6.8.2. спекуляция с привлечением заемных средств, или маржинальная торговля

6.8.2. спекуляция с привлечением заемных средств, или маржинальная торговля

Экономическая целесообразность привлечения заемных средств.

Подобно тому, как капитал большинства коммерческих организаций состоит из собственного и заемного капитала, спекулятивный капитал активно формируется за счет не только собственных средств спекулянта, но и привлечения им капитала других участников рынка. Капитал привлекается либо в форме денежных средств, либо в форме самих ценных бумаг, необходимых спекулянту для его работы на рынке.

Экономическая целесообразность использования заемного капитала вытекает из эффекта финансового рычага, суть которого состоит в том, что заемный капитал приносит прибыль в том же размере, что и собственный капитал, но процент, уплачиваемый за его пользование, существенно меньше, чем приносимая им прибыль. Или, выражаясь иначе, работает совокупный капитал, а большая часть приносимой им прибыли достается в данном случае спекулянту.

Пример (условный).

А. Спекулянт использует только собственный капитал:

покупает акцию за 100 руб. своих денег;

через 5 дней перепродает эту акцию за 100,2 руб.;

чистая прибыль спекулянта составляет 0,2 руб. (100,2 руб. — — 100 руб.); норма доходности за этот же период времени равняется 0,2\% (0,2руб.: 100 руб. х 100\%), а в расчете на год доходность составляет 14,4\% (0,2\% х 360 дн.: 5 дн.).

Б. Спекулянт использует собственный капитал в размере 100 руб. и заемный капитал в размере 100 руб., за пользование которым в течение 5 дней он обязался выплатить 0,1 руб. (или примерно 7\% годовых):

покупает 2 акции по цене 100 руб. за шт. на общую сумму 200 руб. (из которых 100 руб. — его собственный капитал, а 100 руб. — заемный);

через 5 дней перепродает эти акции по возросшей цене 100,2 руб. за шт. на общую сумму 200,4 руб.;

— прибыль от спекулятивной операции составляет 0,4 руб. (200,4 руб. 200 руб.), но норма доходности операции за этот же период времени остается неизменной — 0,2\% (0,4 руб.: 200 руб. х х 100\%), или врасчете на год доходность составляет 14,4\% (0,2\% х х 360 дн.: 5 дн.);

чистая прибьль спекулянта от проведенной им операции составляет 0,3 руб. (0,4 руб. — 0,1 руб.), так как он возвращает не только заемные 100 руб., но еще и набежавший по ним процент в размере 0,1 руб., как это было предусмотрено условиями ссуды. Норма доходности спекулятивной операции для спекулянта за 5 дней возрастает в полтора раза — до 0,3\% (0,3 руб.: : 100 руб. х 100\%), или в расчете на год доходность составляет 21,6\% (0,3\% х 360 дн. :5дн.).

Итак, очевидно, что использование заемного капитала на приемлемых условиях позволяет спекулянту существенно увеличивать и абсолютные размеры получаемой им прибыли, и доходность своего капитала в целом. Однако следует всегда помнить, что в случае убытка от спекулятивной операции, проведенной с использованием заемного капитала, этот убыток в абсолютном и относительном выражении возрастает в той же пропорции по сравнению с ситуаций, которая имела бы место в случае использования спекулянтом только собственного капитала. Финансовый рычаг в спекулятивных операциях есть «обоюдоострый» инструмент.

Маржинальные сделки. В соответствии с Федеральным законом «О рынке ценных бумаг» маржинальная сделка — это сделка, совершаемая с использованием денежных средств и/или ценных бумаг, переданных брокером взаем клиенту.

Сущность маржинальной сделки состоит в том, что клиент (как спекулянт) может осуществлять свои операции на рынке с привлечением заемного капитала от своего брокера в форме или денежного капитала (денежных средств), или ценных бумаг в зависимости оттого, на какой динамике рыночных цен он собирается получить спекулятивный доход. Собственные средства клиента в данного рода сделках называются «маржой», и они всегда представляют собой только денежные средства клиента, но не его ценные бумаги.

