятий. В торговых, частных структурах управлению капиталом уделяется гораздо большее внимание, так как этим определяется величина капитала собственников.

Возложение функции управления и учета капитала на существующих специалистов и подразделения (финансовый отдел, ПЭО) не ведет к успеху, поскольку основные задачи, выполняемые данными подразделениями (для ПЭО — планирование доходов и расходов, для финансового отдела — планирование и управление финансовыми потоками), доминируют над задачей управления капиталом и вытесняют ее. Для осуществления функции управления капиталом целесообразно создавать самостоятельные подразделения

' Российская промышленность: институциональное развитие. Вып. I/ Под рел. Т.Г. Долгогштовой. М.: ГУ-ВШЭ, 2002.

256

Глава 8

(отделы, бюро). На начальном этапе возможно выделение отдельных специалистов, занимающихся только этой задачей.

В настоящее время на многих предприятиях руководители одновременно являются и наиболее крупными акционерами. С углублением рыночных преобразований собственниками для увеличения капитала компании будут наниматься профессиональные менеджеры. В связи с этим возникают (и будут значительно нарастать) задачи повышения капитализации (рыночной стоимости собственного капитала). Именно поэтому задачу управления капиталом собственники часто ставят во главу угла. На крупных ОАО с негосударственной] формой собственности этот процесс идет полным ходом.

Одним из элементов управления капиталом является формирование управленческого баланса. В реальный оборотный баланс должна попасть реальная стоимость активов и пассивов. Укажем на некоторые типичные различия бухгалтерского и управленческого балансов:

неликвидная продукция на складе готовой продукции и сырья реально может стоить в десять — двадцать раз меньше;

морально устаревшие и неиспользуемые оборудование, здания, сооружения, не участвующие в текущей деятельности предприятия, не имеют реальной стоимости, особенно если их нельзя продать, сдать в аренду, использовать другим способом;

суммы пеней и штрафов по задолженностям (перед бюджетом, внебюджетными фондами, по кредитам) включаются не в полном объеме.

Таким образом, реальная стоимость активов может оказаться меньше бухгалтерской, а величина задолженности — больше.

Пример. На одном из приборостроительных предприятий России по бухгалтерскому балансу сумма оборотных активов составляла 130 млн. руб., сумма текущих пассивов -180 млн. руб. Собственный оборотный капитал1 (СОК) по бухгалтерскому учету равен -50 млн. руб., текущая ликвидность — 72\%. Реальная оценка оборотных активов составила 50 млн. руб., текущих пассивов — 230 млн. руб., что дает оценку СОК в размере -180 млн. руб. и заметно отличается от оценок по бухгалтерскому учету. Текущая ликвидность — 22\%.

Прибыль есть, денег нет. А где же они? Типичная ситуация на многих предприятиях: предприятие получило прибыль по итогам года, а денежных средств катастрофически не хватает. Руководители недоумевают: где же прибыль? Ответ следует искать в управлении оборотным капиталом.

Увеличение активов сопровождается соответствующим изменением пассивов, в текущей деятельности это характерно для оборот 

Собственный оборотный капитал = Оборотные активы — Текущие пассивы.

ных активов и текущих пассивов (см. рис. 8.1). Прибыль является источником финансирования и вместе с другими источниками финансирования обеспечивает рост активов.

Рассмотрим пример небольшого предприятия нефтедобывающего комплекса в Западной Сибири, которое получило нераспределенную прибыль в 1997 г. в размере 17 млрд. руб. (величины приведены до деноминации). Денег нет. Прирост дебиторской задолженности составил 68 млрд. руб., прирост запасов — 10 млрд. руб., прирост НДС по приобретенным ценностям — также 10 млрд. руб., основные средства и другие статья активов изменились незначительно. Всего оборотные активы увеличились на 88 млрд. руб. Для анализа важно именно изменение статей баланса за анализируемый период. Прирост кредиторской задолженности составляет 71 млрд. руб. (рис. 8.1).

100 -90

На вопрос, где же прибыль, есть простой ответ: прибыль лежит на складе. Величина прибыли соответствует приросту активов в запасах плюс НДС по их приобретению. Прирост кредиторской задолженности примерно соответствует росту дебиторской задолженности. Можно сказать, что сколько недоплатили предприятию, столько оно недоплатило кредиторам.

Однако с большой долей определенности нельзя утверждать, что именно прибыль пошла на финансирование прироста запасов, поскольку прибыль и кредиторская задолженность совместно формируют активы. Прирост дебиторской задолженности обусловлен об'> Ираико О.И.