На рынке ценных бумаг действует упрощенный порядок предоставления такого рода займов по сравнению с порядком их получения, например, в банке. Документом, удостоверяющим заем брокера своему клиенту, является отчет брокера о совершении маржинальной сделки.

Виды маржинальных сделок. В зависимости от формы предоставляемого в заем капитала существуют два вида маржинальных сделок:

короткая покупка — это сделка, осуществляемая с привлечением заемного капитала в форме денежных средств. Это всегда покупка ценной бумаги, так как деньги требуются лишь для покупки, но не для продажи ценной бумаги. В этом случае брокер дает кредит клиенту в виде денежных средств;

короткая продажа — это сделка, осуществляемая с привлечением заемного капитала в форме ценных бумаг. Это всегда продажа ценных бумаг, поскольку взятые взаймы у другого участника рынка ценные бумаги можно только продать (а не купить на них новые ценные бумаги). В этом случае брокер дает клиенту кредит в виде ценных бумаг.

Короткие покупки используются в спекулятивной торговле, нацеленной на ожидаемый рост рыночных цен на рынке ценных бумаг, или при «бычьем» рынке.

Короткие продажи используются в спекулятивной торговле, нацеленной на ожидаемое снижение рыночных цен на рынке ценных бумаг, или при «медвежьем» рынке.

Понятие и виды маржи. Термин «маржа» достаточно широко распространен на рынке и в зависимости от сферы его использования может иметь разные определения.

Понятие «маржи» в маржинальной торговле на рынке ценных бумаг следующее: маржа — это собственные денежные средства клиента (его денежный капитал), участвующие в маржинальной сделке.

Маржа клиента по отношению к брокеру представляет собой гарантийный денежный депозит, который клиент передает брокеру в обеспечение своих текущих и возможных будущих обязательств по маржинальной сделке. Нельзя отождествлять (смешивать) маржу с кредитом, который предоставляет брокер клиенту в случае маржинальной сделки.

С учетом обеспечения исполнения клиентом (спекулянтом) своих обязательств по возврату кредита брокеру в зависимости от изменения рыночной цены ценной бумаги и итогов маржинальной операции существуют несколько видов маржи.

1. Начальная, или первоначальная, маржа — это величина собственного денежного капитала, необходимая для осуществления маржинальной сделки в соответствии с действующим законодательством. Например, в нашей стране уровень первоначальной маржи установлен в размере 60\%, а в США — 50\%. Очевидно, что чем выше уровень начальной маржи, тем меньшую заинтересованность имеет спекулянт в проведении маржинальных операций, поскольку его возможности по привлечению заемного капитала сужаются. Профессиональный торговец вправе устанавливать для своих клиентов более высокие требования по начальной марже, но не вправе их снижать.

Первоначальная маржа рассчитывается по формуле

М„ С" / II МП. (6.8)

где — начальная маржа, \%;

С — собственные денежные средства клиента, вложенные в

сделку;

Цо — общая стоимость маржинальной сделки в момент ее заключения.

Фактическая маржа—это доля собственного денежного капитала клиента в стоимости маржинальной сделки на текущую дату. Она ежедневно рассчитывается раздельно для каждого вида маржинальных сделок, но ее общая суть такова:

М.|:С, / IL >. ИЮ'ї. (6.9)

где Мф — фактическая маржа, \% на текущую дату;

Сф— собственные денежные средства клиента в капитале сделки на текущую дату;

Цф — общая стоимость маржинальной сделки на текущую дату.

Если уровень фактической маржи превышает уровень начальной маржи, то это означает, что клиент (спекулянт) располагает избыточной маржой, которую он может использовать либо для совершения новых (дополнительных) маржинальных сделок, либо для уменьшения размера кредита брокера.

Уровень фактической маржи может быть ниже уровня начальной маржи, но он не может опуститься ниже уровня минимальной маржи.

Минимальная маржа — это предельно допустимый уровень собственного денежного капитала (собственных средств) в стоимости маржинальной сделки. В России уровень минимальной маржи установлен в размере 30\%, в США — 25\%, т. е. в половинном размере от уровня начальной маржи.

Если ценовая ситуация на рынке сложилась таким образом, что доля собственных денежных средств клиента уменьшилась до уровня минимальной маржи (или даже ниже), то брокер вправе потребовать от клиента восполнить недостаток своего гарантийного депозита. В противном случае брокер имеет право самостоятельно продать часть ценных бумаг клиента (при короткой покупке) или выкупить необходимое количество ценных бумаг за счет имеющихся на маржинальном счете денежных средств клиента (при короткой продаже). 4. Вариационная маржа, или маржа поддержки, — это сумма денежных средств, которую клиент должен довнести на маржинальный счет, чтобы выполнить требование брокера по восстановлению своего гарантийного депозита (уровня маржи). Вариационная маржа определяется в виде разницы между требуемым брокером уровнем маржи и его фактическим уровнем, вытекающим из фактической ситуации на рынке (из фактического уровня рыночной цены). Короткая покупка. Короткая покупка — это покупка ценной бумаги с использованием кредита брокера. Данная сделка есть первая часть спекулятивной операции, которая совершается в расчете на дальнейший рост рыночных цен и через некоторое время завершается продажей ранее купленных ценных бумаг.

При короткой покупке денежные средства клиента и брокера объединяются в заданной пропорции и используются в качестве единой суммы денег для приобретения нужного количества ценных бумаг. Купленные бумаги до их продажи учитываются (хранятся) на маржинальном счете брокера, который постоянно отслеживает долю денежных средств клиента в их рыночной стоимости, т. е. рассчитывает уровень фактической маржи.

Исходное балансовое равенство при короткой покупке (в расчете на единицу ценной бумаги) имеет следующий вид:

Ц,:-М,.-Ц„ + <1 ХІ (6-Ю)

или применительно к российским условиям:

И,М..-11ГМ1.4(К (6.11)

где Цф — текущая рыночная цена ценной бумаги; Мф — фактическая маржа;

Мм — начальная маржа (60\% или 0,6 на российском рынке); — цена покупки ценной бумаги при заключении сделки.

Суть данного равенства состоит в следующем. Брокер предоставил кредит клиенту в размере 0,4 от цены покупки ценной бумаги (в общем случае — в размере разницы между ценой покупки и начальной маржой клиента). Если рыночная цена ценной бумаги будет возрастать, то ее продажа принесет прибыль, и брокеру свободно вернется его ссуда. Но если рыночная цена начнет снижаться, то ценная бумага будет продана с убытком. Задача брокера состоит в том, чтобы в таком случае бумага была продана раньше, чем ее продажная цена перестанет соответствовать предоставленному им денежному кредиту. Таким образом, нижний предел падения рыночной цены для брокера равен его ссуде, т. е. Ц не может быть меньше 0,4 Цо. Любая положительная разница между Ц и 0,4 Ц есть собственные денежные средства клиента, которые количественно в каждый момент времени есть произведение фактической цены на фактический уровень маржи (см. формулу 6.9).

Зная данное балансовое равенство, можно вывести ряд других формул.

Расчет предельного уровня снижения рыночной цены ценной бумаги:

Ц =(1 М • Ц М ,).

млн v к 1о/ ' Л Mllll'

Применительно к российским условиям имеем:

Ц = 0,3 Ц + 0,4 Ц„,

(6.12)

или, подставив численные значения маржи, получим: Ц =0,4 11/0,7 = 0.57 Ц,,,

где Цмин — минимальный уровень, до которого может снизиться текущая рыночная цена при короткой покупке ценной бумаги;

Ммин — установленный уровень минимальной маржи (30\% или 0,3 на российском рынке);

Мм — начальная маржа (60\% или 0,6 на российском рынке); Цо — цена покупки ценной бумаги при заключении сделки.