258

Глава 8

щей проблемой неплатежей, ею же вызван рост кредиторской задол-1 женноста (величина прироста неплатежей в данном примере в не-1 сколько раз превышает полученную прибыль). Если бы прироста де-| биторской задолженности не было (предприятию бы все заплатили за прошедший период), прибыль пошла бы на уменьшение кредиторской задолженности или прирост запасов. Свободных денег не было бы все равно.

Собственный оборотный капитал. Важнейшей характеристикой капитала, участвующего в текущей деятельности, является собственный оборотный капитал (working capital — английский вариант или net working capital — американский вариант, иногда в российской практике его называют чистым оборотным капиталом). Ряд авторов использует понятие чистого оборотного капитала, переводя слово «net» как «чистый». Данное расхождение в терминологии не носит принципиального характера, автор считает, что «собственный» лучше передает смысл показателя («что у нас останется после! погашения текущих долгов»).

Собственным оборотным капиталом (СОК) организации называj ется разность оборотных активов и текущих пассивов организации:

СОК = ОА~ ТП,

где СОК— собственный оборотный капитал; OA — оборотные (текущие) активы; ТП — текущие пассивы.

Ряд авторов определяют

СОК= СК+ДПОС,

где СК— собственный капитал; ДП — долгосрочные пассивы; ОС — внеоборотные активы.

Легко показать из условия равенства активов и пассивов, что обе формулы приводят к одному результату.

Суть этого показателя в том, что при финансировании текущей производственной деятельности задействован только он.

Пример укрупненной схемы расчета собственного оборотного капитала приведен в табл. 8.1.

В случае отсутствия инвестиций и долгосрочного финансирования изменение оборотного капитала показывает получение действительной прибыли. То есть согласно финансовой отчетности может быть прибыль, но после учета всех обязательств, включая пени и штрафы по просроченным платежам в бюджет и внебюджетные фонды, собственный оборотный капитал может уменьшаться. В этом случае следует сделать вывод, что предприятие несет реальные убыті

ки. Поэтому этот показатель может оказаться более предпочтительным, чем простой расчет прибыли как разницы доходов и расходов.

Из практики

финансового менеджмента ^^^^^^=__^=^=_^=

Анализ СОК организации связи

СОК резко уменьшался, получены реальные убытки.

Наглядное представление о динамике изменения структуры баланса в течение анализируемого периода дают диаграммы структуры активов и пассивов (рис. 8.2). С 1 января 1995 г. имущество предприятия (в текущих ценах) возросло более чем в двенадцать раз. Доля основных средств снизилась с 55 до 40\%. На 1 июля 1997 г. очень большая сумма находится в незавершенном строительстве и готовой продукции. Доля дебиторов традиционно составляет около 20\%.

При анализе источников имущества (пассивов) выяснилось (см. рис. 8.2), что их основой до 1 июля 1996 г. являлся стабильно растущий собственный капитал предприятия (с 46\% валюты баланса на 1 января 1995 г. до 69\% валюты баланса на 1 июля 1996 г.). С 1 октября 1996 г. происходит неуклонное снижение доли собственного капитала до 25\%. При этом рост собственного капитала обусловлен не только эффектом переоценки основных фондов и новыми эмиссиями, как на большинстве российских предприятий, но и стабильным ростом нераспределенной прибыли (примерно в 7,8 раза за период с 1 января 1995 г. по 1 июля 1997 г.). Традици

онно высокой (20—25\%) является доля авансов полученных. Начиная с I октября 1996 г., очень велика зависимость предприятия от краткосрочных кредитов (30—40\%, на 1 апреля 1997 г. — 50\%).

Предприятие производства средств связи. Предприятие считало, работает прибыльно, но не учитывало нарастание пеней в бюджет внебюджетные фонды.

Например, фрагмент отчетности некоторого предприятия промыш ленности радио материалов приведен в табл. 8.2.

■'і Таблица 8.2

Фрагмент отчетности предприятия

Можно сделать вывод, что предприятие вполне прибыльно. Рассмотрение же динамики изменения собственного оборотного капитала показывает, что предприятие несет убытки (табл. 8.3, рис. 8.4). К тому же данные по убыткам и пеням по внебюджетным фондам не попали в баланс, таким образом, действительные убытки еще больше.

Таблица 8.3 Расчет собственного оборотного капитала

Ц Рис. 8.4. Изменение собственного оборотного капитала

Результат за весь 1996 г. Остальные данные — поквартальные результаты.

р