Итак, применительно к российским условиям, если рыночная цена ценной бумаги снизится до уровня, составляющего примерно 0,57 от начальной цены короткой покупки, то будет достигнут нижний предел обеспеченности маржой (30\%), и брокер вправе требовать от клиента довнесения необходимой суммы переменной маржи.

Расчет предельного уровня снижения рыночной цены имеет экономический смысл только при короткой покупке, так как в случае роста рыночной цены маржа клиента только возрастает, а не снижается.

Расчет фактического уровня маржи при текущей рыночной цене ценной бумаги при короткой покупке. Формула этого расчета выводится из балансового равенства (6.10):

- і" -И М„)Н,.|/П,. (6.13)

где Мф — фактический уровень маржи при текущей рыночной цене в случае короткой покупки; Цф — текущая рыночная цена ценной бумаги; Мн — начальная маржа (60\% или 0,6 на российском рынке); Цо — цена покупки ценной бумаги при заключении сделки. Применительно к российским условиям М == 1 — 0,4 Цо/Ц .

Например, если исходная цена акции при короткой покупке составляла 100 руб., а текущая цена в данный момент составляет 80 руб., то это означает, что уровень фактической маржи равен: 1 — 0,4 х 100/80 = 0,5, или 50\%. Это ниже, чем начальная маржа (60\%), но еще существенно выше, чем минимально доггустимьш уровень маржи в 30\%. Как было показано выше, этому уровню соответствует снижение цены до уровня 0,57 от Цо, или в данном случае до примерно 57 руб. за акцию.

Короткая продажа. Короткая продажа — это продажа ценных бумаг, взятых в долг у брокера. Данная сделка есть первая часть спекулятивной операции, которая совершается в расчете на дальнейшее снижение рыночной цены проданных ценных бумаг и через некоторое время завершается их покупкой («выкупом»).

Короткая покупка всегда совершается за счет денежных средств и клиента, и денежной ссуды брокера, т. е. по существующим правилам покупка ценных бумаг для клиента просто невозможна исключительно за счет ссуды брокера. В отличие от короткой покупки, короткая продажа не является одновременной продажей ценных бумаг и клиента, и брокера, так как у клиента (спекулянта) этих бумаг для данной вида сделки не может быть по определению. Конечно, клиент в спекулятивных целях может одновременно продать имеющиеся у него ценные бумаги и дополнительно те же самые бумаги, но взятые в долгу брокера. Однако в этом случае имеют место не одна и та же спекулятивная операция на «медвежьем» рынке, а две разные операции: первая — операция самого клиента, а вторая — маржинальная операция, т. е. операция, совершаемая за счет совместного денежного капитала клиента и заемного капитала, полученного от брокера.

При короткой продаже клиент должен внести на маржинальный счет денежную сумму в размере первоначальной маржи и поддерживать ее на уровне не ниже минимально установленного. В результате количество денег на маржинальном счете у брокера после продажи заемных ценных бумаг и внесения маржи клиентом составит:

Н = Цо + Мн-Цо, или Н = (1 +Мн)Цо! (6.14) а в российских условиях Н = 1,6 Цо,

где Н — количество денег на маржинальном счете брокера;

Мн — начальная маржа (60\% или 0,6 на российском рынке);

Цо — цена продажи ценной бумаги при заключении сделки. В данной формуле Цо есть не что иное, как денежные средства, полученные от продажи взятой взаймы ценной бумаги, а М • Цо— это денежные средства, которые клиент внес на маржинальный счет брокера в качестве маржи при короткой продаже.

Например, если ценная бумага, предоставленная взаймы брокером, была продана за 100 руб., то клиент должен внести на счет брокера еще 60 руб. в качестве маржи. В этом случае всего на счете окажется 160 руб.

В случае, если рыночная цена акции будет снижаться, ее всегда можно будет выкупить по меньшей цене, вернуть брокеру и получить прибыль от операции.

Но если рыночная цена начнет повышаться, т. е. в нашем примере превысит 100 руб., то у брокера возникает проблема количества денег, необходимых для выкупа акции, которые надо обязательно вернуть ее исходному владельцу (поскольку сам брокер обычно не имеет нужной для операции бумаги). Чтобы такой проблемы не возникало, и необходим маржевой взнос клиента в распоряжении брокера. По сути, этот взнос гарантирует, что пока цена акции не достигнет 160 руб., у брокера не будет проблем с ее выкупом, но, естественно, для клиента это означает частичную или полную потерю его капитала.

Расчет предельного уровня повышения рыночной цены ценной бумаги. Данный расчет представляет интерес только для короткой продажи, так как в случае короткой покупки повышение цены ведет к росту прибыли спекулянта и не имеет границ со стороны маржи, и лишь в случае короткой продажи увеличение цены имеет своим пределом маржу клиента.

Чтобы осуществить данный расчет, необходимо приравнять фактическое количество денег на маржинальном счете (Н) к фактической стоимости ценной бумаги на рынке и минимальной марже, т. е. минимальной сумме денежных средств клиента, которая должна иметься на этом счете по правилам. В результате получаем следующее балансовое равенство, отражающее специфику отношений при короткой продаже:

Н = (1 + Мн)Ц0 = Цмах + Ммин.Цмах, (6.15)

где Н — количество денег на маржинальном счете брокера;

Мн — начальная маржа (60\% или 0,6 на российском рынке); Цо — цена продажи ценной бумаги при заключении сделки; Цмах — максимально допустимый уровень рыночной цены; Мми — минимальный уровень маржи (0,3 на российском рынке).

Преобразуя эту формулу, получаем:

Ц =(1 + М) Ц /(1 + М ). (6.16)

Лмах v н ' ло ' v мин' v

Применительно к российским условиям имеем: Цмах= 1,6/1,31]Л = = 1,23 Цо. Итак, в российских условиях, если рыночная цена ценной бумаги повысится до уровня, составляющего примерно 1,23 от начальной цены короткой продажи, будет достигнут нижний предел обеспеченности маржой (30\%), и брокер вправе требовать от (клиента восстановления необходимого уровня маржи путем внесения клиентом требуемой суммы переменной маржи.

Данная формула может использоваться и для вычисления фактического уровня рыночной цены, если известен уровень фактической маржи. Для этого достаточно вместо предельных значений подставить фактические значения показателей:

Цф = (1 + Мн)Цо/(1 + Мф), (6.17)

где Цф — фактическая цена ценной бумаги при короткой продаже; Мф — фактическая маржа клиента.

Например, если необходимо определить, какой рыночной цене акции в российских условиях соответствует маржа в размере 50\% (т. е. ниже уровня начальной маржи) при начальной цене акции 100 руб., то, подставив эти значения в вышеприведенную формулу, получаем: Цф = (1 +0,6) 100 руб./(1 +0,5)= 106,7 руб.

Расчет фактического уровня маржи при текущей рыночной цене ценной бумаги при короткой продаже. Формулу этого расчета можно вывести из равенства 6.17:

Мф=[(1 + Мн)Цо-Цф]/Цф, (6.18)

где М — фактический уровень маржи при текущей рыночной цене в случае короткой продажи;

Цф — текущая (фактическая) рыночная цена ценной бумаги; М — начальная маржа (60\% или 0,6 на российском рынке); Цо — цена продажи ценной бумаги при заключении сделки. Применительно к российским условиям:

Например, если исходная цена акции при короткой продаже составляла все те же 100 руб., а текущая цена в данный момент выросла до 120 руб., то это означает, что уровень фактической маржи равен: 1,6 х 100/120 — 1 = 0,33, или 33\%. Это намного ниже, чем начальная маржа (60\%), и совсем ненамного выше, чем предельно допустимый уровень маржи в 30\%. Как говорилось выше, предельно допустимому уровню маржи соответствует повышение цены до уровня 1,27 от Цо, или в данном случае примерно до 127 руб. за акцию.